資本證券化和資產證券化精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇資本證券化和資產證券化范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

關鍵詞：人力資本證券化；資助體系；制度創新

引言

教育部表示“十三五”期間，我國學生資助工作以實現“家庭經濟困難學生資助全覆蓋”為目標，不斷創新資助育人的途徑和方式，努力開創學生資助工作新局面。但是，我國國家助學貸款和國家助學金發放機制面臨的困難形勢將成為落實經濟困難學生資助工作的攔路虎。我們應該大膽的創新資助工作，將資產證券化的思路引入到學生資助工作當中。盤活學生資助領域的資金來源，為資助工作的開展打好基礎。

為了創新資助育人的途徑和方式，我們應該在不斷完善助學貸款證券化的過程中從更多的方面引入社會資本，形成資助育人體系的創新，將資助體系構建為資助資產證券化組合，形成一個體系。國家層面，不斷推動助學貸款證券化進程：社會層面實行學生個人投資證券化，大力引入社會資本，豐富助學資源種類，拓寬資助資金來源。我國的學者對于助學貸款證券化的研究已經較為深入，但是將社會資本引入學生資助領域還存在較大困難，因此提出學生個人投資證券化概念。

一、概念界定

為了使更多的社會閑置資本進入到教育資助領域，提升投資者收益和國家資助覆蓋率。建立投資者直接面向學生的投資平臺也有著很大的必要。學生個人投資證券化是基于資產抵押證券（Asset-Backed Security，ABS）的一種一對一或多對一的證券化投資形式。即投資者的數量是不確定的，但是資產使用者只有一個。根據特定的篩選條件，SPV將一部分符合條件的學生個體進行證券化，再由投資者進行投資。并且根據投資的時間和成本界定該學生獨立生活后的還款期限。

二、制度設計

由于該項資產的證券化基于ABS運作，故其運作流程與助學貸款證券化大致相同。但是由于資助對象的變化，投資的風險與投資的方式都會隨之變化，發起人、資產池、信用評級與信用增級均要隨其變動。同時，還要專門設立被資助對象的篩選原則。

（一）特殊目的載體（Special PurposeVehicle，SPY）主體的變化

此處SPV的設立應由證券公司或信托公司承擔，對于單個學生的投資不會涉及較大的資本運作，因此其風險的發生與防范都在可控的范圍內。應該借此方式在我國試運行資本證券化，小額資本的實踐將極大地減少資本證券化道路探索中的成本。僅以一個學生本科時期的費用為例，根據目前大學生的基本生活費用1500元/月，每學年8個月，學雜住宿費每學年5000元計算。一個四年制本科生的費用大約為68000元。如果對某一學生的投資限于本科階段，其產生的費用也僅為68000左右。當然在證券設計時，SPV需要將自己的收支進行計算推出合理年限和投資金額的證券產品。

（二）發起人主體與資產（AssetPool）建設的變化

發起人的主體在該證券化過程中發生了變化，發起人與投資人成為了同一個主體。由企業主體變為個人或企業或社會組織。并且每一組投資當中都會分別設立資產池對應不同的投資對象。有意向投資同一學生的不同發起人可經公證機構（或SPV制定公證機構）公證，定立共建資產池協議。

（三）學生個人信用增級和信用評級的變化

這里的信用評級區別于證券發行前的信用評級與增級，是先于證券發行的，針對投資對象資格把控進行的一個步驟。單個學生的信用增級過程中變化的只是擔保主體。由于其數量少，金額低的特點，所以政府出于共益性的角度不應參與到這個過程中。其可由社會公益組織或各類助學基金會承擔。

單個學生的信用評級主要取決于其父母的信用記錄，和學生個人成績與在校表現的情況。這里采用CDIO工程教育模式的topcares-cdio方法作為評價體系的制定基礎，剔除該方法針對工程類專業學生的特殊要求部分。取其衡量專業課知識，注重學生人際交往和學習的社會效應等切入點，對學生是否值得投資進行綜合考量。

篇(2)

如何進一步正確認識國資證券化的意義和作用,科學處理國資證券化面臨的挑戰,提升國有資產的競爭力、帶動力和控制力?2010年10月,國務院國資委研究中心企業部部長王志鋼、復旦大學證券研究所副所長王堯基接受了《董事會》的專訪。

《董事會》:在全球進入后危機再平衡時代、國內國有企業加快兼并重組的背景下,國資證券化有何特殊意義?

王志鋼:黨的十六大指出,股份制是公有制經濟的主要實現形式。國資上市對全國人民是好事,普遍而言,大部分國企都應該上市。各地通過探索、試驗,嘗到了國資證券化的好處。上市可以融資,加速發展;國企通過上市,企業變得透明,治理得以規范,促使其真正成為公眾企業;上市后還能更好地了解大眾對自己的看法,股票價格就是一個信號。此外,證券化還可以幫助更好地實現國資的進退。如果說原來是井底之蛙,證券化后視野、機會更大了。

王堯基:一般而言,資產證券化融資成本相對較低。作為一項金融創新,資產證券化之所以能在許多國家被廣泛接受并取得迅猛發展,其根本原因在于它能給證券化的參與各方帶來收益。由于資本市場和實體經濟的協同發展是一國經濟可持續增長的重要動力,因而對資產證券化的“濫用”或“不用”,都不利于經濟健康發展。現在的情況是,美國因濫用資產證券化而引發了次貸危機,中國因資產證券化嚴重滯后而制約了經濟的發展。在此背景下,對于資產證券化我們不能“因噎廢食”。

推進國資證券化對國企的最大好處在于它可以優化國企的資本結構。國企在銀行的貸款占企業外源融資的比重很高,其資本結構以大量的負債為主。而資產證券化可為國企提供一種融資成本相對較低的新型籌資工具,從而改善自身的資本結構。同時,證券化還有利于國企盤活資產,提高資產周轉率。此外,銀行也能夠通過信貸資產證券化來出售債權,從而緩解國企的過度負債問題,大大改善國企的資本結構。

《董事會》:目前各地正大力推進國資證券化,上海、重慶等地的舉措惹人關注,您對他們的思路、做法持何看法?

王志鋼:上海國資總量大,有區域優勢,市場化程度和國際相對接近。目前他們特別大力度地重組、證券化,這符合實際需要。這樣,國企監管的成本會大大降低。上海的國資行業比較多,上市后,也有利于通過市場去決定國資一些行業的去留,優化經濟布局。

另外值得一提的是重慶的國資證券化。我去重慶調查過,當地起步稍晚一些。但他們對國有經濟研究比較透,利用證券化發展了本地經濟,還有創新之舉,比如成立了8個資產經營平臺,金融國資也歸國資委管理。重慶的手筆比較大,資產增長也比較快。

王堯基:上海的國資總量很大,目前約占全國的十分之一,地方國有控股上市公司有70多家。上海之所以積極推進國資證券化,有多方面原因。首先,這是上海加快國有經濟的戰略性調整、推動產業結構優化的需要,目前上海國資中仍有半數以上資產集中在一般競爭性領域,不少資產散布在幾十個行業,特別是對上海經濟發展整體帶動能力強的關鍵領域中國資聚集度仍然偏低,國資的吸納、放大效應沒有得到充分發揮。其次,上海現有的國有資產流動性和資源資本化、資產證券化程度還比較低?，F有上市公司的國企大股東具有大量優質資產,而上市公司資產所占比例較小,有必要進行資產注入。再次,作為致力于國際金融中心建設的上海,在國資證券化的推進方面理應“先行先試”。因此,上海積極推進有條件的國企集團整體上市或核心業務資產上市,做大做強主業,推動非主業資產整合,從而打破國有資產部門化、凝固化的利益格局,推動優質資產和資源向關鍵產業領域和優勢企業聚集。

目前,上海推進國資證券化的基本路徑除推進整體上市外,還有通過“合并同類項”實現分板塊上市、跨集團重組、推進IPO等方式?？傮w而言,上海推進國資證券化的勢頭好、力度大,但似乎行政直接干預色彩有些濃厚,需注意在政府干預與市場行為之間維持比較恰當的“平衡”。當然,在起步階段,行政直接干預太少也許就很難推進國資證券化。但隨著國資證券化的推進,今后政府還是應著重搞好相關法規建設,逐步減少直接干預,以使國資證券化真正按照市場的價格和原則來規范操作。

《董事會》:在目前的形勢下,國資證券化還受到哪些因素的約束,面臨怎樣的挑戰?您對推進國資證券化有何建議?

