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基金風險論文精品(七篇)

時間:2023-03-25 10:51:35

序論:寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感,挖掘那些隱藏在內心深處的真相,好投稿為您帶來了七篇基金風險論文范文,愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑,助力您的創作。

基金風險論文

篇(1)

(一)選題背景

自從2001年9月,我國的第一支開放式基金華安創立以來,我國的開放式積極的發展相當迅猛,無論是從數量、規模還是質量上其增長速度都相當快。開放式基金的快速發展為我過的證券投資基金業的進一步發展注入了新的血液,并且為我過的基金產品的進一步創新開拓出了相當廣闊的空間。雖然我國對于基金的管理還難以達到國際先進水平,但是現在已經有了很大程度上的提高,并且在很多方面都在積極的吸取國外的先進經驗。如今已經初步的建立起了相對較為完善的監管體系,但是發展時間上的不足使得自身所具有的經驗過少,在面對開放式經濟管理時,難免會遇到各種各樣的問題,特別是在自身管理和外部環境方面。同時開放式基金能夠進一步的發揮出證券投資基金所具有的服務優勢。在費用模式上,我國很多開放式基金都已經推出了后端收費模式。同時在申購贖回上,現在已經有很多基金都推出了網上委托、電話委托多種交易的方式,很多較為成熟的服務項目都已經被越來越多的基金管理公司所采納。

(二)研究意義

開放式基金的出現雖然使得投資者的投資渠道變得更多,但是在開放式基金快速發展的同時還必須要面對的一個問題便是:開放式基金的快速發展也使得證券市場所需要面臨的風險增多,并且這些風險會間接的傳導給開放式基金的本身。從開放式基金自身的本質上來看,開放式基金所擁有的功能中并不包含穩定證券市場、降低系統性風險這些作用,反而具有助漲助跌的功能,容易使得證券市場的波動變得更加的劇烈。從開放式基金發展的外部環境來看,如果市場不健全,那么就需要合理的避險工具來規避風險。但是在我國,這一領域中卻是空白。因此,我們有必要對開放式基金所面臨的風險進行分析,以期找出合理的治理措施。

通過本文的研究,希望能夠在具體的實踐中發揮出一定的作用,希望能夠通過自身所學習的財務管理專業知識運用到實際中去,對開放式基金當前所面臨的風險進行分析,從中找出有效的控制相關風險的方法,能夠快速的識別、衡量和控制風險。希望能夠通過研究,學以致用,這對自己也是一種提高,同時也希望能夠通過研究使得人們能夠對開放式基金所面臨的風險有一個清楚的認識,以便于以后能夠更好的對風險進行治理。

(三)研究方法

文中主要以規范研究為主,案例分析為輔。在眾多文獻的基礎上,通過對案例的分析,進而系統、全面、深入的考察我國開放式基金風險當前所存在的風險,并在風險分析的基礎上對治理方法進行思考、研究。

二、相關概念界定

(一)開放式基金的概念、特點

1.開放式基金的概念

在我國,開放式基金指的是基金的一種運行方式,在這種方式中基金的發行份額并不固定,并且基金的份額能夠在基金合同所約定的時間以及場所內進行申購或者是贖回。

2.開放式基金所具有的特點

集合理財,專業管理。開放式基金是將眾多投資者的資金集中起來,委托基金管理人進行共同投資,表現出一種集合理財的特點。通過匯集眾多投資者的資金,積少成多,有利于發揮資金的規模優勢,降低投資成本?;鹩苫鸸芾砣诉M行投資管理和運作。

組合投資,分散風險。為了降低投資風險,一些國家的法律通常規定基金必須以組合投資的方式進行基金的投資運作,從而使“組合投資,分散風險”成為基金的一大特色。

利益共享,風險共擔。我國開放式基金的投資者是基金的所有者?;鹜顿Y收益在扣除基金承擔的費用后的盈余全部歸投資者所有,并依據各投資者所持有的基金份額比例進行分配。為基金提供服務的基金托管人、基金管理人只能按規定收取一定比例的托管費、管理費,并不參與基金收益的剩余分配。

