宏觀經濟分析研究精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇宏觀經濟分析研究范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

[關鍵詞]大數據；宏觀經濟學；教學改革

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2017.06.162

[中圖分類號]G642.0 [文獻標識碼]A [文章編號]1673-0194（2017）06-0-02

0 引 言

隨著計算機互聯網、移動互聯網、物聯網、云計算、社交網絡等現代網絡新技術突飛猛進的發展，人們通過網絡瀏覽、搜索、購物等行為產生的數據日益增多，致使人們邁入了數據以大量性、多樣性、價值性和高速性為特征的大數據時代。在我國，大數據已提升到國家戰略的層面，國務院于2015年頒布的《促進大數據發展行動綱要》指出，“深化大數據在各行業創新應用”，在文化、教育等領域全面推廣大數據應用和開展大數據應用示范。十八屆五中全會通過的“十三五”規劃綱要進一步提出了將“實施國家大數據戰略，推進數據資源開放共享”。

目前，大數據及大數據技術已經滲透到經濟、社會、生活的方方面面，并影響著人們的理念、行為和習慣，其中，本科高等教育也深受影響。隨著大稻蕕募鈾俜⒄梗現代教學技術不斷轉型升級，出現了慕課、微課、翻轉課程等新的教學方法，對傳統的本科教學也提出了前所未有的新要求。如何追隨大數據時展帶來的深刻改革，對教師掌握日新月異的現代教學理念，提高教學效果具有重要的意義。國內已有學者探討了大數據對應用經濟學、國際經濟學、財政學、統計學和管理統計學等課程教學的影響及相應的調整策略。盡管劉濤雄和徐曉飛（2015）、姜疆（2016）、申紅艷 等（2014）探討了大數據時代的宏觀經濟分析，但鮮有文獻研究大數據對宏觀經濟學教學的影響。因此，本文擬在大數據時代探討宏觀經濟學本科的教學改革。

1 宏觀經濟學傳統教學模式中的問題

宏觀經濟學是經濟管理類專業中一門承上啟下的基礎課程，是經濟管理類碩士與博士研究生入學考試的必考課程。宏觀經濟學研究整體經濟現象，解釋同時影響許多家庭、企業和市場的經濟變化，主要考察國民收入的決定與變動、短期的經濟波動、長期的經濟增長、就業、通貨膨脹和國際收支等問題。當前大部分高校的宏觀經濟學還是采用傳統的教學模式，存在諸如注重理論教學、輕實踐教學；教學方式單一、學生自主學習意愿不強；考核方式偏向固定化等問題。

1.1 注重理論教學，輕實踐教學

宏觀經濟學是理論性和實踐性均比較強的一門基礎課程，該課程的理論可以指導解決現實生活中的經濟問題和現象。但在傳統的教學中，主要以講授抽象難懂的理論知識為主，如國民收入決定理論模型、IS-LM模型、AD-AS模型等，為了讓學生能夠理解清楚宏觀經濟學理論的內涵，任課教師往往會用大量的時間去講解這些理論知識，盡管在一定程度上有利于學生掌握理論知識，但占據了太多的課堂時間、消耗了教師太多的精力，教師在課堂上基本沒有多余的時間和精力區開展實踐性教學。

1.2 教學模式單一，學生自主學習意愿不強

大多數高校的宏觀經濟學仍采用教師課前備課，課堂上講授教材附帶或自作的PPT，課后解答疑難問題單一的傳統教學模式。這種教學模式以教師為主體，教師在課堂上講授的內容是學生獲取知識的主要途徑，而且教師課堂講授占據了大部分的課堂時間，留給學生在課堂上討論的機會和時間并不多，學生在課堂上以被動聽講為主，導致學生自主學習意愿不強，這不利于提高學生提問、探索、思考問題的能力。傳統的課堂教學深受時間和空間的限制，教師完全掌握了教學進度，學生基本上按教學大綱進行學習，自主安排學習的空間不多，這不利于激發學生學習的積極性。

1.3 考核方式偏向固定化

傳統的宏觀經濟學考核方式主要以期末考試為主，課程成績一般按照平時成績（包括出勤、作業、課堂表現、期中考試成績等）與期末考試成績3∶7或4∶6的比例加權平均組成。這種考核方式盡管在一定程度上能夠相對客觀地檢驗學生掌握宏觀經濟學基本概念、原理和規律等內容的情況，但也可能存在教師在試題命題過程中因為沒有為主觀題和客觀題設置合理的比例，而出現學生平時上課不認真聽講，通過考前死記硬背獲得高分的問題，未能檢驗學生運用宏觀經濟學理論分析并解決問題的能力。傳統的考核方式也未對學生的學習態度、實踐能力進行考核。

2 大數據時代宏觀經濟學教學改革的探討

大數據時代為宏觀經濟學教學帶來了海量的數據和新穎的案例等資料，為宏觀經濟學課堂教學提供了既豐富又生動的素材，為推進宏觀經濟學教學改革提供了強有力的保障。在大數據時代，對宏觀經濟學教學進行改革，可以提高教學效率、激發學生學習興趣、培養學生獨立思考和解決問題的能力，更有利于經濟管理類專業學生掌握宏觀經濟學基礎知識，為學習國際經濟學、金融經濟學、財政學等后續專業課程奠定扎實的基礎，并為參加研究生入學、政府機關、金融機構、高校等用人單位的招聘考試做好充分準備。

2.1 形成基于大數據的教學理念

大數據時代要求人們要形成大數據思維，同樣，大數據背景下的宏觀經濟學課程教學改革也需要具備大數據的思維。為了形成基于大數據的教學理念，任課教師要緊緊跟隨大數據時展的步伐，積極參加各種運用大數據改進教學的培訓、進修，認真學數據時代先進的教學技術和方法，并不斷將這些教學技術和方法引入宏觀經濟學課堂教學中。

2.2 多渠道豐富教學內容

第一，添加大數據時代的海量數據信息資料，豐富教學內容。傳統的宏觀經濟學教學存在理論性較強的問題，在大數據時代，任課教師可輔之以海量數據信息資料來豐富教學內容。與純粹理論知識教學不同，基于現實經濟現象的數據案例教學更加生動有趣，更能激發學生學習的積極性，更有助于學生牢固掌握抽象的宏觀經濟學理論知識，并提高運用宏觀經濟學理論分析問題和解決問題的能力。比如，在講授居民消費價格指數（CPI）時，可分別引入基于掃描數據、網絡搜索數據、谷歌趨勢（Google Trends）預測CPI等案例分析。宏觀經濟學課程中，所有章節的內容基本都可以通過互聯網查找到大量相關的數據信息資料，利用這些資料可以更新、修訂教學大綱、教案和講義，有利于豐富教學內容，也有助于提高教學效果。

第二，增加運用大數據技術進行宏觀經濟分析的內容。在經濟新常態下，我國經濟發展面臨著更加錯綜復雜的國內外形勢和更加繁重艱巨的任務，因此，宏觀經濟決策對宏觀經濟分析提出了更高的要求。“十三五”規劃綱要中指出“完善政策制定和決策機制：注重運用互聯網、統計云、大數據技術，提高經濟運行信息及時性、全面性和準確性”。因此，在大數據時代的宏觀經濟學教學改革有必要加入宏觀經濟分析。

傳統的宏觀經濟分析主要通過對比宏觀經濟指標、構建宏觀經濟計量模型、仿真宏觀經濟動力系統，對宏觀經濟運行形勢及其發展趨勢加以判斷和預測。大數據時代的數據規模大、類型多，拓寬了宏觀經濟分析所用數據信息的來源，并提高了數據信息獲取的時效性。目前，國內外運用大數據的概念、方法和技術進行宏觀經濟分析的研究主要集中在宏觀經濟預測（尤其是現時預測）、宏觀經濟分析技術、宏觀經濟政策和宏觀經濟數據挖掘等領域。

第三，借助大數據時代媒體報道拓寬知識面。在學習教材的基礎上，可推薦學生通過互聯網；物聯網；經濟信息聯播、經濟半小時、經濟信息聯播等財經類電視節目；《21世o經濟報道》《經濟觀察報》《金融時報》《經濟學人》等報紙雜志的財經報道，多渠道關注宏觀經濟熱點問題，拓寬學生的知識面。

2.3 加強實踐性教學

培養學生熟練運用宏觀經濟學理論與方法分析國內外現實生活中的經濟問題和現象是宏觀經濟學教學的目標。因此，任課教師在講授理論知識和方法的基礎上，更應注重實踐教學。

大數據時代的宏觀經濟學本科實踐教學，應當以培養學生的主動性和創造性為根本出發點，任課教師可以以宏觀經濟學理論知識和豐富的大數據資源為基礎，結合與大數據相關的課題、論文，將宏觀經濟領域的研究思想、研究方法、研究前沿引入教學。具體而言，教師可通過引導學生如何觀察現實經濟問題進行選題，如何結合宏觀經濟學理論構建數學模型，如何查找和整理文獻，如何搜集大樣本的宏觀經濟數據，如何撰寫學術論文并加以修改等方式增加研究性教學。鼓勵學生積極參與到研究中，使學生在研究過程中不斷學習和實踐，培養學生獨立思考的習慣，提高其研究學習能力。

此外，還可采取“走出去”與“請進來”相結合的戰略開展實踐性教學?！白叱鋈ァ笔侵附M織學生到當地的統計局、發改委、經信委等與宏觀經濟運行緊密相關的政府部門和互聯網、金融、電信、零售等應用大數據的企業進行參觀學習，加強與這些單位開展深入合作，建立校外實訓實習基地，讓學生真正參與宏觀經濟學實踐活動。“請進來”是邀請這些單位既熟悉宏觀經濟學分析，又精通大數據分析的工作人員到學校為學生開展報告、經驗交流座談會。

2.4 采用“以學生為中心”的教學模式

大數據時代的在線教學平臺、翻轉課堂、微課、慕課，為實現宏觀經濟學教學模式，由“以教師為中心”轉換為“以學生為中心”提供了保障。具體來說，教師可先根據課程標準和教學實踐的要求，制作宏觀經濟學課程教學大綱，接著按照微課、慕課、翻轉課堂等教學模式的要求，從學生學習需求的角度出發，將每章節內容制作成PPT、視頻、練習題、測試題、討論題、評分標準等資料，然后將這些資料上傳至教學平臺，為學生提供豐富的學習資源，也為學生提供更多自主學習的空間，這樣學生可隨時隨地通過在線教學平臺進行自主學習。