王志鋼:國資上市是好事,但也要做到上市標準不能降低、監管不能懈怠。建議方面,首先,要搞清楚為什么要上市。?？松梨诠揪秃苡刑厣?他在需要時讓子公司去上市,不需要的時候就私有化,肥水不流外人田。國企應該首選國內資本市場,先讓國內投資者分享改革開放的成果。另外,上市后資本是流動的了。大股東不能說股票價格高的時候就拋,從而失去控制力。對于很多國企,控制力是第一位的,而不僅僅是財務角度。在保證控制力方面要加強監管。

篇(3)

關鍵詞：資產證券化 spv 基礎資產 資產池 風險

“如果你有穩定的現金流，就將它證券化?！边@句流行于美國華爾街的名言已經在中國金融市場上生根開花。這項最早起源于美國的金融創新產品，正在逐漸被國人所了解和運用。有專家預言，資產證券化（asset securitization）即將成為我國資本市場的一大“亮點”，并有可能成為外資金融機構競相爭奪的“金礦”。

資本證券化文獻綜述

關于資產證券化國內外金融專家從各個角度出發，抽象出不同的含義。

james a. rosenthal 和 juan m. ocampo (1988)認為，資產證券化“是一個精心構造的過程，經過這一過程，貸款和應收帳款被包裝并以證券的形式出售?！眗obert kuhu (1990) 的定義為：“資產證券化使從前不能直接兌現的資產轉換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程?！眊ardener (1991)對資產證券化作了比較寬泛的解釋：資產證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場信用（通過金融市場）取代了由銀行或者其他金融機構提供的封閉市場信用。這個定義的突出地方，是把資產證券化放在資金余缺調劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場信用就看成資產證券化，似乎模糊了上個世紀70年代金融創新的資產證券化與有著幾百年歷史的傳統證券化之間的區別。leon t. kendall (1996)從技術角度的定義頗有代表性：資產證券化是一個過程，這個過程包括對個人貸款和其他債務工具進行打包，將被打包的資產轉化為一種證券或各種證券，同時提高這些證券的信用等級或評級等級，并出售給第三方投資者。國內學者王安武（1999）認為，資產證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變為資本市場可銷售和流通的金融產品的過程。目前國內比較流行和相對簡單的定義是，資產證券化是將缺乏流動性但具有可預期的、穩定的未來現金流量收入的資產組建資產池，并以資產池產生的現金流量作為支撐發行證券的過程和技術。

國內外學者的觀點和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產證券化有以下四個特征：資產證券化的基礎資產主要是貸款、應收賬款等具有可預計的未來現金流的資產；資產證券化是一種重構的過程，將貸款、應收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產證券化可實現再融資的目的；資產證券化可提高資產的流動性，將原先難以兌現的資產轉換為可流動的證券。

資產證券化的運行機制

資產證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產，組建特殊目的實體（special purpose vehicle ,簡稱spv），證券化資產池的構建和篩選，資產支持證券（asset backed securities ,簡稱abs）的發行以及后續管理等環節。

（一）確定證券化資產

從理論上講，一項財產權利，只要能在存續期間給所有者帶來持續穩定的或者可以預見的收益，不論權利載體是實物產品還是金融產品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產支持證券的發行。以此標準來衡量，可以進行證券化的資產范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設備；從信用卡應收款到石油天然氣儲備；從特許權到收費基礎設施；從人壽保險單到各種有價證券等都可以作為證券化資產。從實踐來看，在資產證券化發展初期，人們大多選擇安全性高、穩定性好的金融產品作為證券化資產，如住房抵押貸款、汽車貸款、個人消費信貸、信用卡應收款等。這些金融工具信用關系單純、支付方式簡單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現金收入穩定等特點。投資者比較容易接受以這些資產為基礎發行的資產支持證券。近年來，隨著資產證券化的技術不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產，如貿易應收款、中小企業短期貸款等，在國外也納入了資產證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實體（spv）

spv是專門為證券化交易的運作而設立或存在的一個特殊機構。在資產證券化中，被證券化的資產能夠吸引投資者，并非因為發起人或發行人的資信，而是因為基礎資產（如貸款、應收賬款等）本身的價值和信用。為保證和提升基礎資產的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎資產質量的風險，其中最主要的是隔離發起人的破產風險，spv正是由于風險隔離機制的需要而產生的。為使基礎資產與發起人的風險相隔離，最有效的手段就是將基礎資產從發起人處剝離出來，使其具有獨立的法律地位。但因為資產本身沒有人格，即沒有權利，于是需要構建spv這一載體作為其法律外殼。在法律上，spv應該完全獨立于包括發起人在內的其他交易主體，應確保支持資產不受包括發起人在內的任何第三人是否破產倒閉的影響，以實現投資人與發起人以及其他交易參與者的風險相隔離的目的，從而保障投資人的權益。spv也因此被稱為交易的“防火墻”?？梢哉f，spv的設立是證券化交易結構設計的核心環節。

（三）證券化資產池的構建和篩選

在組建證券化資產池時，資產范圍的選擇一般是未來現金流量穩定、風險較小的資產，那些依據法律規定或相關當事人的約定或依其性質不能流通、轉讓的資產不能進入資產池。在期限結構方面，資產證券化的期限應當與基礎資產的現金流量相匹配。在行業分布方面，加入資產池的資產應符合分散風險和宏觀經濟政策調整的要求。在資產質量方面，優良資產和不良資產都可以作為證券化的基礎資產進入資產池，但在試點階段應從優良資產做起，樹立資產證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產的地域相關性小，可以通過擴大地域的選擇，分散風險。

（四）資產支持證券的發行

資產支持證券的發行可分為準備、委托承銷、發售和資金入賬四個基本步驟。證券發行的準備包括證券發行的可行性研究、證券發行條件和方案的選擇及確定、相關文件的制作、證券信用增級和評級、證券發行的申報審批或注冊登記等工作。證券發售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價格和費用；確定最終的發行契約或招募說明書、發行公告；印刷證券及有關憑證，安排發售網點，進行證券發售宣傳；安排證券認購等。資金入賬的工作主要有清點發售資金、結算發行費用、資金入賬、向發起人支付支持資產“銷售”價款，spv相應調整財務賬目等。

（五）后繼管理

資產支持證券發行結束后，在存續期內會持續收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間spv必須用支持資產所產生的收益現金流量支付投資者的本息。spv可以委托發起人繼續負責資產池的管理，也可以聘請專門的服務機構承擔該項工作。資產支持證券到期，spv清算支持資產，若支持資產的收益在清償證券本息和支付各種費用后還有剩余，應按事先約定在發起人、spv和投資者之間進行分配。一旦資產支持證券得到完全的償付，spv的使命也告完結。在支持資產清算完畢，spv向投資者提交證券化交易終結報告后，全部交易結束。

我國資產證券化存在的風險

（一）法律風險

目前我國對spv“真實出售”的法律法規還是空白。spv是專門為證券化設立的中介機構，是實現破產隔離的核心手段。由于我國資產證券化還處于起步階段，spv的企業性質（金融企業還是非金融企業、組織形式、注冊地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規定。因此，spv的破產隔離也就無法真正實現，從而產生法律風險。原始權益人和原始債務人之間的債權債務關系通過協商，變更為spv和原債務人之間的債權債務關系，這種變更構成了“真實出售”的實質。對于這種資產轉移關系，《中華人民共和國商業銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴格的法律保障，銀行通過“真實出售”的方式，是否真正轉移了風險，轉移了多少風險還是一個很大的變數。

（二）信用風險

它是指資產證券化產品的利益相關人可能發生違約的風險，如資產證券化產品的發行人可能無法按時對證券本息進行支付。信用滲透于資產證券化的全過程，并在資產證券化中起著基礎性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎資產（如貸款、應收賬款）的信用風險。證券的信用評級是投資者進行投資決策的重要依據。客觀、獨立、公正的信用評級是資產證券化的關鍵。目前我國的信用評級制度仍不完善，評級機構的體制和組織形式不符合中立、規范的要求，評級機構的運作很不規范，信用評級的透明度不高，缺乏統一的評估標準，難以做到客觀、獨立和公正，甚至為了自身的經濟利益，肆意美化證券化資產，隨意提高其信用等級，損害投資人的利益。

（三）操作風險

在資產證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風險。

一是重新定性風險。是指發起人與spv之間的交易不符合“真實銷售”的要求而被確認為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來損失的可能性。