易于變現,流動性強。由于開放式基金的份額總額不固定,基金份額持有人可以按基金合同的約定進行份額的申購和贖回。因此,基金管理人需要保有一定的現金流資產,以滿足基金份額持有人隨時進行贖回份額的需要。

運營成本及交易費用低廉。由于大量開放式基金投資者的資金以開放式基金的名義來管理,其基金運營成本及傭金可以平均分攤給每位投資者,使得基金的運營成本及傭金較低,降低投資者個人的基金投資費用。

(二)開放式基金所面臨的風險

1.市場風險

市場風險有著廣義和狹義之分,廣義的市場風險是指開放式基金在市場運行中面臨的所有不確定性。狹義的市場風險是指由于一個或多個市場價格因素的變化所導致的開放式基金凈值偏離預期收益的可能性。如:股票價格、利率、匯率等因素導致的基金凈值變化。開放式基金的市場風險主要體現在基金資產價值面臨的所有不確定性。市場風險是最常見、普遍的風險,它屬于系統性風險。

2.流動性風險

眾所周知,任何一種投資工具都存在流動性風險。所謂流動性風險就是投資者在需要賣出所投資的投資對象時面臨的變現困難和不能在合適的價格上變現的風險。與股票和封閉式基金相比較,對于開放式基金的流動性風險有所不同。由于基金管理人在正常情況下,必須以基金資產凈值為基準承擔贖回義務,投資者不存在由于在合適價位找不到買家的流動性風險,但當基金面臨巨額贖回壓力或暫停贖回的極端情況時,其基金投資者有可能以當日基金單位凈值全額贖回。如果投資者選擇延遲贖回,則要承擔后續贖回基金單位凈值下跌的風險,這就是開放式基金的流動性風險

3.申購、贖回價格未知的風險

由于我國采用未知價法,開放式基金的申購和贖回以基金交易日的單位資產凈值加減有關費用計算。投資者無法知道申購或贖回當日的基金份額凈值是多少,以什么價格成交,這種風險就是開放式基金的申購或贖回價格未知風險。

4.基金投資風險

這種風險包括股票和債券的投資風險?;鸬耐顿Y目標不同,其投資承受的風險也不同。

5.機構運作風險

(1)、系統運作風險:當基金運作各當事人的運行系統發生故障時,給投資者帶來的風險。

(2)、管理風險:基金運作當事人的管理水平給投資者帶來的風險。

(3)、經營風險:各基金運作當事人因不能履行義務給投資者帶來的風險。

6.不可抗力風險

指戰爭、自然災害等不可抗力因素發生時給投資者帶來的風險。

7.道德風險

開放式基金的道德風險是指基金的管理人或托管人等為了自身的利益或其股東的利益而做出損害基金持有人利益的行為?;鹱鳛橐环N“受人之托、專家理財”的投資方式,是以信任為其存在基礎的。開放式基金的投資者將資金委托給基金管理人管理和運用之后,由基金托管人負責保管基金資產并監督基金管理人的投資運作?;鸸芾砣伺c托管人作為受托人,對基金投資人負有信賴義務。但由于存在委托-關系,受到信息不對稱因素影響,會出現“內部人”控制問題,導致違背基金宗旨、妨礙基金業健康發展的道德風險的發生。

8.信息披露風險

開放式基金信息披露要求較嚴,單位資產凈值基本上是每個交易日連續性公布,保證在一定時間內按此凈價出售或贖回基金份額。對比封閉式基金單位資產凈值一般半年公布一次,較長時間的信息對基金管理人運作基金有較大的自由空間,只要在半年公布的業績令投資者滿意就可以了,不必在意每個交易日是否有令人滿意的表現。而較短時間的信息披露有利于投資者監督基金經理人的行為,對基金管理人的要求更嚴,基金管理人必須關注和考慮每次信息披露會否影響到投資者信心,導致大規模的申購與贖回行為發生產生的風險。