在線教學平臺采用交互式的短視頻學習模式，以10分鐘左右的片段式多媒體視頻為主，并在線完成配套的測試題，讓學生在輕松有趣的環境下掌握枯燥無味的宏觀經濟學原理，有利于激發學生的學習興趣，提高學習效率。在線教學平臺為學生和教師、學生和學生、教師和教師之間搭建了交流平臺，通過平臺可以相互發表觀點、交流意見、提問、解答等，有利于增加師生的互動，也有利于培養學生思考、分析和解決現實經濟問題的能力。此外，在線教學平臺會將學生的學習行為進行記錄，并根據記憶退化曲線提醒學生哪些內容需要及時復習，進一步運用大數據技術對平臺記錄的學生信息進行分析，可提煉出學生的學習能力、性格特征、學習狀態等信息，依此開展有針對性的個性化教育。

2.5 實施多元化考核

在大數據背景下，宏觀經濟學課程應采用多元化考核方式，既考核學生對宏觀經濟學理論知識的理解程度，也考核學生綜合運用宏觀經濟學知識的能力，同時，也考核學生在線學習和參與宏觀經濟學實踐教學等情況。如，其可根據教學平臺記錄學生完整的在線學習過程（包括每一個知識點內容的學習進度、完成配套練習和測試的情況，完成答題的時間、答題的熟練程度、答題的順序和答題的次數等），并結合參加實踐性教學的情況、對各部分內容掌握的情況、課堂表現、出勤等綜合考核，給出合理的課程成績以及相應的評價。

3 結 語

大數據時代的到來，為宏觀經濟學課堂教學提供大量的數據和豐富生動的案例等資料。在宏觀經濟學教學改革中，應緊扣大數據時展的脈搏，充分把握好大數據時代帶來的有利條件，整合一切可以整合的大數據資源，合理運用翻轉課堂、微課、慕課等新教學方法，更好地發揮大數據服務宏觀經濟學本科教學改革，不斷提高教學效果。

主要參考文獻

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篇(2)

【關鍵詞】宏觀統計 核算模式 總需求 市場空間 調試

隨著我國社會主義經濟體制改革步伐日漸加快，涉及不同區域傳統經濟和上層建筑結構發生本質性改變，但是對于國家經濟總量結構調整、生態平衡、公平競爭等發展關系來講，始終無法完全依靠市場自發作用控制，關于政府宏觀調控政策地指導地位還是異常深刻的。需要加以強調的是，如今宏觀決策可以說和統計分析關系縝密，如此一來，社會諸多現象才會被清晰的認知，同步衍生出更多類型的高智能產品，最終為宏觀政策調控和不同層級決策提供標準性指導線索。由此看來，驗證解析宏觀統計分析在政府管理中核心指導效用，引起人們對該類事務的重視態度，是十分必要的。

一、現階段宏觀統計分析和國民經濟核算體系之間的關聯特性認證

自從我國覆蓋落實全新國民經濟核算體系過后，不管是宏觀統計規則和記錄表格樣式都同步更改，在此期間更獲取了十分精準的數字信息，如資金流通表，能夠進一步細致審視分配狀況，驗證總需求衍生流程。須知如今我國宏觀統計分析面臨極大的挑戰危機，便是統計資料上的漏洞，想要在較短時間內確認宏觀統計指標，就必須搜集更為詳細的數列信息，這一切結果都不得不借用全新國民經濟核算體系予以補充完善。

另外，該類核算體系更加需要宏觀統計分析的配套支持，二者相輔相成，共同打造出富有中國特色的國民經濟統計學理論。今后政府在貫徹國民經濟核算體系構建指標環節中，需要更深層次地校驗既有宏觀統計分析原理、手段，希望借此為國民經濟統計學科多元化可持續滲透發展，提供更加穩固的保障條件。

二、日后宏觀統計分析在我國政府宏觀調控過程中的科學指導方式補充

在社會主義市場經濟環境作用下，政府想要系統化落實經濟宏觀調控任務，就必須時刻關注市場規律與其余要素的交互式效用，令不同類型經濟成分、價格形勢、經營流通模式有機融合，這也不可避免地令國民經濟系統變得更加復雜深入。作為現代專業化統計分析技術型人員，需要定期吸納整合我國一切經濟發展變化信息，及時提升統計參與決策能度，將統計過程中的監督、指導建議補充職能發揮完全，不斷迎合現代社會綜合式管理需求。

（一）在合理時間范圍內精確化描述特定事物的變化發展過程

任何事物都會經歷由低到高等級的革新延展流程，宏觀經濟分析自然不可排除在外，其往往在人們多元化生產活動和創新科學技術支持下，獲得進步。實際上初始階段的統計，不過是進行過往資料整理，不管是時間、精準性方面都無法予以認證。尤其經過我國數學、計算機理論技術改革，統計學開始獲得新生機遇，開始主張利用詳細數據信息映射現實狀況。所以說，今后宏觀統計分析工作必須要充分結合和科學方法論指導內容，進行問題多方位考察研究，督促分析人員細致處理手頭任務，使得今后不同層次的統計分析服務質量獲得根本改善。

（二）借助各類培訓途徑提升統計分析人員專業技能和職業道德素質

透過客觀層面審視，宏觀統計分析涉獵廣泛，需要參與人員保留多方面專業知識，如經濟學、社會科學知識等，盡量為政府宏觀調控和不同層級決策提供指導性建議。因此，今后宏觀統計分析機構要集中一切技術手段，加大創新人才培養投入力度，令內部工作人員不斷汲取全新知識和方法，借此適應今后不斷復雜的宏觀統計分析工作環境。

另一方面，統計分析工序中必須發揮出顯著的整體、系統化指導效應，令一切事物關聯和制約特性被充分挖掘，進一步輔助分析人員篩選出最為優質化的管理方案。同時，其應全力主張緊跟國家政策和經濟發展局勢，透過宏觀分析實踐提煉出全新觀念和改革措施，幫助上級領導解決統計分析事務上的一切困境。具體來講，這部分統計數據要及時、理論要新穎、信息要超前、分析研究結果要精準。長此以往，關于宏觀統計分析在政府宏觀調控中的支持效用，才能傾數發揮，最終為我國社會主義市場提供更加人性、科學化的服務。

綜上所述，關于宏觀統計分析事務，其涉獵內容過于廣泛，專業性較強，為了避免令今后政府宏觀調控決策產生任何限制隱患，分析人員要定期接受創新技能培訓活動，細致觀察和國民經濟核算體系相關的一切要素，結合計算機技術進行智能化分析延展。相信不過多久，必將能夠為政府科學決策和社會主義市場經濟協調發展，提供保障。

參考文獻：

[1]王春如.宏觀經濟統計分析的基本問題研究[J].江蘇科技信息，2015，（12）.

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關鍵詞：通貨膨脹；外匯儲備；外匯沖銷

中圖分類號：F123 文獻標識碼：A 文章編號：1674-1723（2013）02-0009-02

近年來，隨著我國經濟的對外貿易高速發展，在人民幣升值的大背景下，國際熱錢和中國巨額的貿易順差產生的外匯儲備的快速增長，中國人民銀行最新公布的數據，國家外匯儲備余額已經達到了3.20萬億美元，巨額的外匯儲備使得央行的外匯占款持續增加，使得央行的貨幣投放量不斷增大。

目前，由于基礎貨幣的快速投放，造成的國內的通漲水平的一直持續在高位運行，央行同時為了維持國內通脹水平的穩定，防止經濟出現較大幅度的波動，在2012年，央行連續六次上調存款準備金率，大型金融機構的存款準備金率已達到20.5%的高點。本文通過統計數據，構建貨幣政策的有效性檢驗的模型，分析央行的貨幣政策在通脹的大背景下是否有力地遏制了通脹，防止了經濟出現較大幅度的波動。

一、文獻回顧

外匯儲備的快速增長，必然引起央行的基礎貨幣的投放量的加大，進而產生巨大的通脹壓力，對于央行的貨幣基礎貨幣的大量投放與通脹之間的關系，劉霖、靳云匯（2005）通過對中國貨幣的投放與通脹的時間序列進行協整檢驗分析，發現經濟增長率、M2增長率、貸款余額增長率、物價之間存在協整關系。

央行通過貨幣政策，如公開市場操作，調整存款準備金率等方式，來回收經濟系統的中流的性，在央行的貨幣政策有效性的研究方面。周光亞、馬野青（2008）樣本期為2000年至2006年的數據進行協整檢驗和建立VEC模型，通過分析研究發現，央行的貨幣沖銷政策大部分時間是有效的，在由外匯儲備增長所引起的基礎貨幣增加中，一部分被經濟增長所吸收，另一部分由央行的貨幣沖銷政策所吸收。

本文通過對貨幣沖銷利率建立理論模型，第三部分對外匯儲備，貨幣的增長以及物價水平的關系進行分析，建立VAR模型，檢驗外匯儲備的增長引致的貨幣增長對物價影響進行分析，并對中國貨幣沖銷政策的有效性進行檢驗。

二、實證檢驗

本文的數據選取的是2000年第一季度到2011年第三季度的季度數據，數據來源自中國統計局網站，中國人民銀行，和中國外匯儲備管理中心網站，GDP直接采用搜集到的以億元人民幣為單位的數據。對數據描述數據的平穩性檢驗，通過數據的趨勢可以看出，我國的通脹水平一直在震蕩走高，央行的外出儲備也在震蕩走高，我國高企的通脹率可能與與我國高的通脹之間有一定的聯系。

為了使模型的設定更合理并且為了減少或消除潛在的異方差，對數據時間序列物價水平的變動P，貨幣投放量M，以及外匯儲備量FEA進行取對數操作，對序列的平穩性進行檢驗，LNP，LNFEA LNM均為一階單整序列。

用采用Johansen的方法進行變量的協整性檢驗，結果是三者存在協整關系，說明外匯儲備的增加和基礎貨幣的投放量和物價水平的上漲存在一定的協整關系。對三個序列進Granger因果關系檢驗。通過Granger因果關系檢驗結果發現：貨幣的增長是物價水平變動的Granger原因，這與事實比較符合。

根據用赤池信息準則（AIC）和施瓦茨（SC）準則確定p值，赤池信息準則（AIC）和施瓦茨（SC）準則的最小值都在第二期出現的，可以確定最優滯后階數p為2，建立VAR（3）模型，對其方差進行分解，得到如下結果：