二是混合風險。是指資產產生的現金流與發起人的自有資金相混合，導致spv在發起人破產時處于無擔保債權人的地位，從而可能給證券化投資者帶來損失。

三是實體合并風險。是指spv被視為發起人的從屬機構，其資產、負債與發起人視為同一個企業的資產和負債，在發起人破產時被歸并為發起人的資產和負債，一并處理，從而給證券化投資者帶來損失。如2001年美國發生的安然公司事件。

（四）利率風險

它又稱為市場風險，是指由于市場利率的變動而引起的風險。證券化產品的價格與利率呈反方向變動。如果投資者將證券化產品持有至到期日，那么證券到期前的價格變化不會對投資者產生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會導致收益下降。

（五）政策風險

在資產證券化的形成和發展過程中，我國政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監管、對投資者的保護等。目前我國資產證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動，因而面臨較大的政策風險。

（六）系統性風險

是指爆發金融危機的可能性。一方面，由于人們的非理性行為，可能導致資產證券化的產品長期定價過低，或者價格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤來抵御來自市場的各種潛在損失，引起大量的風險不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機構債權債務關系混亂，并蔓延到整個金融體系。這種風險處理不當，最終會引起金融危機。

防范資產證券化風險的措施

（一）建立完善相關的法律、政策體系

我國應根據資產證券化運作的具體要求出臺一部資產證券化的法規，并對現有的與實施資產證券化有沖突的法律、法規進行修改、補充與完善。同時，明確資產證券化過程中的會計、稅務、報批程序等一系列政策問題，制定資產證券化過程中銷售、融資的會計處理原則以及交易后資產負債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強法律、政策體系的建設，是防范資產證券化各種風險的根本保障。

（二）規范信用評估體系

為促進資產證券化的健康發展，政府應該采取各種措施完善信用評級制度及其運作過程。政府應該強化對國內現有的中介機構（如會計師事務所、評估事務所等）的管理，盡量減少信用評級工作中弄虛作假、亂收費等違法亂紀的事件發生。為建立一個獨立、公正、客觀、透明的信用評級體系，也可以考慮設立一家專業從事證券化信用評級服務的機構，或者選擇一家或多家國際上運作規范的、具有較高資質和聲譽水平的中介機構，參與到我國的資產證券化業務服務中來。規范信用評級制度和運作過程，是有效防范資產證券化信用風險的基礎性工作。

（三）加強監管的協調和力度

資產證券化銜接貨幣市場與資本市場，涉及面非常廣。根據現階段我國金融分業經營、分業監管的需要，中國人民銀行、銀行監督委員會和證券監督委員會是資產證券化監管的最主要機構，發改委、財政部、國資委等各負責相應的監管職責。加強這些部門的綜合協調，形成合力，達到資源共享、有效監管的目標，是防范資產證券化風險的重要舉措。

從監管方式的發展方向來看，我國資產證券化應該采取以市場主導的集中監管模式。就我國目前的實際情況來看，實行注冊登記制尚有困難，可以考慮采用審批或審核制。我國資產證券化監管的內容應該包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、各種合約關系結構的審核等。

監管的最重要職能有三個方面：一是審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性；二是對虛假欺詐行為進行處罰；三是監管理念應該向國際先進的監管理念靠攏，逐漸由合符規范性監管到資本充足監管再到風險導向型的審慎監管轉變。只有實施行之有效的監管，才能防范包括操作性風險在內的各種風險。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風險

利率風險可以運用期權、期貨及互換等金融衍生工具進行分解和轉移。具體的操作辦法是：首先，測量證券的風險狀況。在此基礎上，根據自身的競爭優勢和風險偏好，確定合理的風險對沖目標，并根據對沖目標，選擇合適的對沖策略。策略確定后，構造一種或多種合適的金融衍生工具實現對沖目標，并實施對沖效果的評估。

資產證券化是我國資本市場的一大金融創新，但金融創新始終是和風險相伴相隨。隨著我國資產證券化試點的進一步擴大，資產證券化的各種風險必將逐步暴露出來。規范資產證券化的運作過程和大力營造良好的外部環境，是我國有效防范資產證券化風險和健康發展資產證券化業務的當務之急。

參考文獻：

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【關鍵詞】資產證券化 法律問題 經濟現狀

一、資產證券化的意義

（一）資產證券化有利于提高資產的流動性

從資產證券化的定義中不難分析，資產證券化是這樣一種手段，它通過將原本流動性差的資產轉化成可在市場上流動性能強的金融商品。利用資產證券化的作用可以大大的補充發起者資金不足的問題，以便于進行下一項投資。例如銀行方面，銀行可以通過資產證券化將那些流動性能差的資產進行證券化的處理，使其成為能夠在市場上轉化的證券，這樣就使得銀行在不增加自身債務的條件下，獲得一部分的資金，有利于其他方面的周轉，提高資產的流動性。

（二）資產證券化有利于提高金融效率

金融效率簡單地說就是指金融部門的投入和產出，通常將金融效率分為三個部分，即分配效率、結構效率和操作效率。利用資產證券化可以使得市場上不同風險收益、不同期限、不同形式的金融投資產品的數量大大增加，這不僅滿足了投資者們對投資的不同需求，而且還極大的豐富了市場上的投資品種。再者，通過資產證券化還提高了資金的配置效率，緩解了資金供需之間的矛盾，加速了資金渠道的暢通性，并且優化了金融的結構效率和金融的操作效率。另外，資產證券化充分的顯露了市場上的風險信息，給信息的有效流通提供了一定的依據，從而優化了市場資源的配置，提高了金融分配效率。

（三）資產證券化有利于降低融資成本

眾所周知，通過資產證券化所發行的證券比通過其他市場進行籌資的成本低，原因在于這些通過利用資產證券化來發行的證券具有很高的信用等級，而信用等級的高低至直接影響著發行利息多少，信用等級高，債券發行者所付的利息就低，反之，所付的利息就高。與此同時，這也為資產證券化的發起者帶來了低成本、高效率的籌資渠道。

（四）資產證券化有利于促進市場的發展

通過資產證券化，使得資本市場上的投資渠道增加了，那些不被市場接受的中小型企業也可以進入市場進行融資。原因在于，通過利用資產證券化使得原本信用等級低、規模小的企業也可以進入市場增加了可信度。高質量的資產組合是這些中小型企業進入市場的通行證，而此次通行證的獲得就需要通過資產證券化這個渠道來實現。

通過上面的論述可知，資產證券化豐富了市場的證券品種，靈活多樣的結構是資產證券化的特性所在。但是我國的資產證券化市場還不夠完善，缺乏完善的法律法規。因此，要強化資產證券化市場就必須完善與其相關的法律法規。

二、資產證券化的法律問題分析

資產證券化的交易過程中需要有法律來進行保障，一些具體的事物還需要相應的法律來進行界定。下面本文將分析資產證券化在教育過程中存在的法律問題。

（一）債權資產轉移方面的法律問題

在證券市場交易中，資產的轉移唯有經過出售之后才能夠稱得上隔離破產風險，可這個結果仍需要法律來進行界定，到底是證券買賣還是擔保融資，二者有嚴格的區別。在我國，擔保性道德融資會影響擔保人的利益，因為我國的擔保制度以及破產制度在這方面的法律還有欠缺，即便擔保的財產不被算入破產清算那部分的財產，擔保人的原有各項權利的使用也將會受到一定時間的限制。另外，根據法律規定，不允許企業之間有融資的出現，如果資產證券化被認定為企業之間的擔保融資，法院必根據法律不僅會認定此行為的無效，而且融資雙方的企業所付的利息還會被法院沒收，但是本金會還給企業。因此，在我國資產證券化轉移方面的法律需要完善，對界定企業之間的資金轉移問題有重大意義。

（二）證券發行方面的法律問題

第一，發行主體方面的法律問題，即什么樣的企業具有發行證券大的資格。根據我國《證券法》的相關規定，對證券發行的條件進行了嚴格的規定，即所有發行證券的企業必須要經過登記注冊才可以在證券交易市場進行交易，嚴格遵循法律的條文規定，并按照規定程序進行發行，如果這樣的話，又會使得交易的成本加大。但在國外，這方面就做的非常好，美國將此方面規定為特例，可以在證券交易、注冊的時候豁免要求，便于降低證券交易的成本。在此，可以借鑒美國的方法，完善我國的證券法的不足之處。

第二是證券發行的對象方面，市場上證券發行的對象有個人，也有整個機構為主體的發行對象。在我國，以機構投資的證券發行占主體地位，例如商業銀行、保險公司等機構。根據目前法律條文來看，對這些機械性的證券發行采取了嚴格的準入規定，像只允許保險公司進行同業存款、商業銀行也僅限于國家債券的投資等等，這些阻礙著整體機構成為證券支持的主體。所以，法律方面要拓寬準入制度，讓更多的債券進入我國的市場中來，以完善資本證券市場的準入法律，有利于建立完善的資產證券化市場。