三、開放式基金實例分析

本章主要以廣發基金管理有限公司為例對開放式基金的市場風險和流動性風險進行分析。

(一)公司簡介

廣發基金管理有限公司是由廣發證券股份有限公司等機構發起、經中國證監會批準設立的專業基金管理公司,總部設在廣州,公司注冊資本金1.2億元人民幣。公司秉持“專業創造價值、客戶利益為上”的經營思想,致力成為誠信、專業的基金管理公司,為投資者謀求長期穩定的收益。公司目前管理廣發聚富、廣發穩健增長、廣發小盤、廣發貨幣、廣發聚豐、廣發優選、廣發大盤、廣發核心、廣發強債九只開放式基金。截至2007年12月31日,公司管理資產總規模達1377.4億元。廣發基金管理有限公司擁有強大的資源優勢、嚴謹科學的管理體系、高素質的人才隊伍,堅持“簡單、透明、務實、高效”的經營理念,致力成為品牌突出、信譽優良、特色鮮明的基金管理公司,為投資者謀求長期穩定的收益。廣發基金管理有限公司通過面向海內外公開招聘吸收了一批優秀的專業人才。公司員工具有豐富的證券從業經驗,平均從業年限4.5年,其中投資管理人員的平均從業年限都在8年以上。

(二)市場風險案例

通過對開放式基金市場風險規范的研究,分析出運用衍生金融工具和資產配置可以規避系統風險和化解非系統風險。而開放式基金風險管理又是實務操作很強,需要與理論緊密聯系在一起,下面就從資產配置的視角對廣發基金公司非系統風險進行案例分析。

1.基金持倉資產配置分析

(l)基金持倉比重的計算

根據基金季末的數據,股票持倉比率二股票市值/基金凈資產值*100%,債券及貨幣持倉比率=債券及貨幣市值/基金凈資產值*100%。

(2)進行基金間比較,基金內部趨勢和投資策略的分析,如廣發優選、廣發聚富.

從表3.1能夠看出廣發基金公司旗下的這兩種基金在2008年年初、年末的平均股票持倉均在60%左右,隨著深滬股市大盤指數下跌,股票持倉減少(其中第四季度略漲),與深滬股市大盤指數下跌形成同向走勢,而同期債券持倉比例增加,與深滬股市大盤指數下跌形成很好的反向走勢,及時增加債券持有量,減少股票持有量,從而減少受深滬股市大盤的影響,從而相對跑贏大盤。但是由于二者的股票持倉比例都較高,對于股票減倉的調整都不四、對我國開放式基金風險進行治理的對策分析。及時,因而全年下跌幅度都較大,都超過同期業績比較基準。

從表3.2能夠看出從絕對收益看,只要是涉及到股票方向投資的基金,都會出現虧損的情況;但是從相對收益看,總體上看基金的收益還是以微略的優勢跑贏了大盤,它們跌幅都小于上證指數的跌幅)。而相對于廣發聚富(平衡型基金)來講,廣發優選跌幅要高點,這與基金的投資策略有很大關系,廣發優選作為成長型基金投資目標是長期資本增值,而成長型基金往往有很強的投機性,因而波動也比較大。