由上圖可以看出，物價水平的上漲很大程度可以用貨幣的發行規模有直接的關系，貢獻率大約為50%，說明貨幣發行量的增加一方面被經濟的發展，產出的增加所吸收，但一部分卻引起了物價水平的上漲。但外匯儲備的增加對基礎貨幣的投放量的貢獻卻很低，所以我們認為央行的貨幣沖銷政策起到很好的抑制基礎貨幣投放規模的效應。

三、央行貨幣沖銷政策的有效性檢驗

我們選取2009年到2011年季度數據做貨幣沖銷政策的有效性檢驗，數據來源中國人民銀行網站。當央行發行的貨幣與宏觀經濟的增長一致的時候，即貨幣的增長滿足了擴張的需求，我們就可以說央行的貨幣沖銷政策是有效的。當時候，外出儲備增加引致的通貨膨脹會導致物價水平的上漲，因此央行貨幣沖銷政策此時無效。因此央行貨幣沖銷政策有效的條件是：＜0，即：

其中：為貨幣供應量，為基礎貨幣的發行量，以代表物價水平，以代表社會的總產出。貨幣沖銷政策的有效性檢驗結果如下：

通過上述圖表可以發現，央行的貨幣沖銷政策在大部分時間是非常有效的，這與我國一直實施的穩健的貨幣政策有關，嚴格的控制力貨幣的發行速度，但是有幾個季度的沖銷的結果不是很有效，如2011年第一季度，由于貿易順差的快速增長，物價水平的快速上漲，但是在第二季度，貨幣沖銷政策就轉為有效，說明我國的貨幣投放的大部分被經濟的快速增長所吸收，這與我國的國情也是基本相符的。

四、結論和啟示

本文利用2006～2011年的季度數據建立模型，通過檢驗發現，貨幣投放的快速增長是物價水平上升的主要原因之一，但是我國外匯儲備的快速增長對我國貨幣投放的快速增長解釋力不足，并通過檢驗發現，央行的貨幣沖銷政策在大部分時間是非常有效的，說明央行回收了相對一部分因外匯占款而快速增長的貨幣投放。根據結論，我們提出對于目前我國在貨幣方面的主要的一些政策建議：

應當加快人民幣的國際化步伐，人民幣國際化有助于降低我國在國際貿易和投資活動中的交易成本，也有助于形成競爭性的全球儲備貨幣體系。優化央行的資產結構當加快儲備資產的多元化的結構。繼續深化外匯管理改革，大力推動外匯市場發展，深化金融企業改革和加大金融創新力度，拓寬央行的貨幣沖銷手段和渠道，增強央行貨幣政策和外匯政策的靈活性，并通過完善利率市場化改革，使得貨幣政策的效果能夠充分的傳導，維持宏觀經濟系統的穩定。

參考文獻

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關鍵詞：產能過剩；宏觀調控；結構調整；信貸風險

文章編號：1003-4625(2008)03-0082-04

中圖分類號：F832.4

文獻標識碼：A

一、產能過剩行業與銀行信貸結構

鋼鐵、水泥、焦炭、煤炭、鋁合金、紡織和電力等均是安陽地方經濟發展的重要產業，又是屬于國家控制的11類產能過剩行業。2006年，安陽市銀行機構向11個產能過剩行業中的7個行業共投放信貸資金61億元，占全市信貸總量的20.33％，其中不良貸款率為14.47％。分行業看，鋼鐵行業占產能過剩行業信貸總量67.34％，不良率為7.06％；水泥行業占5.47％，不良率為54.79％；焦炭行業占3.30％，不良率為25.98％；煤炭行業占1.22％，不良率為38.93％；鋁合金行業占0.29％，不良率為92.90％；紡織行業占5.46％，不良率為65.59％；電力行業占16.92％，不良率為9.07％。產能過剩行業大多為地方基礎產業和傳統產業，占地方經濟總量達70％，在宏觀調控政策的影響下，安陽市產能過剩行業不良貸款余額逐年增加，不良率表面上呈下降趨勢，但主要是受貸款增量稀釋因素所致，而非貸款質量真正提高。由于信貸總量縮減，全市產能過剩行業不良貸款及占比迅速上升，2006年，7類行業不良貸款余額較年初增加1.74億元，占比較年初增加7.47個百分點，資產質量趨于惡化。

二、產能過剩與銀行信貸風險的關系

(一)產能過剩導致銀行信貸質量普遍下降

隨著宏觀調控政策的實施，安陽市產能過剩行業信貸風險日漸顯現，集中表現在鋁合金、紡織、水泥、煤炭和焦炭行業。由于這些行業大部分企業不符合產業政策和環保要求，被列入限制或退出行業，這5個行業不良貸款率均超過20％以上，其中，鋁合金、紡織和水泥行業不良貸款占比分別高達92.90％、65.59％、54.79％，信貸風險突出。

(二)產能過剩極易誘發潛在信貸風險爆發

產能過剩行業貸款余額較大，銀行信貸資金集中，過快壓縮或限制產能過剩行業發展極易誘發信貸風險。目前受國家宏觀調控政策的影響，部分企業生產經營活動受到一定限制，企業融資困難，經營資金緊張，已直接影響到貸款的如期償還，潛在信貸風險正在顯現。

(三)特定的貸款方式將因銀行信貸調控而帶來信貸風險

鋼鐵、煤炭、焦炭等行業的融資主要以擔保貸款的形式進行，而擔保企業大多是同行業或處于同產業鏈條中的相關行業。由于這些企業有著極高的關聯性，因此對整個行業進行壓縮和結構調整時，企業之間很難起到擔保作用。此外，部分企業抵押的生產設備，由于受國家宏觀調控政策的影響(屬于即將淘汰的設備)，變現能力大大降低，直接威脅到銀行貸款的第二還款來源。同時由于產能過剩企業生產經營出現困難，利潤空間明顯縮小，這直接影響到銀行的收息工作，將對銀行經營利潤產生一定影響。

三、銀行對產能過剩行業調控面臨兩難境地

(一)宏觀政策調控與地方政府政策實施

此次調控政策涉及的11個行業中有許多項目是當地的重點項目和優勢產業，雖然行業產能出現過剩，但部分企業仍被當地政府列入了重點支持項目，宏觀調控實施難。一是產業政策的調整不到位，特別是對不符合產業政策和污染項目企業落實整治不到位。二是雖然行業出現產能過剩，但地方政府目前收入主要還是來自增值稅、營業稅等，這些稅收意味著只要上投資項目，只要企業開工投產，都要向地方繳納增值稅和營業稅，從利益驅動和急于見效益，許多項目仍被列入政府協調重點扶持項目。安陽市擁有鋼鐵年生產能力979萬噸，鋼產量全國排名第15位的安鋼集團，市場供應已出現飽和，但地方政府仍在極力支持一批鋼鐵企業。如安陽永興鋼鐵公司作為民營企業近年來生產規模不斷擴大，目前仍在集中資金籌建3500mmk中板生產線，總投資6.9億元，各銀行機構持觀望態度，但政府正協調銀行進行信貸支持。

(二)銀行結構調整與信貸風險增加

從安陽市的情況看，產能過剩行業均是當地支柱產業和利稅大戶，信貸投資總量占全市信貸總量的20.33％，信貸調控存在一定困難。

一是信貸結構調整受制于地方傳統產業結構的調整。安陽市作為傳統的工業城市，產業結構的分配模式短時間內很難有一個實質性的調整，信貸結構和投向受到剛性制約，對產能過剩行業信貸總量今年預計會減緩，但下降不會太大。

二是信貸結構調整受制于企業規模擴張的倒逼機制。對產能過剩行業中的許多大中型企業而言，目前企業經營正常，具有一定的行業成長優勢，銀行多年進行支持，投入了大量的信貸資金，一旦停止資金供應，企業很容易陷入困境，影響銀行的還款能力，使銀行面臨兩難選擇。

三是銀行成為地方產業結構調整中最大的受害人。政府在實施產業政策調控上采取的方法往往過于簡單，如政府對限制類中小企業過多采用關停等行政手段而非市場手段調整，使許多正常經營企業因政策調整迅速退出市場，信貸資產面臨損失，導致不良信貸資產迅速反彈。

四、過剩行業銀行信貸風險防范的對策和建議

過剩行業的銀行信貸風險問題不僅是一個金融問題，更是一個宏觀的經濟和社會問題。防范和治理過剩行業的銀行信貸風險，需要多管齊下，標本兼治。本文僅從金融業角度提出一些對策和建議。

(一)培育健康的信貸文化

1、大力培育信貸風險管理理念

健康的風險管理理念與對客戶規模和效益的盲目崇拜格格不入。真正的信貸風險管理理念的內涵應該包括：銀行通過對風險的有效管理而創造價值；信貸標準不應因追求規模、短期利潤和各方面的壓力而降低；任何收益都不能彌補本金的損失；信貸風險處處存在，防范風險人人有責；最大的風險是缺乏風險意識，等等。

2、重塑商業銀行風險文化

風險文化猶如一張無所不在的網，貫穿于經營管理的每個環節，是企業文化的重要內容。風險文化的重要內涵之一就是風險威脅生存。它始終要求現代商業銀行處理好風險與發展、質量的關系，堅持“穩健、審慎、安全”的風險偏好，要把風險意識從上到下貫穿在每位員工的思想中，形成理念、自覺行動和準則，使之成為工作的支撐點。即要把風險控制作為一種文化、一種靈魂注入商業銀行的全面風險管理工作中，不斷提升金融機構防范風險的執行力。金

融機構的風險管理水平越高，意味著其識別和抓住的機會的能力越強，就越能增加盈利且更具競爭力。

3、培育自覺的風險管理行為

能否形成自覺的風險管理行為是決定成敗的關鍵所在。從以往風險管理體系建設的經驗來看，業務人員對于新的流程、政策、工具以及信息系統的抵觸或濫用是阻礙這一工作取得成功的重要原因之一。因此，作為高風險的金融企業，必須通過建立一系列的防范風險發生的制度，樹立起風險管理理念，提高遵章守紀、執行內控制度、防范風險的自覺性。

(二)體制建設和機制完善并舉，建立信貸風險管理長效機制

1、重組信貸業務流程，實現操作流程高效率

首先，加強業務的垂直運作。銀行總部根據宏觀經濟政策、產業政策和貨幣政策，確定自身的信貸政策，從上至下實行行業分析、行業指導和行業決策，嚴把信貸投向和投量。授權授信工作進行垂直管理和集中控制信貸，審批權主要集中在總部，大客戶的營銷也要向上集中，充分體現統一法人制度，實現管理統一、經營集中和風險控制的集中。同時通過信貸審批中心、貸后管理中心和風險資產管理中心的有效運作，提升信貸經營管理效率和對風險的控制力。