（三）有關《證券法》范圍之間的法律界定

根據我國《證券法》的相關規定，對證券法所能夠涉及的范圍作了明確的規定：公司債券、股票以及國務院認定的其他方面的證券等。利用資產進行支撐證券，在我國還沒有相關法律的嚴格條款對其進行規定，雖然很多人已然認可了，但法律還仍舊不是很明顯。另外，我國的證券交易市場至今仍處于初級的發展階段，類似違背法規的、侵犯各個投資者利益的事件等時有發生，因此，這些弱勢群體就要想受到《證券法》的保護，國家對于此要有針對性的進行完善。

綜上所述，資產證券化有望成為我國金融市場上的重要流通手段，將成為我國市場上有著大規模的債券發行市場。雖然我國在證券發行發明方面的體系和制度還不夠明細，市場需要更加的完善和成熟。對于評估體系、資本信息體系也沒有完整的擔保體系。全國性的證券投資網絡還沒有完全的形成，特別是在相關的法律不完善的時候，一定要嚴格按照原有的開法律進行完整的分析。所以，建立健全的資產證券化的法律是一件任重道遠的事情，企業要發展，國家要進步，立法要先行。在制定法律時候，一定要尊重原有的法律法規，根絕實際情況進行建立法律法規，更好的構建完善我國的資產證券化立法。

參考文獻

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[2]王婧怡.有關資產證券化的法律分析[J].新西部，2012.（12）.

篇(5)

資產證券化源于70年代美國的住房抵押證券，隨后證券化技術被廣泛應用于抵押債權以外的非抵押債權資產，并于80年代在歐美市場獲得蓬勃發展。90年代起，資產證券化開始出現在亞洲市場上，特別是東南亞金融危機爆發以后，在一些亞洲國家得到迅速發展。資產證券化(包括不良資產證券化和房地產證券化)是近30年來世界金融領域最重大和發展最快的金融創新和金融工具，是衍生證券技術和金融工程技術相結合的產物。通俗地講，資產證券化就是把缺乏流動性，但具有預期穩定現金流的資產匯集起來，形成一個資產池，通過結構性重組，使之成為可以在金融市場上出售和流通的證券，據以融資的過程。目前在我國存在大量的可用于資產證券化的資產，例如房地產基礎設施的建設、房地產抵押貸款等。資產證券化尤其使房地產證券化在我國具有廣闊的發展空間，我們應當充分把握這一機會，在拓寬溶資渠道和完善資本市場的同時，建立良好的政策法律環境和投資環境。2003年6月5日，中國人民銀行《關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知》，即“121號文件”，以控制房地產信貸風險，其中的核心內容有：房地產開發企業申請銀行貸款，其自有資金應不低于開發項目總投資的30%;商業銀行發放的房地產貸款嚴禁跨地區使用;商業銀行不得向房地產開發企業發放用于繳交土地出讓金的貸款。這好比把造成銀行不良資產的緊箍咒轉嫁給了房地產開發商，使房地產融資渠道單一的窘境雪上加霜。加快房地產證券化的發展以激活資本投資市場勢在必行，啟動相關的專項研究和政策法律的研究也就顯得尤為重要。

二、房地產證券化的含義、性質和特征

(一)房地產證券化的含義和性質

以住房抵押貸款證券化為代表的房地產證券化最早出現于上個世紀70年代的美國。房地產證券化(RealEstateSecuritization)，是指把流動性較低的、非證券形態的房地產的投資轉化為資本市場上的證券資產的金融交易過程，從而使投資人與房地產投資標的物之間的物權關系轉化為有價證券形式的股權和債權。主要包括房地產抵押貸款債權的證券化和房地產投資權益的證券化兩種形式。房地產投資權益證券化即商業性房地產投資證券化。

因為證券化本身就是一個非常寬泛的概念，而且目前也沒有關于資產證券化的權威法律定義，所以理論界對房地產證券化的理解也存在著很大的分歧：

有的學者認為房地產證券化是指通過發行股票或公司債券進行融資的活動，包括直接或間接成為房地產上市公司，從而使一般房地產企業與證券相融合，也包括一般上市公司通過收購、兼并、控股投資房地產企業等形式進入房地產業，從而使上市公司與房地產業結合，發行股票或債券。這種觀點意味著房地產證券化，既可以解決開發企業流動資金不足的問題，又可分散房地產開發投資的風險。有的學者認為房地產證券化是指房地產開發項目融資的證券化，即以某具體的房地產開發項目為投資對象，由投資方或開發企業委托金融機構發行有價證券籌集資金的活動。

實際上，房地產證券化產生的背景及實踐表明，房地產證券化是指房地產投資由原來的物權轉變為有價證券的股權或債券，是指房地產投資權益的證券化和房地產抵押貸款的證券化，而并非房地產開發企業發行股票或債券的籌資活動，也不是房地產開發項目融資證券化。

房地產證券化實質上是不同投資者獲得房地產投資收益的一種權利分配，其具體形式可以是股票、債券，也可以是信托基金與收益憑證等。因為房地產本身的特殊性，其原有的融資方式單一，房地產證券化是投資者將對物權的占有和收益權轉化為債權或股權。其實質上是物權的債權性擴張。房地產證券化體現的是資產收入導向型融資方式。傳統融資方式是憑借資金需求者本身的資信能力來融資的。資產證券化則是憑借原始權益人的一部分資產的未來收入能力來融資，資產本身償付能力與原始權益人的資信水平被徹底割裂開來。

與其他資產證券化相比，房地產證券化的范圍更廣，遠遠超出了貸款債權的證券化范圍。貸款證券化的對象為貸款本身，投資人獲得的只是貸款凈利息，然而，房地產投資的參與形式多種多樣，如股權式、抵押式等等，其證券化的方式也因此豐富多彩，只有以抵押貸款形式參與的房地產投資證券化的做法才與貸款證券化相似，其他形式的證券化對象均不是貸款本身，而是具體的房地產項目。所以房地產證券化包括房地產抵押貸款債權的證券化和房地產投資權益的證券化兩種形式。

房地產抵押貸款債權的證券化是指以一級市場即發行市場上抵押貸款組合為基礎發行抵押貸款證券的結構性融資行為。

房地產投資權益的證券化又稱商業性房地產投資證券化，是指以房地產投資信托為基礎，將房地產直接投資轉化為有價證券，使投資者與投資標的物之間的物權關系轉變為擁有有價證券的債權關系。

房地產證券化的兩種形式一方面是從銀行的角度出發，金融機構將其擁有的房地產債權分割成小單位面值的有價證券出售給社會公眾，即出售給廣大投資者，從而在資本市場上籌集資金，用以再發放房地產貸款;另一方面是從非金融機構出發，房地產投資經營機構將房地產價值由固定資本形態轉化為具有流動的證券商品，通過發售這種證券商品在資本市場上籌集資金。

總之，房地產證券化是一種資產收入導向型融資，以房地產抵押貸款債券為核心的多元化融資體系，泛指通過股票、投資基金和債券等證券化金融工具融通房地產市場資金的投融資過程，包括房地產抵押債權證券化和房地產投資權益證券化。其宗旨是將巨額價值的房地產動產化、細分化，利用證券市場的功能，實現房地產資本大眾化、經營專業化及投資風險分散化，為房地產市場提供充足的資金，推動房地產業與金融業快速發展。它既是一種金融創新，更是全球性經濟民主化運動的重要組成部分。

(二)房地產證券化的特征

1、基礎資產的法律形式是合同權利。無論是房地產抵押貸款債權的證券化還是房地產投資權益證券化，在證券化過程中，基礎資產都被法律化為一種合同權利。

2、參與者眾多，法律關系復雜。在整個證券化過程中，從基礎資產的選定到證券的償付，有眾多的法律主體以不同的身份參與進來，相互之間產生縱橫交錯的法律關系網，其涉及面之廣是其他資產證券化所不能及的。借款人和貸款人之間的借貸法律關系，委托人和受托人之間的信托關系，SPV(特設機構)和原始權益人的資產轉讓關系，SPV和證券承銷商的承銷關系，還有眾多的中介機構提供的服務而產生服務合同關系等等，一個證券化過程中，有著多種多樣的法律關系，牽涉國家方方面面的法律規定。任何一個法律規定的忽視都將影響證券化的實施效果。