2.基金投資行業資產配置分析

(l)基金投資行業集中度的計算

根據基金季末公布的數據,前三行業股票市值/基金的股票市值*100%

(2)廣發優選的行業集中度從兩個期間的考察來看,均較集中。

從表3.3能夠看出,對廣發優選兩個時期的行業集中度比較可以看出制造業為投資行亞集中度最高的一個行業,持籌比例較穩定,但趨勢略增。2008年6月末,廣發優選行業集中度極為明顯,重倉在制造業、房地產、金融保險、采掘業,且周期性行業比重較高,在國內經濟形勢不明朗的情況下,這種操作策略將會冒相當大的風險,事實也證明,2008年廣發優選上半年錯判經濟形勢,資產配置方向出現較大失誤,基金凈值下跌較大;而在下半年,廣發優選對采掘業、金融保險業的持籌比例下降,相對于6月底,分別下降了60.90%、52.11%,對房地產行業投資比重也下降,對醫藥行業和有技術特點及發展空間的中小板公司進行增持,說明廣發優選下半年適度優化持倉結構,謹慎操作,配置具有具有較好的安全邊際、下跌空間不是很大的行業,從而避免了全年更大的損失。

3.基金公司集中持股資產配置分析

從表3.4中能夠看出,我國上市公司質量整體不是很高,優質藍籌股稀缺,基金管理人難以進行各種不同類型的股票投資組合,其結果是多家開放式基金管理公司重倉持有一只股票或幾個相同的股票。

在2000年到2008年度的證券市場,為規避風險,基金管理公司紛紛集中持股,行業高度集中,投資風格、投資策略雷同。在2008年第4季度,受4萬億政府刺檄計劃、家電下鄉、醫改等投資主題的影響,基金公司對機械設備、醫藥生物、房地產、建筑和公用事業等投資都有所增持,但是投資均顯示出一個規律:即多只基金重倉持有同樣幾只股票。過于集中的投資組合,雖然可以分散非系統風險,但卻使投資品種的流動性下降,基金的流動性也隨之下降,并可能加劇市場的動蕩。少數基金重倉股的表現極大地影響了大盤的漲跌波動,非系統風險被人為放大,另外投資理念的趨同,使投資行為趨同,影響投資風險的規避,也放大了非系統性風險,只有理性的、差異化的投資才是投資取得較好回報的保障。

(三)流動性風險案例

由于我國特殊的市場環境及基金份額持有人投機心理,若基金公司所持有的資產流動性不強,那么這些很容易引發贖回危機。下面就從開放式基金公司流動性資產持有對廣發基金管理公司進行案例分析。

流動性資產比重=(現金+國債)/總資產*100%。流動性資產的比重這個指標體現開放式基金的特性,這個比例越高,說明基金的資產流動性越強,應對贖回壓力的能力也越強從表3.5中能夠看出廣發基金管理公司旗下的不同基金,其流動性資產在基金凈值中的比重也不同,而且具有較明顯的差異,廣發聚豐、廣發優選、廣發大盤、廣發小盤、廣發核心流動性資產比重均在15%左右,而廣發穩健流動性資產比重較低僅為8.7%,廣發聚富與廣發強債卻高達30%以上。

總的來說廣發基金管理公司旗下的8個開放式基金流動性資產比重較高,8只基金平均水平為19%,這說明各基金贖回壓力比較大,基金管理人對投資者的贖回行為都保持了較高的警惕,因而都保持了較高的流動性資產比重。

對于基金管理人而言,為避免基金贖回對現金需求的增加,基金經理要做好基金的持有人結構分析,增加流動性高的股票持有比例;合理配置流動性高的債券及現金的比例等。

四、開放式基金風險治理對此分析

(一)構建我國開放式基金風險預警體系

從近兩年我國證券市場的走勢來看,我國的股市一直都沒有擺脫政府政策性干擾的影響,這也從一個側面表明我國資本市場在許多方面還不夠成熟,各方面亟待完善。要想構建一個透明度高、結構合理、運行高效、功能完善的資本市場還有很長的路要走。開放式基金作一支重要的投資力量,在我國復雜的資本市場環境中運行也步履蹣跚,但它的出現卻極大地調動了投資者的投資熱情,它的存在能夠吸引儲蓄資金進入資本市場,改善投資者結構,起到穩定和發展資本市場的作用。我國開放式基金要想健康穩定的發展,一方面基金管理人需要有效地管理和防范基金各類風險,另一方面基金管理人還需要更深刻地認識到基金風險之間的聯系和傳導。為此,開放式基金管理人需要建立一個相對完整的風險預警體系,來監控基金在運行過程中的潛在風險,并對重大風險做出預警。