其次，建立全行統一的業務處理系統。實現業務處理、記賬和核算的自動化和標準化操作，達到業務的快速集中和反映，增加資源的統一配置和業務拓展的統一聯系，從縱向和橫向兩個方面推進經營管理責任的落實。

再次，在控制局部風險的前提下重視做好系統性風險的控制。

2、改變條塊分割的決策體系，實行扁平化管理

首先，在推進機構的扁平化和業務的垂直化、集約化管理過程中，發揮信貸決策的專業化優勢，集中銀行內部對不同行業、區域和企業進行風險分析與決策優勢力量并由其負責相應的風險審核和評估。

其次，在銀行系統范圍內建立信貸分析和決策的支持系統，在宏觀經濟分析、行業和產業的業務戰略、市場定位及資產組合等方面進行科學有效的風險控制。

再次，按照精簡效能原則，分離前后臺業務，推進機構網點的結構優化，并努力完成從主要依托物理網點向物理網點和虛擬網點并重發展的轉變。

最后，做好風險管理扁平化與窗口化(對業務部門實行窗口式管理)的結合，以保證風險控制傳導的準確性和及時性，也就是要把風險管理的責任貫穿于信貸業務流程的各個節點。

3、要注重加強集團性關聯企業風險控制

要結合過剩行業集團客戶多的特點，按照銀監會《商業銀行集團客戶授信業務風險管理指引》要求，構建與集團客戶授信業務風險管理特點相適應的信貸管理機制，確保對集團客戶信息進行追蹤、收集、授信額度控制、授信管理和風險監測預警的有效性。當前要針對集團性關聯企業風險形成的機制，切實做好風險防控工作。

一是要重點加強對集團客戶內部架構、資金運作模式、內部關聯交易、關聯企業互保、對外投資擴張、主營業務前景等方面的深入調查和分析，采取針對性風險防控措施，避免因多頭授信、過度授信而引發集中性授信風險。

二是要強化售后管理，尤其要強化對產能過剩行業集團客戶、關聯客戶授信監控和管理，落實各項授信條件，跟蹤貸款資金流向，反映客戶授后實際經營情況和抵質押等擔保代償能力變動情況，必要時采取有效措施，調整授信方案，確保信貸資產安全。

(三)注重金融政策與產業政策的協調配合

1、加強宏觀微觀經濟運行形勢和政策分析研究

(1)提升對宏觀經濟運行大勢的分析判斷能力

金融機構應具有一定的宏觀視野，把具體的經營行為納入宏觀經濟運行的大背景下進行，認真研究宏觀經濟運行情況及其對自身經營可能產生的影響，把握經濟周期運行的規律和產業發展規律，做好各階段信貸資金的投入和退出的銜接工作，既要抓住宏觀經濟運行帶來的機遇，同時也要防范宏觀經濟運行波動給信貸資金帶來的風險。

(2)加強對國家產業政策和信貸政策的研究

準確把握政策導向，結合地區經濟發展特點和資源稟賦優勢，加強對產業經濟發展特點的研究，了解和把握未來產業發展趨勢，分析各產業在不同發展階段的資金需求特點，制定與經濟發展戰略相契合的信貸策略，優化信貸投向，促進產業結構升級。

(3)加強對企業微觀機制的研究

深入企業認真開展調查研究，分析企業內部治理狀況、技術工藝水平、產品競爭能力、盈利水平和市場份額等情況，減少信息不對稱，使信貸資金投放更有針對性。

2、加強產業政策和信貸政策的協調配合

逐步完善產業政策與信貸政策間良好、能動的協調配合機制，保證產業政策和信貸政策有效落實。當前要根據國家發改委、中國人民銀行、中國銀監會聯合的《關于進一步加強產業政策和信貸政策協調配合，控制信貸風險有關問題的通知》，停止并收回對國家禁止類建設項目的貸款，嚴格控制貸款，增加對國民經濟中重要行業的信貸支持。

(四)大力促進金融創新，提高銀行可持續發展的能力和水平

1、不斷創新信貸資產品種

信貸資產新品種的多元化，是提高商業銀行異質競爭能力的重要體現。面對國際和國內兩個市場，各家商業銀行要根據經營戰略和市場定位的不同，發揮各自信貸資產品種的不同優勢，不斷開發新品種，改進對客戶的服務，實現資產產品結構調整，并有效地規避風險。要在現有產品的基礎上加以衍生和組合?？梢酝ㄟ^在現有產品構架上擴大產品組合的廣度，伸長現有產品線的長度，增加新產品線及加強產品線之間的相容度等策略。以短期融資產品為例，可以針對不同的企業需求，在已有的產品中進行選擇歸類，然后加以組合成企業需要的品種。如近幾年開辦的資產管理業務、銀團貸款和結構性融資就是組合性質的產品創新，還可以加快推出整貸零償、循環周轉貸款和應收款、產成品抵押貸款等新產品，進一步豐富銀行業務品種體系。

2、運用金融杠桿激發企業開展創新型投資

銀行要大力支持企業開展創新型投資，引導資源從傳統部門轉移到現代部門，從劣勢行業轉移到優勢行業，保持和擴大現有先進產業競爭優勢，同時，積極培育和發現新的具有潛在優勢的產業，積極穩妥地增加對這些行業貸款投放，防止貸款過于集中某一行業或某一領域。

(五)對產能過剩行業，銀行信貸調控應堅持區別對待、有保有壓的原則，謹防產能過剩行業不良資產集中反彈。

1、對產能過剩行業，信貸規模應總量控制，分類調整

銀行業金融機構要密切關注過剩產業有關風險因素變化，及時掌握行業和企業動態，嚴格控制產業過剩行業的信貸投放總量，防范產業結構調整與產能過剩壓縮過程中的新增風險。要深入分析市場和企業效益的變化，重點關注限制類行業、淘汰企業和大額集團客戶授信，及時發現、控制和化解潛在風險，防范產生新的不良資產。同時要分類調整，對重

點優勢企業，在有效控制風險的前提下，維持存量貸款，適當增加貸款；對前景不明的非基礎性產業要逐步壓縮貸款；對已劣變的貸款客戶要進一步加大清收力度，以最小的成本、在最短的時間內實現從產能過剩嚴重的行業中退出，降低風險。

2、對產能過剩行業信貸調整的重點在于結構調整，而非規模控制

雖然國家對11個產能過剩的行業實施了限制措施，但主要是限制小鋼鐵、小水泥、小火電等重復建設項目和落后淘汰企業，產能調控重在實施行業結構優化和重組。從安陽市鋼鐵行業發展情況看，仍是優勢行業，信貸資產質量較高，不良率為7.06％，大大優于其他行業的貸款質量。以安鋼集團為例，目前企業自身擁有獨特的競爭優勢，具有一流的技術水平、持續的創新能力和持續的盈利能力，都表明安鋼集團具有較好的發展生機，前景良好，該集團43億元貸款沒有一筆不良貸款，而且行業發展仍需要大量的信貸支持。因此，對于此類企業，金融機構仍應適度支持，而非采取簡單的規模壓縮措施。

3.對地方支柱和基礎產業，信貸投放要著眼長遠，堅持區別對待、有保有壓的原則，進行逐步微調，謹防對產能過剩行業采取“急剎車”政策而引發信貸質量嚴重劣變，導致不良資產的集中反彈

金融機構對此類企業應保持原有授信額度，進一步鞏固其市場份額，將有利于從長遠進一步調整和優化信貸結構，達到銀企雙贏。而如果急于停止授信或采取限制，企業將迅速陷入困境，同時將會對銀行信貸資產安全產生嚴重影響。

(六)加快金融市場體系建設

1、變信貸型投資為資本型投資

資本型投資的含義是，固定資產的形成應以資本性資金投入為基礎，每年新增投資規模應基本控制在資本投入量的范圍內。資本型投資可分為原始投資和派生投資。原始投資資金主要由政府和居民提供；派生投資主要是企業的再投資。由于資本性投資沒有乘數效應，而且對投資者具有資金硬約束，投資行為更為理性，所以，資本型投資模式具有約束信貸膨脹和投資膨脹的功能。

另一方面，由于資本性資金與投資主體的切身利益直接相關，且此類資金來源大多通過資本市場，在信息公開披露機制下，資金的使用在較大程度上受到資金供給者的監督，因此，對投資主體的投資行為有著較強的約束性。

再一方面，由于這些資金通常屬于長期性資金，有利于投資主體進行長期投資運作的安排，也較少受到金融宏觀調控的影響，因此，有利于保障投資項目建設的連續性和提高投資效率，有助于減小經濟波動，保障國民經濟持續和諧健康的運行。

2、加快發展公司債券的步伐

公司債券是證券市場的基礎性品種，也是主體性品種。在發達國家中，證券市場的每年融資額中，公司債券及其派生產品的比重高達70％以上。但我國公司債券市場極不發達。因此，需要進一步加大力度，盡快推出公司債券的有關管理法規，積極推進公司債券市場形成和快速發展。

3、鼓勵個人直接投資入股

隨著收入水平提高和中等收入群體的擴大，具有一定投資能力的個人越來越多，他們可提供的投資資金也越來越大，由此，出臺鼓勵個人直接投資入股的政策，支持個人向工商企業和金融機構直接投資，以增加這些機構的資本性資金來源，同時，讓個人分享這些機構的經營收益并分擔這些機構的經營風險，這不論是對微觀主體的發展還是對宏觀經濟調控都有著積極重要的意義。

篇(5)

* 本文是2006中國金融國際年會入選論文，感謝西安交通大學王曉芳教授的建議和評論，當然文責自負。

摘 要：近年來，提高貨幣政策的透明度正在成為一個國際趨勢。本文從如何度量貨幣政策透明度的角度出發，介紹了國外關于貨幣政策透明度評估指標體系的研究，并對其進行了簡要評析。我國應借鑒發達國家的研究成果，有重點地加強我國貨幣政策的透明度建設，建立我國的評估指標體系，量化貨幣政策的透明度水平。