3、獨特的融資模式。這主要體現在兩個方面，一方面體現在融資結構的設計上。房地產證券化的核心是設計出一種嚴謹有效的交易結構，通過這個交易結構來實現融資目的。另一方面體現在負債結構上。利用證券化技術進行融資不會增加發起人的負債，是一種不顯示在資產負債表上的融資方法。通過證券化，將資產負債表中的資產剝離改組后，構造成市場化的投資工具，這樣可以提高發起人的資本充足率，降低發起人的負債率。

4、安全系數高。在由其他機構專業化經營的同時，投資者的風險由于證券化風險隔離的設計，只取決于基礎資產現金流的收入自身，非以發起人的整體信用為擔保，并且和發起人的破產風險隔離，和SPV(特設機構)的破產風險隔離，SPV或者是為證券化特設一個項目一個SPV，或者對證券化的基礎資產實行專項管理，SPV的經營范圍不能有害于證券化，對基礎資產的現金流收入委托專門的金融機構?？顚?。這種獨特的設計降低了原有的風險，提高安全系數。另外，證券化的信用級別也不受發起人影響，除了取決于自身的資產狀況以外，還可以通過各種信用增級手段提高證券化基礎資產的信用級別，降低風險，提高安全性。而且，房地產證券具有流通性，可以通過各種方式流通，提早收回投資，避免風險的發生。

5、證券品種多樣化，適合于投資。房地產證券本身就根據不同投資者的不同投資喜好設計了品種多樣：性質各異的證券，有過手證券，有轉付證券，有債券，有收益憑證，等等。

6、政策性強。房地產證券化之所以起源于美國，是和美國政府的推動作用分不開的。眾所周知，美國是崇尚市場機制的國家，但與其它經濟金融部門相比，房地產市場是美國政府干預較深的一個領域。一方面通過為抵押貸款提供保險和發起設立三大政府機構--聯邦國民抵押貸款協會、聯邦住房抵押貸款公司以及政府抵押貸款協會參與到證券化業務中來，直接開展住宅抵押貸款證券化交易，并通過它們的市場活動來影響抵押貸款市場的發展。另一方面它則通過制定詳盡的法律法規來規范和引導市場的發展：美國政府調整了法律、稅務、會計上的規定和準則，包括通過《稅收改革法案》;以FAS125規則替代FAS77規則，重新確定了“真實銷售”的會計標準;通過了FASIT立法提案等等。所以，房地產證券化市場受政府政策導向影響大。

三、海外房地產證券化的立法體例

海外房地產證券化的法律規定，從體例上看，可以分為分散立法型和統一立法型，這兩種體例跟各自的國情是緊密聯系的。

(一)分散立法型國家的法律規定。

1、美國關于房地產證券化的法律規定。

美國是最早進行房地產證券化的國家，在法律制度方面積累了非常豐富的經驗，其主要立法有：1933年的《證券法》、1934年的《證券交易法》。1940年《投資公司法》。在房地產投資信托方面，應當說，《投資公司法》與1935年《公用事業控股公司法》、1939年《信托契約法》、1940年《投資顧問法》，都成為日后投資公司經營房地產投資信托業務管理規則的基本框架。《第125號財務會計準則》(FAS125)、《轉讓、提供金融資產服務及債務清除之會計處理》。兩法采用金融合成分析法，改變過去對“真實銷售”只“重形式輕實質”的缺陷，該法還對房地產證券化中的會計報表及其報表合并等問題作了詳細規定，有利于保護投資者的合法權益。在地產投資信托方面，正式開創了REIT。

2、英國關于房地產證券化的法律規定。

英國自1987年開始發行按揭支撐證券，在抵押貸款市場，通過證券化的資產建立出借機構。例如國家房屋貸款有限公司、私人抵押有限公司。英國的抵押支撐證券通過建筑保險、人壽保險和抵押賠償單進行組合。銀行、機構投資者和海外投資者是英國證券化市場的主要投資者。在法律方面，英國1986年《建筑團體法》中“適宜抵押公司”指導建筑團體發行抵押支撐證券;1991年《流動資產咨詢注解》鼓勵建筑團體在抵押支撐證券市場的投資;1989年2月《貸款轉讓與證券化準則》由英格蘭銀行頒布，起到了宏觀調控與監督的作用;此外《關于統一國際資本衡量和資本標準的協議》、《1986年財政支付法》、《1974年消費者信用法》、《1989年公司法》、《披露草案42》和《披露草案49》，在眾法之間既有鼓勵房地產證券化也有約束的作用。

3.采用分散型立法的國家和地區還有法國、德國、澳大利亞、加拿大和我國香港地區。

(二)統一立法型國家的法律規定。

1、日本關于房地產證券化的法律規定。

日本的房地產證券化起步于80年代中后期，當時在法律上還存在著諸多限制，致使該產品無法在市場上廣泛開展，直到1997年金融風暴后，日本金融市場受到重擊，在殘酷的現實環境催迫下，1998年通過《特殊目的公司法》，并于2000年修正為《資產流動化法》，至此，才為日本證券化市場的全面開展掃清了法律上的障礙。此外，在日本推動金融資產證券化的同時，我們仍然不能忽視以下法律在證券化中的作用：《抵押證券法》、《抵押證券業規制法》、《信托法》、《信托業法》、《特定債權事業規制法》。這些法相較《資產流動化法》來說，雖然更分散，但仍然具有補充適用的價值。

2、韓國關于房地產證券化的法律規定。

韓國的資產證券化實踐主要出現在1997年金融危機之后，這之前基本未開展資產證券化業務，也沒有制定相關的法規，而僅允許離岸資產的跨國界證券化。金融危機爆發后，韓國的金融業暴露出許多問題，在嚴格的金融監管下，韓國的金融機構都在盡力通過提高資本充足率來改善它們的安全性，金融機構進行有效的資產負債管理的重要性變得更加突出。隨著金融改革和調整的深化，韓國政府希望通過證券化的方式來清除不良貸款，以最大限度地降低對整個社會的沖擊。于是在1998年7月就頒布了《資產證券化法案》，該法從立法預告到法案生效，歷時僅2個多月。

3、采取統一立法型的國家和地區還有印尼、馬來西亞、泰國和我國的臺灣地區。

四、我國推行房地產證券化的必要性和可行性

(一)我國房地產證券化的發展現狀

房地產證券化是當代經濟、金融證券化的典型代表，是一國經濟發展到較高階段的必然趨勢。20世紀70年代以來，西方國家金融業發生了重大變化，一直占據金融業主導地位的銀行業面臨著挑戰，而證券化卻在競爭中得到了迅速發展，成為國際金融創新的三大主要趨勢之一。在金融證券化浪潮中，房地產證券化成了金融銀行業實踐結構變化和新的國際金融工具創新的主要內容之一。我國目前對于房地產證券化還處于研討和摸索階段。

1、房地產抵押債權證券化的發展現狀

房地產證券化從銀行金融機構的角度看，表現為金融機構出于單純的融資目的，將其擁有的房地產抵押權即債權分割成小單位的有價證券面向公眾出售以籌集資金的方式。由此形成的資金流通市場，稱之為房地產二級抵押市場。從我國目前的實際情況來看，抵押債權證券化的發展尚為一片空白。主要表現為：(1)抵押貸款的規模很小。拿中國建設銀行來講，該行房地產信貸部所經辦的抵押貸款業務僅占到房貸部貸款總額的10.7%，占總行貸款總額的比例還不到1%。由于沒有相當規模的抵押貸款積累，抵押債權的證券化便難以推行;(2)我國住房抵押貸款市場只有一級市場還不存在二級市場。我國的住房抵押貸款市推薦閱讀：中國房地產證券化場結構單一，仍處在放貸一還款的簡單循環階段，由此決定了抵押貸款資金的流動性差，抵押貸款市場尚需進一步發展。

2、房地產投資權益證券化的發展現狀

我國改革開放以來，伴隨著資本證券市場的不斷形成和發育，房地產投資權益證券化也得到了一定程度的發展，并成為我國當前房地產證券化發展的主體格局。主要表現在以下兩個方面：(1)房地產股票市場的發展。我國目前股票市場的上市公司中，幾乎80%左右的企業，其從股票市場上發行股票籌集來的資金均有一部分流入房地產業。有條件的房地產企業，除了可以在深交所和上交所辦理一定的手續上市外，還可以在NET和STAQ兩個場外交易所系統上市。這都為房地產融資業務的進一步擴展創造了極為有利的條件;(2)房地產債券市場的發展。我國目前的債券市場上，為房地產開發而發行的債券已有兩種：第一種是房地產投資券。第二種是受益債券。如農業銀行寧波市信托投資公司于1991年1月20日向社會公開發行的“信托投資收益證券”，總額達1000萬人民幣，期限為10年。主要投資于房地產和工商業等項目。