風險預警體系主要適用于可度量風險的識別與評估。從開放式基金管理人的角度來說,可度量風險的指標體系可以分為二個層次:一是基金管理公司的管理層作為一級指標,度量基金管理公司整體的風險情況,對基金總體風險進行預警,根據風險狀況制定公司整體的風險管理政策;二是風險管理部門作為二級指標,對其所管理的各只基金進行具體的風險預警?;鸸芾砉镜娘L險預警體系要由上及下的方向進行構建。兩個層次之間相互配合、協調運作。另外,從監管角度來講,開放式基金管理公司的管理層要設立總體的風險預警指標,制定一套完整的風險預警體系,對各部門的風險進行監管,風險管理部門對基金所面臨的各種風險進行實時監控、及時預警并有效管理。

(二)加強外部監管

針對我國目前的市場發展狀況,應加快完善證券投資基金的監管法律體系。在現有的法律、法規的基礎上,應嚴格按照公開、公正、公平的原則執法。一是加強對基金產品誠信責任的監督,使風險收益關系相對固定,避免無法引導大規模資金入市情況的發生。二是完善基金公司的法人治理結構,要明確法人治理結構中權利、責任的劃分,公司董事會要保證公司業務平穩進行,獨立董事能真正發揮監督作用,避免違法違規現象發生。三是完善基金公司的信息披露情況,這對于保護基金投資者的合法利益、促進投資者理性決策、強化基金監管等均有重要作用。四是完善并強化基金自律監管體系。行業自律組織是各國基金監管體系中重要的組成部分,發揮著政府監管不可替代的作用。我國也應盡快完善類似的自律組織,在基金行業內形成一個比較規范的自我協調、相互制約的自律機制作為國家監管的補充和完善。可借鑒國外經驗,由中國證監會授予其某些監管權,以提高其權威性,發揮行業自律、自我管理的作用,提高基金管理水平,減少道德風險的發生。

(三)加強基金管理人內部控制

內部控制是指公司為防范和化解風險,保證經營運作符合公司的發展規劃,在充分考慮內外部競爭環境的基礎上,通過建立公司組織機制、運作管理方法、實施操作程序與控制措施而形成的系統。內部控制是為維持基金管理公司正常有序地運行而制定出來的制度規定。近年來,我國開放式基金風險管理的實踐充分表明,一個基金管理公司,若沒有有效的內部控制制度,就不可能健康持續地發展。沒有有效的內部控制,基金管理人的風險管理就是紙上談兵。只有有效的內部控制制度,才能夠在一定程度上幫助基金管理公司提升風險管理的水平,從而有效防范基金的各類風險。為了加強基金管理公司內部控制,促進公司誠信、合法、有效的經營,保障基金持有人的利益,2002年12月,中國證監會依據國家有關法律法規制定了《證券投資基金管理公司內部控制指導意見》?;鸸芾砣藨Y合自身的具體情況,依據國家的法律法規來建立科學合理、控制嚴密、運行獨立而高效的內部控制體系。

基金管理人想要加強內部控制,還需要培養公司文化、價值觀與員工職業道德,同時公司的組織結構要相互制衡,明確公司內部權責的劃分和管理層的職權范圍,從制度上來構建基金管理人的內部控制體系?;鸸芾砣藨ⅹ毩⒌娘L險管理部門,其內部監管職權與管理層之間要相互獨立,形成相互制衡、運行高效的內部控制體系。