關鍵詞：貨幣政策透明度；透明度評價體系；E&G指數

一、引言

繼中央銀行提高獨立性后，提高貨幣政策的透明度正在成為一個國際趨勢。根據IMF1999年提出的《貨幣與金融政策透明度良好做法準則》，貨幣政策透明度是指一種環境，即在易懂、容易獲取和及時的基礎上，讓公眾了解有關政策目標及其法律、制度和經濟框架，政策制定及其原理，與貨幣和金融政策有關的數據和信息，以及機構的職責(錢小安,2002)。一般認為，提高政策透明度有利于增強中央銀行政策的可信度，有助于引導公眾形成合理預期，提高市場潛在的效率。

對貨幣政策透明度進行精確的評估較為困難，因為：一方面，由于透明度的含義十分寬泛，看法不盡一致，如IMF把透明度分為目標、知識和決策三個方面，Geraats(2002a)認為透明度分為政治、經濟、程序、政策、操作五個方面，Hahn(2002)則把透明度歸為目標、操作、認知三個方面；另一方面，貨幣政策的各層面透明度在模型中不易量化。

目前，國外文獻中對貨幣政策透明度進行度量的研究大概分為四類：（1）對透明度的特征進行描述。如：Bernanke等(1999)通過對通貨膨脹目標制國家的案例分析，對貨幣政策透明度的特征進行了描述。Blinder等(2001)以一種非正式的討論形式，對美聯儲、歐洲中央銀行、日本銀行、英格蘭儲備銀行、新西蘭儲備銀行的透明度進行研究，并做了詳細的記錄。（2）問卷調查法。如Fry等(2000)對94個國家的中央銀行進行了問卷調查，建立了一個“政策解釋指數”，包括政策決策的解釋、預測和前瞻性分析解釋、公布的評估與研究結果的解釋等三個方面。（3）指標評分法，即根據官方法律條文的信息披露，建立透明度指標體系，并評分。如De Haan和Amtenbrink(2002)建立14個衡量中央銀行透明度不同方面的指標，如公布通貨膨脹預測、貨幣政策會議日程安排、會議備忘錄、量化的政策目標等方面，并對10個國家的中央銀行進行評分。而Fracasso、Genberg和Wyplosz(2003)對20個采取通貨膨脹目標制國家的中央銀行的通貨膨脹報告進行了評估，基于每份通貨膨脹報告的說明性、專業性、完整性、表述方式，以及信息量等方面，對其進行了評分。（4）基于公眾反應的市場指數。這種方法是通過研究該市場經濟主體對政策信息的理解和預期來衡量一國中央銀行的貨幣政策透明度。如Howells和Mariscal(2002) 將市場短期名義利率對中央銀行政策利率目標告示的反應程度作為衡量指標。Ellingsen和Sǒderstrǒm(1999)、Cochrane和Piazzesi(2002)也分別利用債券利率和歐元存款利率作了類似的研究。Kia和Patron(2004)建立貨幣政策的動態透明度指數，選取貨幣政策制定者可能會對市場利率產生影響的貨幣政策會議、新聞會等重要事件，通過研究事件日及其前后的市場利率水平與其長期穩定狀況下的平均變動值之間的偏差，來間接衡量貨幣政策的透明度。

以上四種國外對貨幣政策透明度的度量研究，目前運用最為廣泛的是第三種類型的指標評分法。這種方法實質是把度量中央銀行獨立性的思想和方法借鑒過來，因為關于中央銀行獨立性度量的研究較為成熟，所以這種方法也為各國貨幣當局廣泛接受。而對于第四種類型的度量方法，就其本身來說，是一種更為市場化的科學度量法，它突破了根據官方法律條文的披露來建立指標體系的思路，從公眾對央行提高貨幣政策透明度的反應來間接地量化透明度。但是這種方法由于是以有效市場理論為前提，對市場的完全性和微觀主體的反應程度都有較高的要求。而這些要求反過來又限制了其運用的范圍和效果，特別是發展中國家，因為剛剛開始推進貨幣政策透明度的建設，并且其金融市場一般都存在一定程度的管制，在這些管制下，公眾對政策的反應能力也較為遲緩。另外，由于市場信息的不完全性，公眾能否根據既有信息對政策作出真實而理性的反應也是一個值得懷疑的問題。所以，對于這些國家，可以說，目前貨幣政策透明度的市場指數法一定程度上較為超前。而學習和引入第三類指標評分法，對于發展中國家具有較強的參考借鑒價值，它可以直接告訴貨幣當局，目前應該從哪些具體的方面去積極主動地推進貨幣政策透明度的建設。

二、透明度的度量

所謂指標評分法，即通過對貨幣政策透明度具體內涵的分析，建立一系列指標體系，針對各國中央銀行的實際操作進行評分，加總后得到一個表示貨幣政策透明度的具體數值。各種量化方法的不同之處主要在于指標體系中指標的選取和賦值方法的差異。在這里主要介紹近期Eijffinger 和 Geraats（2005）的具體研究，他們的量化方法具有一定的代表性（以下簡稱E＆G指數）。

（一）理論基礎

1．概念性框架。

Eijffinger 和 Geraats(2005)認為貨幣政策透明度是指中央銀行對政策制定過程中相關信息的披露程度。它是一個與貨幣政策制定各方面相關的多層面的概念，因此，可以建立一個概念性框架來反映政策制定過程的不同階段（如圖1所示）。Eijffinger 和 Geraats根據各國中央銀行實際披露信息的情況，從政治、經濟、程序、政策和操作五個方面來進行度量（具體含義和指標見表1）。

2．模型的建立。

通過一個模型說明上述五個方面的特征。假設中央銀行的損失函數為：

L=α(π-π*)2+β(y-y*)2(1)

其中：y是產出；y*為目標產出值； α和β分別反映央行在決策時對通脹缺口和產出缺口的偏好程度；π是通貨膨脹；π*為中央銀行公布的通貨膨脹目標，它體現央行的政策透明度。

經濟結構可以表示為總需求和總供給等式：

y=y-α(i-πe-r)+d (2)

π=πe+β(y-y)+s (3)

其中，i表示名義利率、πe表示通貨膨脹預期、y為自然產出率、r為長期真實利率、d是總需求沖擊、s是總供給沖擊。

假設名義利率作為中央銀行的貨幣政策工具，中央銀行基于泰勒規則來制定利率，或者說，在式（2）和式（3）的約束下最小化央行的損失函數式（1）。通過上述簡化的模型可以把貨幣政策概念性框架的五個層面理論化，如在標準模型中：政策透明度意味著中央銀行及時地公布關于其政策工具（即名義利率）的決定，以及通過α和β來表示央行的政策偏好；政治透明度意味著通貨膨脹目標π*的對外公布；由于存在與政策工具有關的可控性誤差和傳導中的宏觀經濟波動（d和s），貨幣政策的執行變得復雜，操作透明度則意味著對外公布這些可控性誤差和波動。

（二）透明度指數的建立和評估

1．指數的建立。

E＆G指數的設計是建立在前面貨幣政策透明度概念性框架的五個層面的基礎上，其中每一個層面又分別包含3個子項問題，每一項的權重相同，并且滿分均為1（對每個問題完全肯定得1分，完全否定為0分，其他情況為0.5分）。然后對這五項分指數進行加總得到一個總的數值，其最大值為15。表2對中央銀行貨幣政策透明度進行了完整的描述。

2．評估結果。

利用上面的貨幣政策透明度指標體系，Eijffinger 和 Geraats對9個國家中央銀行進行了實際評估，其中，有8家中央銀行是國際金融市場上的主要參與者（以各國貨幣計算的2001年4月各國外匯市場交易總額來衡量），另外1家是新西蘭儲備銀行（因為其從1990年采用通脹目標制以來，在貨幣政策透明度方面成效顯著）。對表3、表4進行分析：縱向看，從1998年到2002年間，大多數中央銀行貨幣政策透明度都有所提高；而橫向看，2002年新西蘭、瑞典和英國的貨幣政策透明最高，而澳大利亞、瑞士和日本的透明度較低，美國、加拿大和歐元區則居中。表5給出了2002年上述各國貨幣政策透明度指數的子項目得分情況，可以看出，樣本中透明度最高的國家都是實行通貨膨脹目標制的國家，但是這些國家中整體透明度仍存在差異，比如澳大利亞儲備銀行總分在樣本中相對較低?？梢宰⒁獾?，實行通貨膨脹目標制的國家的政治透明度都十分高，但實行通貨膨脹目標制并不是高政治透明度的必要條件，比如歐元區的政治透明度也很高。并且，從表5中可以看到，各個國家中央銀行對貨幣政策透明度各個層面的關注程度是不同的。例如，歐元區和美國的總分相當，但歐元區的政治透明度較高；而美聯儲則強調決策的及時公布、解釋和政策傾向，因而其政策透明度較高。由于美國經濟自20世紀80年代后期以來表現良好，以及美聯儲享有較高的信譽，所以，金融市場一般認為美聯儲的透明度高于歐元區。

（三）實證檢驗

目前，有關貨幣政策透明度的實證研究文獻主要集中在檢驗透明度指數的經濟績效，即檢驗透明度程度對反映宏觀經濟水平的主要指標（如產出、通貨膨脹等變量）的影響，以及檢驗透明度指數的各個層面的相對重要性，并且目前考察的對象主要集中在發達國家中央銀行。由于不同學者的研究方法、數據來源和處理方式的不同，目前并沒有一個完全一致的實證結果。但綜合有關文獻可以總結出幾點較為一致的結論：（1）較高的政策透明度有利于降低通貨膨脹水平。如Faust 和Svensson（2001）的研究表明，提高透明度有利于降低通脹偏好、通脹波動水平，以及就業波動水平。Chortareas、Stasavage和Sterne(2002)通過8個國家的截面數據，發現對未來政策預測的較高透明度有利于降低平均通貨膨脹水平。（2）較高的透明度有利于經濟的穩定，而透明度與產出之間無必然聯系。如Demertzis 和Hallett(2003)研究了E＆G指數的經驗相關性，結果表明中央銀行透明度指數與平均通脹率和平均產出之間沒有顯著的統計上的相關性，即透明度變化對平均產出和通脹的影響不大。而透明度的各個層面對平均通脹水平和產出的影響方向不完全一致。重要的是，他們研究發現，透明度變化對經濟穩定性產生較大影響，即透明度越高，產出和通脹的波動幅度越小。另外，Geraats和Eijffinger(2004)運用時間序列反映貨幣政策透明度的動態變化，他們發現透明度指數的提高有利于降低短期名義利率。