(二)我國推行房地產證券化的可行性和必要性

1、房地產證券化的必要性

(1)有利于提高銀行資產的流動性，釋放金融風險。由于個人住房抵押貸款期限比較長，而商業銀行資金來源以短期為主，因而產生了由于“短存長貸”引發的流動性問題。雖然目前我國商業銀行個人住房抵押貸款占全部貸款的比例不到4%，資金也比較寬松，流動性沒問題。但是，由于業務發展的不平衡，個人住房抵押貸款發展最快的建行，其余額占全部貸款金額的比重已超過9%，參照發達的市場經濟國家，我國的住房抵押貸款業務還有很大的增長空間，銀行資產的流動性風險逐漸顯現出來。房地產證券化有利于釋放由此產生的金融風險。

(2)有利于拓展房地產業資金來源，構建良好的房地產運行機制。目前，我國商品房空置量已超過7000萬平方米，積壓其上的國有商業銀行貸款已超過2000億，再加上新建的商品房，要想全面啟動房市，約需要3500億元的巨額資金。這樣巨大的資金缺口僅靠我國現有的住宅金融支持是遠遠不夠的，而推行房地產證券化，直接向社會融資并且融資的規模可以不受銀行等中介機構的制約，有助于迅速籌集資金、建立良好的資金投入機制。

(3)有利于健全我國的資本市場，擴大投資渠道。房地產證券化作為重要的金融創新工具，給資本市場帶來的重大變化是融資方式的創新，將大大豐富我國金融投資工具，有利于增加我國資本市場融資工具的可選擇性，房地產證券化可使籌資者通過資本市場直接籌資而無須向銀行貸款或透支，同時其較低的融資成本有利于提高我國資本市場的運作效率。

2、房地產證券化的可行性

(1)我國已經具備了進行房地產證券化的良好經濟環境。從整個國家的宏觀經濟基礎而言，我國經濟運行狀況良好，金融體制改革不斷深化，為房地產的證券化創造了一個穩定的大環境。

(2)我國已經初步具備住房抵押貸款一級市場的雛形。眾所周知，住房抵押貸款是最容易進行證券化的優質資產之一，其原始債務人信用較高，資金流動性穩定，安全性高，各國的資產證券化無不起源于住房抵押貸款證券化。而我國隨著住房貨幣供給體制逐步取代住房福利供給體制以來，住房抵押貸款不斷上升，已經初步形成規模。據統計，1998年底，商業銀行自營性個人住房貸款余額只有514億元，到2000年，這一數字已迅速增長到3306億元，兩年中增長了5倍多。

(3)我國房地產市場體系和證券市場體系初具規模。首先，國家金融政策的適當調整和完善，使我國房地產市場已發展成為包括房地產開發、住房金融、保險等多方位、功能齊全的市場體系;其次，我國證券市場經過幾年的發展逐步走向成熟和規范，證券市場監管力度正在加大，法規體系逐步形成，證券管理、證券交易條件日趨完善，也積累了一些的發展證券市場的經驗，為實行房地產證券化提供了較好的金融市場基礎。

五.我國房地產證券化的立法體例探討

眾所周知，金本位體制崩潰以后的金融體系，完全建立在法律的基礎之上，因而完全可以這樣斷言，沒有法律，也就沒有整個金融體系。從這個意義上說，法律對于金融創新的積極作用是主要的，也是重要關鍵的。

我國關于房地產證券化的實踐十分少見，新華信托推出的住房貸款項目的資金信托，頗有點房地產貸款證券化(MBS)與房地產投資信托(REIT)相結合的特點。2003年國內第一支住宅產業基金，“精瑞”房地產信托基金的啟動無疑又是一大開拓。從目前的趨勢以及必要性考慮，房地產證券化在不久的將來必然會成為我國資本市場的一種重要融資方式，因此這方面的立法應當先行。在立法體例方面，是將房地產證券化的各個環節集中起來統一立法還是將各個環節提出來分散立法?目前學界還存在著爭議。筆者認為，我國應當仔細考察國際上兩種立法體例后面的深層因素。

采用分散型立法體例的國家和地區中，美國最早從事房地產證券化，其目的是為了解決銀行住房貸款資金不足的問題，由于它是一個全新的課題，只能通過“摸石頭過河”的方式，出現一個問題就出臺或修改一個規則，最終通過不同的法律形成了對房地產證券化的規制，因此不存在統一立法。而且美國是一個崇尚金融創新的國家，統一立法可能會給房地產證券化產品的創新設置太多條條框框，分散立法以及美國的衡平法傳統更注重的是事后評價，因此可以給金融創新創造條件。英國則是典型的英美法系國家，成文法在其法律體系中處于次要地位，所以它們更多地是判例法或者至多是單個成文法對房地產證券化進行規范。澳大利亞和我國香港的立法傳統受英國的影響很深，分散立法就是一個表現。至于德國、法國等傳統的大陸法系國家，由于證券市場并不十分發達，特別是德國，銀行屬于“全能銀行”，銀行流動性問題并不是很嚴重，因此沒有進行房地產貸款證券化(MBS)的動力;至于房地產投資信托(REIT)，由于大陸法系沒有信托的傳統，對信托缺乏具體規定，因此這方面的規定基本空白?？梢哉f，房地產證券化在這兩個國家只是一個配角地位，統一立法的成本要大于效益。

采用統一立法體例的國家和地區中，我們可以發現一個共同的特點，即這些國家和地區都處于亞洲，立法的時間都發生在1997年亞洲金融危機之后，盡管在這之前，一些國家也曾從事過房地產證券化的實踐，但真正促使這些國家下定決定統一立法的，還是由于金融危機暴露了金融機構的流動性風險，為了鞏固國家的金融安全，大力發展資產證券化勢在必然，而制定統一的資產證券化法案，對于房地產證券化的操作和規范運行是必要的。

由此可以得出我國房地產證券化的立法體例：統一立法型。理由在于：

1.我國有大力發展資產證券化的客觀要求。我國金融機構的處境并不樂觀，一是銀行不良貸款的比例很高，二是銀行的資本充足率太低，不符合《巴塞爾協議》8%的要求，應當說，我國沒有出現類似于亞洲其他國家的金融危機，很大程度上是由于政府信用的存在，但隨著市場化運作的日益深入，如果銀行的處境再沒改推薦閱讀：中國房地產證券化

觀的話，爆發金融危機的可能性非常大。因此發展資產證券化是大勢所趨，而進行統一立法我們就不會碰到法、德存在的立法尷尬。

2.統一立法有利于參與者更好地操作。房地產證券化是一個新生的事物，參與者的水平參差不齊，采取統一立法，可以使房地產證券化的過程一目了然，便利于實踐中的操作。

篇(6)

（1）房地產抵押債權證券化的發展現狀。隨著住房體制改革的不斷向前發展，我國住房抵押貸款開始出現并快速發展起來的，由于我國經濟發展現狀，抵押制度和抵押擔保保險制度建設相對滯后等一系列問題，導致與住房抵押貸款證券化發達國家相比較，我國的住房抵押貸款證券化只算是剛啟蒙，需要適宜的發展條件和更努力的探索。其現狀主要表現為：第一，我國債券市場的規模小，流動性不足以及信息披露失真等現狀制約著我國住房抵押貸款證券化的發展。住房抵押貸款證券主要是金融債券，目前，我國債券市場的規模較小，主要品種是國債，普通企業債券和金融債券的規模都不大。并且，目前我國債券市場缺乏流動性，大多數債券只能以私募的方式發行，不能公開上市交易。第二，住房抵押貸款信貸資產的規模小。作為銀行向居民個人發放的貸款中最適合證券化的資產之一的住房抵押貸款，由于目前我國尚無完整意義上的個人信用制度，銀行很難對借款人的資信狀況作出準確判斷，銀行為了減少信貸風險，更愿意把借款貸給信用比較好的個人，這無形中就限制了信貸市場的規模，由于沒有相當規模的住房抵押貸款的積累，難以形成有相似條件的抵押貸款組群，體現不出抵押貸款證券化的規模經濟效益，由此約束著我國住房抵押貸款證券化的發展。第三，投資者的結構性缺陷。抵押貸款證券是一種結構非常復雜的證券，大多數個人投資者因難以進行深入的分析和預計而導致其購買熱情不高，所以主要依靠機構投資者參與投資。但是，我國機構投資者參與證券市場的領域和參與程度都受到法律的嚴格限制。所以，必須培育機構投資者，擴大市場需求。