(四)加強投資者的理性投資教育

我國基金管理人應加強對投資者的理性投資教育。由于我國開放式基金的發展時間較短,投資者對開放式基金的了解程度十分有限,在一定程度上還存在著認識誤區和錯誤觀念。例如:把開放式基金作為存款或保險,或把開放式基金當成是股票進行頻繁買賣,認為基金越便宜越好,只關注基金的過往風險,卻忽略基金的投資風險,喜歡頻繁分紅的基金等。為了加強開放式基金的投資者教育,基金管理人應當通過管理人網站、座談會、柜臺現場的講解等方式,開展多種形式的開放式基金投資者教育活動。進行教育的目的是使投資者充分了解開放式基金、了解基金風險、了解基金管理人,改變投資者以往存在的誤區,根據自己的投資偏好和風險承受能力,在適當的時機,選擇合適的開放式基金進行投資。

總之,通過對投資者的理性投資教育,向投資者普及開放式基金知識,充分揭示基金投資的風險,使投資者充分理解基金長期投資的必要性和重要性,充分認識不同類型開放式基金的風險特征,及其風險對金融穩定的負面影響。引導投資者根據自己的風險承受能力,自主決策,自主投資,自擔風險,避免盲目跟風。培養投資者的理性投資行為,使投資者隊伍與開放式基金市場的發展同步成熟。

五、結語

中國股市的持續走強使得我國開放式基金的銷售火爆,發行數量和發行數額持續增加。這使得對我國開放式基金的風險管理的研究越來越重要。近幾年來,我國開放式基金高速地發展,在證券市場上己是最大的機構投資者。而隨著規模的擴張和市場的規范,基金經理們面臨的競爭和風險也越來越大,迫切需要建立有效的風險管理系統來強化基金的風險管理,盡可能地規避風險。近兩年,我國開放式基金以幾何增長的速度高速發展,在證券市場上占有越來越重要的位置。而隨著規模的擴張和市場的規范,基金管理公司面臨的風險也越來越大,迫切需要建立有效的風險管理系統來強化基金的風險管理,盡可能地規避風險。本文在遵循風險管理基本原理和一般程序的前提下,對開放式基金管理公司所面臨的風險進行了研究。在研究中發現還需要注意以下問題:

首先,證券投資組合理論是建立在對現實市場簡化基礎之上,同時都隱含著理性人假設和市場有效假說。但是現實的市場中各種風險變化莫測,并且市場并不是完全有效、理性的;并且,很多市場因素是投資組合所無法包含的。因此在遇到市場系統性風險時,市場的恐慌情緒可能使投資組合面臨的風險可能會放大。

篇(2)

關鍵詞:證券投資基金;基金組合;規模;風格;組合績效

Abstract:This paper builds fund portfolios using the non-back home weight-equivalent sampling method with weekly data out of a pool of 133 securities investment funds established in China prior to October 1,2004 which are categorized into 8 groups according to their investment styles over a dataframe from January 1,2005 through March 31,2008(161 weeks). Based on an investigation of the relationships respectively between scale and risk,fund portfolio’s performance,we proceed to explore the connections between funds’styles of fund portfolio,the style abundance index and risk,fund portfolio’s performance. Finally,some guidelines for construction of optimal fund portfolio are postulated which take into account the twin factors of scale and style,moreover, an optimal investment style model and an optimal style abundance index model are presented.

Key Words:securities investment fund,fund portfolio,scale,style,portfolio’s performance

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2010)03-0068-05

截至2008年3月31日,我國共有封閉式證券投資基金(以下簡稱封閉式基金)35只,開放式證券投資基金(以下簡稱開放式基金)353只,市值規模達2,471.97億元。同時,我國證券投資基金(以下簡稱基金)產品不斷增多,類型也日漸豐富,基金已經成為各大機構投資者和個人投資者重要的投資和理財工具。