還有一類實證研究主要集中在與貨幣政策有關的金融市場反應。如Clare和Courtenay(2001)、Kohn和Sack(2003)、Poole和Rasche (2003)、Swanson(2004)等，這些文獻的共同之處在于，把較高的貨幣政策透明度與貨幣政策的較好預測性劃等號。事實上，貨幣政策的可預測性與透明度是不相對應的，因為政策的可預測性不僅取決于透明度，還與外在的沖擊是否存在有關。

三、簡要評析

目前國外文獻對貨幣政策透明度的度量研究主要是運用透明度指數方法，但是這種方法本身存在一些缺點：

1．評估的方法存在問題。

目前在幾乎所有的評價方法中，透明度指數的最終計算值都是指標體系中各指標得分的簡單加總，即每個子項目都被賦予相同的權重，并且，在編制、分類以及權重的設定方面還包括許多主觀判斷。Eijffinger和Geraats(2005)也認為，這個加總的結果并不是對每個子項目的最好替代，因為它沒有看到各個指標重要程度不同的差異，最理想的是通過實證來確立每一項的不同權重。他們認為透明度指數的最大價值不在于總的分數，而在于各個子項目所包含的豐富信息。在以后的改進中，可以使用“敏感性分析”方法來減少透明度指數設計中的主觀判斷因素，增強其準確性和客觀性。

2．透明度指數只能在一定程度上反映一國貨幣政策的透明度水平。

因為，一方面，在實踐與法律條文之間存在潛在的偏差，尤其是在發展中國家，政府并不會如公眾所希望的那樣，嚴格按照法律條文來執行貨幣政策，即政策執行過程中存在著不確定性；另一方面，透明度的衡量除了依靠政府公布的文件和對政策意圖的公開外，還涉及一些難以公正量化的因素，如中央銀行與政府間的非正式安排、銀行重要人物的性格等因素。

3．不能反映國別差異。

Geraats（2002b）的研究發現，對于獨立性程度不同的中央銀行，提高透明度的作用是完全不同的。對于獨立性較差的中央銀行，提高透明度會由于政治干預而產生較差的效果。發展中國家的中央銀行獨立性較差，對貨幣政策透明度的建設還剛起步。所以，對于通過設計透明度指標體系計算出的透明度指數，在進行國別檢驗時，應考慮不同國家的不同特征，以“相同發展類型”或者“具有相當經濟發展程度”為標準進行劃分。另外，各國在建立本國的貨幣政策透明度評估體系時，在指標總體結構上應與國際體系基本保持一致，但具體指標的權重則應根據本國的具體國情進行適當調整，使得指標體系具有更強的適用性和可操作性。

四、我國貨幣政策透明度的現狀和對策

近年來，我國在貨幣政策透明度的建設上已取得了很大的進步：從1994年開始公布貨幣供應量數據；1999年中國人民銀行成立貨幣政策委員會，對有關貨幣政策的重要措施、貨幣政策與其他宏觀經濟政策的協調等方面進行討論并提出建議，每個季度召開貨幣政策委員會會議，會后公布會議決議；2001年起，中國人民銀行開始通過網站和報刊，按季度向公眾《貨幣政策執行報告》，內容包括貨幣信貸概況、貨幣政策操作、金融市場分析、宏觀經濟分析以及預測與展望等信息；為提高我國金融統計透明度，方便公眾獲取金融統計數據，中國人民銀行從2004年起對外正式公布《中國人民銀行2004年公布金融統計數據時間表》，根據該時間表，有關金融數據將在中國人民銀行網頁、《金融時報》、《中國人民銀行季報》、《中國人民銀行年報》、《金融年鑒》上公布。這些措施使得我國貨幣政策透明度有了很大提高，但是仍存在許多不足，如貨幣政策的最終目標是保持幣值穩定，并以此促進經濟增長。事實上，我國的貨幣政策面臨多目標約束，如物價穩定、促進就業、確保經濟增長、支持國有企業改革、配合積極的財政政策擴大內需、確保外匯儲備不減少、保持人民幣匯率穩定（謝平，2000）；對外公布金融統計數據的完整性和及時性不夠，對未來經濟金融形勢的預測等信息公布較少；貨幣政策委員會的作用有限，并且每次季度會議后對外的新聞都是一些比較原則性的語言，不能很好地引導公眾預期；政策執行過程還不夠透明，像貨幣政策委員會的季度會議，只公布決議而對整個過程并不公開，中央銀行對制定政策所依據的經濟數據不作說明等等。筆者對照E＆G貨幣政策透明度指標體系，嘗試著對我國貨幣政策透明度進行打分，其分值大約在6-7分之間。與發達國家和新興市場相比，其差距顯而易見。

我們應該看到提高貨幣政策透明度的國際趨勢，參照發達國家透明度評估指標體系，特別是對照如E＆G指數的各個子項目，有重點地加強我國貨幣政策的透明度建設。同時，我們應該關注國外出現的關于貨幣政策透明度的更新的、更市場化、科學化的度量方法，如市場指數法，努力提高我國金融市場的有效性和市場參與主體的反應靈敏度，以期增強市場對貨幣政策透明度提高的預期和反應能力。我國需從以下幾方面進一步加強貨幣政策的透明度建設：

（一）建立健全有關法律和法規

1．明確規定我國貨幣政策的最終目標是保持物價穩定，并對最終目標進行明確量化。明確授權中央銀行獨立地制定與實施貨幣政策。在這種制度安排下，中央銀行的首要職能是通過獨立的貨幣政策操作來維護物價穩定，既要對通貨膨脹承擔責任，又要對通貨緊縮承擔責任，從而徹底改變在制定與實施貨幣政策方面的隨意性。

2．強化人民銀行行長負責制，使之真正擁有貨幣政策的決策權，并承擔相應的責任。在授權的同時，必須對人民銀行行長的任職資格、解職條件、任職年限等進行明確的規定，建立必要的績效評估，對中央銀行工作績效的監督可以讓人大、政府等部門承擔。輿論經常公布中央銀行的績效，引入市場的約束。健全問責機制，做到權責要明晰、過失必追究。為了使問責制度化，必須建立責任追究機制，對責任追究的原則、程序、方式、公示制度作出明確規定。

（二）提高貨幣政策的透明度和公眾的政策反應能力

人民銀行應建立定期信息制度，規范信息披露的內容、方法、時間與形式；通過互聯網、傳統媒體向公眾公開有關金融信息以及相關的工作程序，如季度貨幣政策報告及有關貨幣政策評論，加強中央銀行與公眾的信息交流，引導金融機構和公眾的預期行為；增加預測性報告的實質內容，提高對未來經濟金融形勢預測的準確性，以使公眾更好地把握貨幣政策的走向與宏觀經濟金融趨勢，更好地引導市場預期，提高貨幣政策操作效果。

（三）加強和完善我國通貨膨脹統計和金融統計

對價格指數進行更仔細的統計分析，如分析研究消費物價指數中的能源、食品、住房、衣著、醫療、交通等部分的變化對貨幣政策的短期沖擊，考慮對外公布核心通貨膨脹指標。另外，由于我國的經濟周期變動與投資關系極大，還應密切關注涵蓋投資品的批發價格指數。在金融統計方面，還存在如統計報表反映面太窄、報表缺乏合規性、統計指標設置重復、數據來源等問題，有待進一步完善。因此，有關部門應盡快加強和改進金融統計，保證貨幣政策有一個準確的依據。

（四）增強貨幣政策委員會的作用

新《人民銀行法》已明確規定貨幣政策委員會應當在國家宏觀調控、貨幣政策制定和調整中發揮重要作用，但貨幣政策委員會目前還只是政策咨詢議事機構，其作用發揮十分有限。所以應提高貨幣政策委員會的作用，任命一批具有較高專業知識造詣、豐富實際經濟金融工作經驗的人員，并增加行業或者經濟區域的委員代表，以增強貨幣政策的實效性和科學性。將來條件成熟、把貨幣政策決策權劃歸人民銀行時，應考慮適時把貨幣政策委員會從目前的政策咨詢機構提升為決策機構。

（五）提高金融市場的有效性

發展和完善貨幣市場及其各子市場，增加市場主體和交易對象，進一步推進貨幣市場利率的市場化；盡快統一債券回購市場，增加上市債券品種，豐富債券期限結構，促進貨幣市場基準利率的形成；推動金融工具創新和交易方式的多樣化，提高市場交易工具的流動性和市場的有效性；進一步完善資本市場，強化貨幣市場與資本市場的聯動機制；增強投資者的風險意識和抗風險能力。

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篇(6)

中國經濟目前尚處于初級發展階段，經濟增長具有典型的要素拉動特征。經濟發展需要刺激投資需求，最終消費需求的形成也有賴于加大投資力度，投資與消費雙管齊下，投資需先行。因此，國民經濟的高速增長離不開投資的持續增長。從理論上講，投資增長率和經濟增長率具有一種正向的關聯關系。

一般認為，建設投資是國民經濟增長的強大拉動因素。幾乎所有國家的政府都會在經濟不景氣的時期，將建設投資作為刺激經濟增長的工具。加大建設投資的規模，既可增加就業機會和國民可支配收入、擴大內需，又可以直接帶動當前的經濟增長，為新一輪的經濟增長奠定物質基礎。西方學者的研究表明：建設投資在經濟發展中扮演著非常重要的角色，尤其是在發展中國家，建設投資在這些國家的整體投資中的比率甚至達到了20%(Kessedes,1995)。

我國大量的文獻也討論了建設投資對國民經濟的重要作用，但是，真正能夠揭示建設投資與經濟增長之間的數量關系的研究成果卻極少。中國發展研究院曾經做過一項研究，發現在中國經濟中固定資產投資是決定社會需求的最積極的因素。因此，增加固定資產投資可以作為刺激經濟活動的主要手段（中國發展研究院，1997）。雖然還有其他一些關于建設投資對中國經濟增長重要性的研究，但是，這些研究大部分還處在定性階段，很少能夠指出建設投資對中國經濟發展的貢獻水平。本研究就致力于找到其對中國經濟發展拉動水平的具體數量關系。

二、數據和模型

在本研究中，建設投資對國民經濟的拉動作用是指以一定速度增長的建設投資所拉動GDP的增長量或增長率。GDP是衡量一個國家或地區經濟水平的重要指標和方法。它是指一個國家或地區在一年內所有常住單位生產活動的最終成果的價值形態。另外本研究涉及的指標還有固定資產投資和建筑安裝工程投資。