（2）房地產投資權益證券化的發展現狀。我國改革開放以來，伴隨著資本證券市場的不斷形成和發育，房地產投資權益證券化也得到了一定程度的發展，并成為我國當前房地產證券化發展的主體格局。其現狀主要表現為：第一，房地產股票市場的發展。我國目前股票市場的上市公司中，大部分企業從股票市場上發行股票籌集來的資金均有一部分流入房地產業。有條件的房地產企業，除了可以在深交所和上交所辦理一定的手續上市外，還可以在NET和STAQ兩個場外交易所系統上市。這都為房地產融資業務的進一步擴展創造了極為有利的條件。第二，房地產債券市場的發展。我國目前的債券市場上，為房地產開發而發行的債券已有兩種：第一種是房地產投資券。第二種是受益債券。沒有債券市場就沒有準確的定價，就沒有中介機構，就沒有真正的金融衍生品。大力發展債券市場，是我國擴充投資品的重中之重，也是發展中國式金融衍生品和必經之路。有了發達的債券市場，房地產作為重要投資品種的作用自然會有所下降。但是目前我國房地產債券的發行規模還是很小，房地產債券基本上還處于初步發展階段。

二、我國當前房地產證券化運行存在的一些問題

（1）缺乏專業性人才，在房地產證券化認識上很局限。房地產證券化業務是一項綜合性強、涉及面廣并且專業分工又極其細致的一種業務，其需要專門的證券化組織機構和高精尖的專業人才。但是，我國房地產資產證券化起步較晚，對其認識還處于初級階段，我國現有的這些人才在數量和質量上都比較缺乏，目前的金融從業人員整體水平在短期內很難達到要求。

（2）個人信用制度不健全。房地產資產證券化的順利進行要以良好的信用基礎為前提條件。而目前我國尚無完整意義上的個人信用制度，銀行很難對借款人的資信狀況作出準確判斷，銀行為了減少信貸風險，更愿意把借款貸給信用比較好的個人，這無形中就限制了信貸市場的規模，而萎縮的信貸市場和房地產證券化的推行是背道而行的。

（3）相關法律法規的不健全。房地產資產證券化是一項極其復雜的系統工程，房地產證券化過程中涉及眾多的市場主體，包括原始債權人、證券特設機構、信用評級機構、貸款服務和證券投資者等，并且房地產證券化的過程就是調和他們利益的過程。但是，我國現行的《證券法》相關條款中缺乏對資產證券化在融資業務應用的規定，這勢必增加資產證券化的推進難度。同時建立風險隔離機制所需要的相關法律《破產法》和《信托法》出現的時間不長，實施過程中難免存在諸多困難。

（4）配套的金融中介設施不完善。房地產證券化整個實施過程中需要配套的完善的金融中介組織通過會計、審計和稅收等方式為之服務，可是我國當前階段市場主體水平還未達到如此的完善階段。特別是我國的資信評級機構獨立性差，投資者對資信評級機構認識不足，這些問題導致現有的評級機構做出的評級結果在投資者心日中沒什么影響力，資信評級無法發揮其應有的作用。

（5）房地產金融市場的一級市場不夠發達，交易不夠活躍。長期以來我國實行福利住房制度，金融市場又有國有四大商業銀行壟斷，因此，我國房地產金融市場形成了以非專業房地產金融機構的商業銀行為主體的市場體系，房地產金融市場缺乏為其解決一級市場發展中面臨的流動性、資金來源、信貸集中性等主要矛盾的二級市場，從而導致房地產金融市場沒有獲得真正發展，一級市場交易不夠活躍。

三、推進我國房地產證券化的順利發展的建議

（1）加強專業人才的培養。我國房地產資產證券化起步較晚，對其認識還處于初級階段。一方面，我國國內的相關機構要加強與國際機構的合作，或者設立專門的教育模式，采用多種渠道，針對性的培養有關人才并對人才定期進行相關培訓，促進更多人學習國外先進的經濟技術，借鑒國外的豐富經驗，提高我國經濟監管和發展水平，建立一支既懂先進的金融知識，又了解我國國情的專業化隊伍，這樣才能更好的服務金融業務。另一方面，可以對相關證書進行嚴格的年審制度，來滿足證券化的實踐需要。

（2）建立并完善個人信用制度。我們應盡快建立包括個人信用登記、評估、風險預報及規避在內的一系列個人信用制度，對借款人就業和收入變動狀況及財產增減情況實行動態監控和跟蹤調查，以利于銀行擴大個人住房消費貸款規模。

（3）完善房地產證券化的相關法律法規。房地產證券化過程離不開政府的適度管理和法制的保障。政府必須對房地產金融體制的建立和發展房地產證券化給予大力支持并加強有效管理。要求對我國現行《證券法》等進行修改，還要對《土地法》、《房地產法》等基礎性法規進行完善，而且人民銀行、證監會、銀監會等也要對各個法律法規以及資本市場的運作進行監督和管理，做到最大限度地保護房地產證券發起人、中間人和投資人的權益，以促進房地產證券化在我國健康、有序地發展。

（4）規范和完善金融中介機構。規范房地產證券化涉及到的房地產開發商、銀行、擔保、保險、信用評級等中介服務機構，嚴格遵守法規，提高中介機構的服務質量，幫助廣大投資者在受到不斷變化的經濟大環境、信息源、自身的知識結構、判斷能力等因素的制約時，能夠及時、準確、完整地得到有關信息資料，提高證券化的透明度和效率。

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關鍵詞 軍工 轉變 證券化 軍民一體

我國的軍事工業經過了65年的發展，從無到有，從小到大，走過了一條不尋常的發展之路，為共和國國民經濟的騰飛和國際地位的提高立下了汗馬功勞。提及軍工行業，很多人的第一反應多少還會有“老國企”、“下崗職工”、“效益低下”等等代名詞在腦海里閃現，就是這樣一批有著特殊使命任務的企業，曾經是多少人為之羨慕工作崗位。特別是建國初期，軍費投入一度占財政支出超過40%，直到1977年，仍然維持在17.67%的高位。隨著改革開放，全國的工作重心轉移到經濟建設后，這個比例才逐漸呈下降趨勢。隨著社會財富的不斷增加，最低的時候僅占財政支出的7.14%，占當年GDP的1.01%，這個投入比例遠遠低于發達國家。

改革開放以后，傳統的軍工企業面臨著企業負擔重、產品老舊、沒有訂單、管理落后、效益低下、企業轉產不成功等諸多問題。一時間，人才流失、企業停產、生存困難，軍工企業從共和國的寵兒變成了吃救濟的窮“親戚”。截止1999年底統計，三分之一的軍工企業處于停產或半停產狀態，還有三分之一的企業處于維持狀態；老產品能力過剩、高新武器能力嚴重不足；全行業企業虧損面達49.8%，連續10多年嚴重虧損，成為當時全國最困難的行業之一。

20世紀90年代，隨著國際形勢風云變幻，海灣戰爭讓我們見識到了什么是信息化戰爭；南聯盟大使館被炸事件，讓我們重新認識到了落后就要挨打。舉國上下才意識到了我國軍事力量與國外的差距，開始加快軍工行業的改革。1998年中央對軍工企業管理體制進行重大改革，在這次改革中，國務院成立了國防科學技術工業委員會，作為國務院直屬部門，行使政府行業管理職能，將五大軍工行業性總公司各自一分為二，改組為十大軍工集團公司，每個行業性總公司分別拆分為兩個國有獨資公司，從體制上基本實現了政企分開、供需分開。

新世紀的軍工行業面臨著更艱巨的任務，我國的軍工行業改革向“集中化、市場化、軍民融合、國際化”逐步邁進：通過改革、改組、改造實現軍工企業轉向現代企業制度的軍工企業。通過政策性關停，結構調整，企業整合等措施解決全行業的企業面臨著的嚴重虧損狀態，實現軍企脫困。到2003年，軍工經濟開始好轉，全行業實現扭虧為盈；2005年，基本完成關閉破產任務；2007年年底，中國已經累計關閉破產軍工企業221戶，保軍單位完成能力調整并且80%通過了驗收，政策性關閉破產工作全面完成。近幾年隨著大量新型武器量產裝備到部隊，軍工骨干單位訂單充足，產值和利潤不斷攀升甚至翻番式增長，效益可觀，吸引了大批高精尖技術人才和管理人才。