固定資產投資(FAI)是衡量一個國家或地區在一年內在固定資產方面投資總量的指標，它同樣也能夠以價值形態反映固定資產建造和購買活動的總量，是反映固定資產投資規模、速度、比例關系和使用方向的綜合性指標。固定資產投資可以根據國家的投資計劃分為基本建設投資、更新改造投資、房地產開發投資和其他固定資產投資四部分。本文采用這個指標來代表宏觀意義上的建設投資水平，既包括建水壩、修公路這些大型的土木工程項目，也包括住宅和商業房地產項目的開發，同時，還涉及各類建筑物、構筑物和大型設備的修繕和改造。

固定資產投資活動按其工作內容和實現方式可以分為建筑安裝工程，設備、工具、器具購置，其他費用三個部分。在本文中也將建筑安裝工程投資(CI)作為衡量建設投資活動對國民經濟增長拉動作用的一個變量，它是指各種房屋、建筑物的建造和各種設備裝置的安裝工程投資。建筑安裝工程投資比固定資產投資的范圍小一些，可以代表一年內國民經濟中的建筑工作量，是一個衡量建設活動水平更為合適的指標。

本研究擬采用動態計量經濟學所倡導的誤差修正模型來描述建設投資和國民經濟的相互作用。建立經濟學模型的傳統方法主要是以理論為導向，依據某種已經存在的經濟理論或者已經提出的對經濟行為規律的某種解釋設定模型的總體結構，這種建模途徑對先驗的經濟理論有很強的依賴性。這種建模方法在20世紀70年代的經濟動蕩前屢次預測失靈，促使人們尋求另外的建模方法。20世紀70年代末80年代初，以英國經濟學家D·F·Hendry為代表，提出了動態建模的方法，交替利用經濟理論和經濟數據提供的信息，在協整理論的基礎上建立反映變量短期波動和長期均衡的誤差修正模型(D·Hendry,1998)。

一般經濟變量都可以用時間序列來表示，如果它的均值和方差都不隨時間變化，就稱這個序列是穩定序列。如果一個序列在成為穩定序列之前必須經過d次差分，則稱該序列是d階單整。按照協整理論，幾個同階單整的時間序列之間可能存在著一種長期的穩定關系，其線性組合可以降低單整階數，即所謂的協整關系。誤差修正模型就是建立在這種理論之上的。以GDP和建筑安裝投資(CI)為例，若GDP和CI具有協整關系，則它們之間的關系可以寫作一般的自回歸分布滯后的表達式：

附圖

和CI之間存在的長期均衡關系。于是GDP的短期波動被分為兩部分：一部分是長期均衡，一部分是短期波動。一般（β[,2]-1）都會小于0，因此，若(t-1)時刻GDP大于其長期均衡解，γecm[,t-1]為負值，使GDP[,t]減少；若(t-1)時刻GDP小于其長期均衡解，γecm[,t-1]為正值，使GDP[,t]增加。體現了長期均衡誤差對GDP的控制。

以不變價格表示的流量指標一般是一階單整。固定資產投資、建筑安裝投資和國內生產總值都是流量指標，一般情況下屬于一階單整，它們之間可以存在這種長期穩定的關系，同時，固定資產投資、建筑安裝投資的短期的變動又會對國內生產總值產生短期的影響。因此，國內生產總值的變動既受固定資產投資、建筑安裝投資短期變動的直接影響，又受兩者之間長期穩定關系的調整，可以建立誤差修正模型來討論這種關系：

附圖

表明如果FAI變化了1%，GDP將變化β[,1]%。α[,1]同理?？梢姼鱾€系數具有很強的經濟意義。

本研究中的數據都來源于《中國統計年鑒》。數據自1981年始，且已經折算為1981年不變價，這樣可以去除通貨膨脹的影響，更好地反映數據內在的規律性。在本研究中，采用SPSS軟件包進行統計分析。各年的數據如下；

表1 固定資產投資、建筑安裝投資與國內生產總值

（1981-1999年，單位：億元）

附圖

注：1.所有數據均為1981年不變價；2.數據來源：《中國統計年鑒2000》。

三、建立誤差修正模型

（一）方程的初步設定和簡化

一般來講，在經濟數據中，以不變價格表示流量的序列往往表現為一階單整。因此，從理論上判斷，LnGDP、LnFAI和LnCI序列都應該是一階單整。采用Dickey和Fuller于1979年、1980年提出的ADF方法進行單整檢驗結果也表明，的確如此。

然后，可以將方程設定為一般的自回歸分布滯后模型。模型的右邊包括被解釋變量的滯后、解釋變量及其時間滯后項。對于固定資產投資方程，首先設定為：

附圖

用最小二乘法估計這兩個自回歸分布滯后方程，采用逐步回歸(Stepwise)方法，剔除不顯著的變量。

在固定資產投資方程中，LnGDP[,t-1]、LnFAI[,t]和LnFAI[,t-1]被引入方程。估計得到的方程為：

附圖

可見方程的顯著性很高，完全可以通過檢驗。常數項的t值很小，并不顯著。（由于此方程對后面的過程只有理論上的意義，因此不必剔除常數項。）其他各項系數在99%的置信水平下顯著不為0。該方程的殘差類似白噪聲。

在建筑安裝投資方程中，也是LnGDP[,t-1]、LnCI[,t]和LnCI[,t-1]被引入方程。估計得到的方程為：

附圖

方程的顯著性很高，完全可以通過檢驗。常數項的t值很小，也不顯著。其他各項都在99%的顯著性水平下顯著不為0。該方程的殘差類似白噪聲。

可以看到，以上兩個方程中LnFAI[,t-1]和LnCI[,t-1]前的系數為負值。出現這種現象的原因是由于它們分別與LnFAI[,t]和LnCI[,t]之間存在著共線性的關系，導致兩者的系數在一定程度上能夠互相任意分配。但這對后面的研究影響不大。

（二）求長期均衡方程

下面可以用簡單的回歸分析求得長期均衡方程。對于固定資產投資方程，長期均衡方程為：

附圖

可見，整體顯著性明顯滿足。各項系數的顯著性檢驗均順利通過。從此均衡方程可以計算ecm序列（即殘差序列）：

附圖

Adjusted R[2]=0.982 F=980.657

整體顯著性明顯滿足。各項系數的顯著性檢驗均順利通過。

ecm[,t-1]=LnGDP[,t-1]-3.228-9.793LnCI[,t-1]。

（三）建立誤差修正模型

1.固定資產投資方程

考慮到在初步設定的方程中LnFAI[,t]、LnFAI[,t-1]和LnGDP[,t-1]都比較顯著，在建立誤差修正模型時引入LnGDP[,t]，LnFAI[,t]，ecm[,t-1]，以保證方程的包容性。

設定誤差修正模型為：

附圖

p=0.0002，可見整體顯著性明顯滿足。

從變量顯著性檢驗來看，兩個方程的ecm[,t-1]的顯著性較低，但是，考慮到它們重要的經濟意義，仍不將其剔除。

四、經濟意義分析

（一）彈性分析

在以上兩個誤差修正方程中，LnFAI[,t]和LnCI[,t]前面的系數可以看作是GDP對FAI和CI的彈性系數，因此，可以根據方程的系數對它們進行彈性分析。

LnCI[,t]前的系數為0.324，這說明國內生產總值對建筑安裝投資的彈性系數為0.324。當建筑安裝投資增長1%時，將帶動國內生產總值增長0.324%。而LnFAI[,t]前的系數為0.317，這說明國內生產總值對固定資產投資的彈性系數為0.317。當基本建設投資增長1%時，將帶動國內生產總值增長0.317%。

這是非常重要的結論，定量地給出了建設投資對國民經濟拉動作用的大小?？梢钥闯觯ㄔO投資對國民經濟的拉動效應大致是這樣一個概念，即當建設投資增長1%時，能帶動國內生產總值增長大約0.32%。以往的分析往往僅限于定性，沒有反映出真正的定量關系。從兩個彈性系數可以看出，建設投資對國民經濟的增長有很大的促進作用，彈性系數都較大。

（二）拉動效率分析

為了進一步分析建筑安裝投資和固定資產投資對國民經濟拉動作用的大小，引入一個新的系數，將其稱之為“拉動效率”，它是GDP對該變量彈性系數與該變量在GDP中所占份額的比值，即附圖，D[,i]表示在此區間內GDP對某一變量i的彈性系數，S[,i]表示某一變量i在此區間內占據GDP的平均百分比。這樣可以排除彈性系數大小中不同變量份額因素的影響。如果q＞1，這表明某一變量在這一階段對GDP的拉動作用是積極的，超過了自身在GDP中所占據的份額，是高效率的。相反，如果q＜1，則表示這種拉動作用是消極的，少于變量自身占據GDP的份額，是低效率的。

結果如下（1981年—1999年間）：

變量

D[,i]

S[,i]

q[,i]

CI（建筑安裝投資）

0.324

0.196

1.652

FAI（固定資產投資）

0.317

0.300

1.057

由此可見，兩者對國民經濟的拉動作用都是很積極的，q[,i]均超過了1，建筑安裝投資更為顯著。它在國民經濟中的份額為19.6%，而彈性系數達到了0.324%。這進一步驗證了在本文開始時所提到的定性研究的結論，建設投資在經濟發展中扮演著非常重要的角色，是刺激經濟活動的主要手段，能夠高效率地拉動國民經濟的增長。

（三）誤差修正項(ECM)的分析

Ecm項系數的大小反映了對偏離長期均衡的調整力度，系數的估計值一般是負值。對于固定資產投資方程，Ecm前面的系數是-0.049，由此看來，調整的力度不是很大。調整的過程大致如下：

附圖

對于建筑安裝投資方程，Ecm前面的系數是-0.018，調整的力度也較小。因此，可以看出，建設投資主要以短期波動的形式來影響GDP的變化，長期均衡起的控制作用不大。這符合我國現階段的具體情況，我國目前正處在大規模建設的發展階段，還遠遠沒有達到建設量的穩定和平衡，因此，目前主要是增量在起作用。

五、總結

本研究將固定資產投資(FAI)和建筑安裝投資投資(CI)作為對GDP產生拉動作用的變量，通過建立誤差修正模型得到了反映它們之間長期均衡和短期波動的表達式。從彈性系數可以看出，無論是建筑安裝投資，還是固定資產投資，二者對國民經濟的拉動作用都是很明顯的，國內生產總值對建筑安裝投資的彈性系數為0.324。當建筑安裝投資增長1%時，將帶動國內生產總值增長0.324%。國內生產總值對基本建設投資的彈性系數為0.317。當基本建設投資增長1%時，將帶動國內生產總值增長0.317%。綜合起來，當建設投資增長1%時，能帶動國內生產總值增長大約0.32%。從拉動效率來看，兩者對國民經濟的拉動作用都是積極的，q[,i]均超過了1，建筑安裝投資更為顯著。

建設投資主要以短期波動的形式來影響GDP的變化，長期均衡起的控制作用不大。這主要是由于我國目前正處在大規模建設的發展階段，還遠遠沒有達到建設量的穩定和平衡，因此，目前主要是增量在起作用。

因此，本研究的定量結果不僅驗證了很多研究者的定性結論，即建設投資在經濟發展中扮演著非常重要的角色，是刺激經濟活動的主要手段，能夠高效率地拉動國民經濟的增長；而且給出了具體的拉動效應值，分析了短期波動和長期均衡各自的作用，有助于更加準確地分析建設投資對國民經濟增長的貢獻。

收稿日期：2001-03-23

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篇(7)

Abstract： With Internet based financial products such as Yu′ebao occupying the investment market rapidly， a new financial mode under the Internet appears： all retained funds associated with monetary fund. This article introduced the VAR model to analyze the risk of Internet financial product. Taking the 10 thousands of earnings of Yu′ebao since May 2013 as the sample data， this article discusses the earnings volatility of Internet financial products and evaluate the market risk. Referring to previous studies， GARCH - VAR model can well describe the volatility of yield sequence. The study found that： the current Internet financial products market risk are still controllable with light volatility.

關鍵詞：互聯網理財產品；市場風險；GARCH-VAR模型

Key words： Internet financial product；market risk；GARCH-VAR model

中圖分類號：F49 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2015）20-0178-03

1 問題的提出

自余額寶點燃作為互聯網金融的主力軍迅速占領投資市場，全民理財已經成為互聯網金融時代的重要標志，在更加開放、快捷的互聯網金融平臺上，資金的流通效率更高，無論是對于資金使用方，還是對于資金提供方，都提供了很大的便利。

以余額寶為例，鄧雄（2014）提出，余額寶的出現，在很大程度上改變了居民的理財思維，不再單純的依賴銀行存款，給廣大居民帶來了更高的收益。與傳統理財產品相比，互聯網理財更容易得到年輕人的接納。而且互聯網理財產品的參與門檻較低，基本上適合所有的人，在理財產品的交易費用方面，互聯網渠道的相關成本費用更低。

互聯網理財產品一經出現迅速占領市場，發展潛力巨大。本文看到了互聯網思維下金融理財的一大新模式：凡是有留存資金就關聯貨幣基金。據近日公布的余額寶――天弘增利寶貨幣基金2014年年報，截至去年底，余額寶用戶數已增至1.85億人，規模達5789.36億元，較2013年底的1853.42億元，增長了2倍多。作為普惠金融的表率，去年余額寶為用戶創造了240億元的收益。

事實上，自互聯網金融在中國誕生以來，爭議與質疑聲不絕于耳，其中大多數主要針對其市場風險、內部風險、行業風險等。然而，由于大部分研究僅局限于定性研究和理論分析，并未在實際數據的基礎上實證討論，缺乏一定的可信度。因此，本文引入VAR模型進行風險分析，以余額寶2013年5月上線至今的萬份收益為樣本數據，探討互聯網理財產品的收益波動性。

2 方法介紹

VAR的實質是考查多個變量之間的動態互動關系。VAR模型的推廣始于世界著名計量經濟學家Christopher Sims于1980年發表的著名文獻。在分析金融市場、經濟發展因素、影響變量等方面，需要使用較多的數據和信息，基于VAR模型的基本屬性，其在宏觀經濟分析過程中，實用效果非常不錯。

一般而言，互聯網理財產品收益情況的計算方法分為兩種，即七日年化收益率和萬份收益，兩者計算公式不同，側重點各異。具體來說，每日萬份收益，其含義就是投資者投資的一萬元，一天可以獲得的收益；而七日年化收益，就是最近七日的平均收益，在經過年化處理之后的收益率。在該文分析研究過程中，對于理財產品的收益分析，用的是每日萬份收益的對數收益率來刻畫波動性，即Rt=lnPt-lnPt-1，式中Rt是基金每日萬份收益的對數收益率，Pt是第t天的基金每日萬份收益價格。

3 實證分析

3.1 描述性統計

從圖1中可以看出，增利寶當日萬份收益的對數收益率的均值為1.290610%，中位數為1.2381%，標準差為0.213295，說明有一定程度的偏離；因為偏度為2.486574大于零，從而說明收益率呈現一定程度的右偏，峰度為23.19661大于3，說明其呈現出“高瘦”（尖峰）的特征；而JB統計量為11951.55的伴隨概率為零，這個情況說明，統計結果拒絕原先的假設，也就是說，每日萬份收益率是不服從正態分布的。

3.2 ARCH效應檢驗

3.2.1 平穩性檢驗（單位根檢驗）

本文采用ADF單位根檢驗法檢驗序列的平穩性，由表1可以看出增利寶當日收益率的ADF的統計量為

-3.974319，并且其伴隨概率為0.0099小于1%-10%的置信水平的ADF值，所以在置信水平為1%的情況下拒絕增利寶當日萬份收益率序列有1個單位根的原假設，即當日萬份收益率序列是平穩的。

3.2.2 均值模型的建立

一般金融資產收益率方面的研究表明，銀行當日收益率序列服從自回歸模型，因此本文建立當日收益率序列對自身滯后性回歸的AR模型，根據單位根檢驗的結果最終建立P=4的AR模型，回歸模型的結果如表2所示。

由表2可知，本文中建立的AR自回歸模型中的回歸因子R（-4）系數相應的伴隨概率P值為零，表明參數檢驗的結果是非常顯著的，具體的回歸方程如下：

Rt=1.282684+0.725566Rt（-4）+εt

3.2.3 ARCH效應的圖示法檢驗

ARCH效應檢驗的方法是在殘差時序圖中觀察殘差序列是否出現了波動集聚現象，即大的波動后面常常伴隨著較大的波動，小的波動后面常常伴隨著較小的波動。

由圖2殘差序列圖，可以發現小波動集群部分中開始的小波后面緊跟的是較小的波動，顯示出殘差方差序列波動較小。

3.2.4 ARCH效應的自相關函數檢驗

ARCH效應的自相關函數檢驗的方法主要是根據殘差平方序列的自相關圖和自相關函數值計算的Q統計量判定是否存在ARCH效應。如果殘差平方序列的自相關圖出現“拖尾現象”，則說明原序列存在ARCH效應；如果殘差平方序列的Q統計量的伴隨概率都小于顯著性水平，則說明原序列存在ARCH效應，由自相關函數檢驗結果可以看出自相關函數圖呈現緩慢衰減態勢。

3.2.5 ARCH效應的ARCH-LM檢驗

ARCH-LM檢驗主要是通過輸出的F統計量以及卡方統計量來判斷是否存在ARCH效應，檢驗結果如表3所示。

觀察表3中F統計量和卡方統計量的伴隨概率P值都為零，拒絕收益率序列不存在ARCH效應的原假設，因此ARCH-LM檢驗結果認為原序列存在ARCH效應。

綜合上述各種檢驗結果顯示增利寶每日萬份收益率序列存在ARCH效應。

3.3 GARCH模型的估計

由于在圖三中已經發現了每日萬份收益率存在ARCH效應，因此單一的AR模型不能有效的擬合該收益率序列的“集聚效應”，需要建立GARCH模型。而考慮到金融資產收益率與金融資產風險的相關關系，因此有必要在均值方程中加入隨機誤差的條件方差項建立GARCH模型。

考察2013年5月至2014年3月的增利寶當日萬份收益率，根據GARCH的原理，得到GARCH （1，1）的估計結果如表4所示。

使用EVIEWS估計得到置信水平為99%的VAR序列，其最大值為3.094881%，最小值為0.059548%，與實際收益率相比，真實收益率最小值大于VAR最小值，說明對VAR序列當日收益率序列進行較好的擬合。

4 結論與建議

通過對余額寶理財產品收益的統計分析，結果發現其收益率波動性并不是很大，并且其收益當前很多貨幣基金里面，處于中高位置，比一般的銀行理財產品收益要高，最重要的是其市場風險尚處在可控范圍之內，但互聯網金融的風險態勢仍值得我們時刻關注。近期的杭州蕭山支付寶大規模癱瘓事件就足夠引起反思。隨著互聯網金融產品的覆蓋范圍越來越廣，其面臨的總體風險也在提升，一旦出現局部風險點出現，如果處理不當，很容易導致一定的系統風險。因此，本文就互聯網理財產品現階段存在的市場風險提出幾點建議。

①盡管龐大的基礎客戶依然能給互聯網金融巨頭帶來穩定的客戶群體，互聯網金融的發展態勢其實十分嚴峻，銀行利率市場化的深入推進，使得不同的銀行之間，吸收存款的利率出現分化，總體趨勢是存款利率上升，這對于一些老年人來說，是非常有吸引力的；貨幣市場基本收益率的下降，也降低了余額寶類貨幣基金的收益；在股市向好的情況下，不僅銀行存款出現搬家，很多互聯網理財產品也遭到客戶大面積的贖回。這三座大山使得互聯網理財產品的相對吸引力下降，很難維持這種較快的發展速度?；ヂ摼W金融不妨另尋出路，根本改變其商業思路，徹底打破傳統金融模式下的信息不對稱，把社交精神與互聯網金融思維緊密結合。以平安集團新推出的“壹錢包”為例，體現了互聯網金融的社交化，可以幫助客戶進行財富管理、健康管理、生活管理。

②伴隨著互聯網金融理財不斷深化的趨勢，其積累的用戶數據和相關資料，越來越復雜?；ヂ摼W金融巨頭加強在降低交易成本和實現風險合理定價的相對優勢，依然要堅持以用戶需求為導向，及時推出相應產品，在UI設計上可以有自己的特色，提高用戶體驗，增加用戶的心理效用，形成消費習慣和消費經驗。用戶的使用習慣決定一切，億萬級的用戶規模是沒有耐心去學習使用一款新的應用的，因此，在全民應用上搭載互聯網金融無疑是雙贏之舉。

③調控市場風險是以解決技術風險、系統風險為前提的。眾所周知，互聯網金融的發展是傳統金融的深化及延伸，也就是說互聯網金融在一定程度上依附于傳統金融。因此，要創新先要固本，最基礎的技術支持和系統維護一定得跟上甚至超前市場的發展，為市場的不確定性保駕護航。

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