在這期間，軍工企業改革主要經歷了兩個階段：第一階段主要通過對軍民兩用資產企業改制上市；第二階段以股改為契機，借助上市公司平臺推進國防資產證券化，優質資產直接注入，利用資本市場對上市公司進行整合。從第一家軍工企業上市開始，截至2014年底，A股市場的軍工股達到39家（不含軍工背景的民品上市公司），市值7493億（中信證券數據）。隨著我國經濟實力不斷壯大，在國際社會的影響力也不斷增強，更需要有強大的國防力量支撐。作為一個崛起的大國，在分化世界秩序重建過程中，中美博弈下的軍費將持續增加，帶來軍工行業長期需求擴張。隨著我國國防工業改革加速推進，軍民深度融合趨勢明顯，國泰君安證券預計2025年我國國防工業整體利潤將突破2000億元，屆時軍工總市值有望達到6萬億，相當于目前的十倍！

由此看來，中國軍民融合的市場化經濟體制已經初具雛形。雖然軍工企業改革取得了顯著成效，但由于國防科技工業作為戰略性產業的特殊性，軍工企業改革在推進產權制度改革方面依然滯后于全國其他國有企業。軍工企業在改制后真正實現了投資主體多元化的比例，遠遠低于其他國有企業已實施股份制改造的水平，絕大多數軍工企業依然保持國有獨資，體制不順、機制不活的矛盾日益顯現。各工業集團資產證券化率，除了中航工業達到55%、船舶工業40%、船舶重工36%較高之外，大部分軍工集團的資產證券化率低于25%，其中中國兵器工業集團資產證券化率23%，中國航天科工集團資產證券化率不到20%，中國航天科技集團資產證券化率18%，電子科技集團的證券化率僅為17%。而且我國國防工業仍然很大程度上執行的是計劃體制下的生產任務，國防工業企業的科研項目和科研經費主要來源于政府采購和國家財政支出，軍工企業的資本制約和市場制約情況還是非常嚴重的。

十的召開，客觀分析了我國所處的國際形勢。要求“建設與我國國際地位相稱、與國家安全和發展利益相適應的鞏固國防和強大軍隊，是我國現代化建設的戰略任務。我國面臨的生存安全問題和發展安全問題、傳統安全威脅和非傳統安全威脅相互交織，要求國防和軍隊現代化建設有一個大的發展。緊跟世界新軍事革命加速發展的潮流，積極穩妥進行國防和軍隊改革，推動中國特色軍革深入發展。堅持以創新發展軍事理論為先導，著力提高國防科技工業自主創新能力，深入推進軍隊組織形態現代化，構建中國特色現代軍事力量體系。堅持走中國特色軍民融合式發展路子，堅持富國和強軍相統一，加強軍民融合式發展戰略規劃、體制機制建設、法規建設。”新時期對軍工行業提出了新的歷史使命要求。未來的國防科技工業將由新的威脅、新的技術和新的工業組織所決定；它將適應技術變化快、機動性強和多變的防務需求。國防科技軍民一體化是未來的發展趨勢，它是軍工企業、技術、經濟和政策的組合，它將影響國防科技工業發展的未來。

要實現這個宏偉目標，還需解決以下兩個方面的問題：

一是轉變“軍”為老大的思想。長期以來我們一直認為，“軍”是“軍”，“民”是“民”，“軍”有著天生的特殊性和優越性，“軍”不要的、過時的才能轉給“民”，而現實已經發生改變，民用技術的先進性和民營經濟的高速發展，在諸多方面已經超越軍工行業，出現了可以反過來牽引軍工發展的新形式。

從產品角度看，軍民融合式發展意味著軍工行業除了提供的產品與服務在用途上比較特殊外，不存在其他的特殊性，也必須遵循市場交換的一般規律，通過競爭來贏得市場和效益。從技術角度看，軍民融合式發展意味著在更多的軍工技術要轉向民用的同時，更多的民用技術也將為軍工行業所使用，軍工行業封閉的技術研發體系將會被逐步打破。軍工生產所需要的技術除了必須由軍工部門自主研發的以外，更多的技術將采取更有效率的市場化配置方式來解決。從管理角度看，軍民融合式發展意味著軍品和民品的管理模式應當有機地統一，并且按照民品的管理模式來管理軍品的研制和生產。從資本角度看，軍民融合式發展意味著軍工資本將更多地與社會資本相結合，并充分利用社會資本來獲得快速發展。這無疑為軍工資本證券化提供了更多的可能。

兩用技術將不斷得到發展，在實現“民”的國防科技工業建設戰略轉移以后，《關于非公有制經濟參與國防科技工業建設的指導意見》的頒布標志著國防科技工業建設戰開始實質性地進入“民轉軍”的時代；這也是真正朝著實現軍民一體化的方向邁進。市場中民用技術將不斷地發展和被軍事所采用，它進一步促進軍民兩用技術的發展；另一方面，由于參與軍事技術的發展，也使得民營企業不斷地將發展起來的軍事技術應用于民用產品，這又反過來促進軍事技術在民用方面的應用。

二是切實做到投資主體的多元化。隨著軍工企業股份制改造相關政策的出臺，軍工企業的股份制改造的步伐和改制上市的進度將加快，通過利用資本市場融資，形成多渠道多層次的融資方式，避免對國家投資的依賴，以更快更好的發展軍工企業。未來軍工企業投資的主體將趨于多元化，國家將在控制主系統集成商的基礎上，將分系統承包商和供貨商逐步向民營，甚至外資開放。

說到對外資開放。似乎觸碰到我們長久以來的思維。多年來，我們對軍工行業的發展閉口不談，對外界更是罕有披露。多是因為想讓“敵不知己”，但實際上卻出現了“己不知彼”的局面。長期以來的閉門造車，國防軍工企業的革新創造十分有限，國防武器裝備發展緩慢，裝備水平與發達國家的差距越拉越大。很多企業僅僅是停留在研究上，傳統軍工管理邏輯就是“靠國家撥款搞研發，不計成本做產品，試驗成功就是一切”；產品沒有進行批量生產，性能沒經過實踐檢驗，在實戰中的方便性、合理性也無法保證。

特別是在武器裝備發展的思路上，國內出現了一股思潮，并且具有相當大的市場。認為，國外有現成的東西，可以直接購買，不用花大力氣發展自己的基礎研究，以至于整機的研發就是選用國外元器件進行組裝，定型后裝幾臺樣機就擺在那，也沒有訂貨?？墒钦娴搅诵枰慨a的時候，國外對關鍵的元器件施行禁運，卡住了我們的“脖子”，出現了無法生產，無裝備可用的局面。而且長期以來一味采購國外產品對國防基礎工業造成了沉重打擊，與國外的差距也是越拉越大；按照十建設新型國防的需求，國家將逐步實現關鍵元器件的自主可控，整機根據未來戰場需要進行自主研發，鞏固國防根基，建設一個健康的、完善的國防生態體系和一支強大的國防軍隊。在這種指導思想下，需要轉變原有的觀念。以前是，外資不能進，產品可以進；現在應該是產品不能進，外資可以進。并且通過一系列股權設置和相關法律法規的完善，將企業的控制權緊緊握在自己手中，有效利用民間資本或者外資作為軍工企業產品研發生產和軍民互相轉化的助推劑。

在一系列由國家主導的政策推動下，預計中國軍工產業將在產業組織形式、產業結構、產業發展模式和產業政策上進行重大變革。在這場變革中，產業組織形式上將打破壟斷，強化“小核心、大協作、開放型”的要求，以社會化配套降低成本，實現裝備合理定價和充分競爭；產業結構上更加重視核心材料、核心器件與核心機理的突破，強調信息技術對產業的滲透；產業發展模式上變不計成本投入為國家制定裝備采購預算，引導企業創新研發，國家負責驗貨收貨，產品用于消費或出售，目標是提高企業技術水平和產品競爭力。

未來軍工行業將會有更多的優良資產通過優化整合，保留核心業務，整體打包上市；邊緣業務和配套任務交由更多的民營企業和中小企業承擔。新興涉軍公司的產品技術指標領先、研制生產體系精干、產品定價合理、改型不受限制、售后保障到位，將更加受到軍品采購方的歡迎。這樣就形成了一條新的由國防科技產業需求帶動的旺盛經濟鏈，這個“鏈條”強調企業主導、產融結合、軍民要素雙向互動，最終實現軍民雙跨、軍民一體。成為引領中國經濟轉型升級、拉動社會總需求的新經濟增長點。

（作者單位為中國電子科技集團公司第二十四研究所）

參考文獻

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