當前,越來越多的投資者以基金作為其主要的投資品種。那么,為了達到分散投資風險的目的,各類投資者在持有基金時,應將組合理念應用于基金這一資產類別,即選擇一攬子基金產品來構建基金組合。這樣,我們面對的問題就是,投資者應據何種標準從現有龐大的基金池中選擇基金構建最優基金組合呢?本文即在考慮經典組合理論關注的最優組合規模的同時,根據基金的特性,選擇基金投資風格為基金產品類型的界定因素,通過對最優規模和最優風格豐富化程度的研究,探討基金最優組合的構建。本文的結構安排為:第一部分為文獻綜述,評析已有研究;第二部分為研究設計;第三部分為實證研究及分析;第四部分為結論及啟示。

一、文獻綜述與問題的提出

1952年,Markowitz將投資分散化思想用數學語言進行表述,首次提出了預期收益率―方差原則,即投資者在相同預期收益率條件下選擇風險最小的資產組合,在相同的投資風險下選擇預期收益率最大的資產組合;同時也給出構建投資組合的一個基本原則,即組合中資產的相關系數要盡可能低。這些為投資組合理論奠定了基礎。隨后,在Sharpe(1963)、Lintner(1965)等人對組合理論給以簡化與進一步完善的基礎上,投資組合理論開始在有效算法、交易費用、跨期組合等方面不斷深化。

與此同時,學術界對投資組合中的資產多樣化、風險分散化以及最優投資組合的構建做了深入的研究。Evans和Archer(1968),Fisher和Lorie(1970),Statman(1987),Newbould和Poon (1993)等研究都發現,在一定范圍內,隨著組合內股票數量的增加,組合的風險在趨于降低;Campbell等(2001)則比較研究了不同時間段投資組合股票數量和非系統風險分散之間的差異,發現市場非系統風險增加時,充分分散的投資組合所需股票數目也大大增加。

在上述投資組合理論與實踐不斷深化特別是二十世紀90年代以來證券投資基金迅猛發展的基礎上,國外學者們也開始將組合資產選擇對象轉向基金,探討基金組合的構建(主要是作為組合投資工具FOF① 的構建)問題,其中一個研究主線是關注基金組合的最優規模,如Morltrup(1998)發現基金組合最優規模為7至13只;Louton (2006)利用簡單隨機等權方法構建組合,發現在10年投資期限的基金組合中,持有10至12只基金能分散60%組合風險。另一研究主線是考慮基金組合規模和跨風格投資,代表性研究主要有:O’Neal(1997)研究得出規模為6只的基金組合能足夠有效地分散終期風險,而且,跨風格投資比單一風格投資能獲得更好的收益;Fant和O’Neal(1999)發現基金組合最終財富的波動能通過風格類別多元化和選用更多基金管理人旗下基金而分散。

在國外上述研究的基礎上,國內學者也對以基金為資產構建基金組合做了相關研究:普繼平和馬永開(2005)通過建立簡單隨機等權模型進行實證研究,得出了基金組合適度規模為7至13的結論;黃少安和韋倩(2007)分別構建簡單隨機等權組合和跨投資風格組合,發現機構投資者持有基金的最優組合規模為73只左右。

上述研究為本文的研究思路和方法提供了重要的理論基礎和啟示。同時我們也看到,現有研究存在的主要缺陷是,在研究基金最優組合構建時,主要側重點是研究組合內基金數量即最優規模而很少考慮到基金特征,少數考慮到跨風格投資的研究要么是將規模與風格因素分開研究的(如O’Neal,1997;黃少安和韋倩,2007),要么是僅僅考慮了風格因素對組合風險的影響(如Fant和O’Neal,1999),而沒有將基金投資風格作為基金資產的界定因素來考察,更缺少將規模因素與風格因素結合在一起研究最優基金組合的構建。針對現有研究的不足,本文即以中國證券市場為背景,將經典組合構建理論與基金資產特征――基金投資風格相結合,對投資組合內部資產的選擇由單一股票、證券上升到股票、證券的組合――證券投資基金,并將最優基金組合的構建目標由單一的最優規模拓展到對“最優規模與最優風格豐富化程度”的綜合考量,以期使基金組合構建理論更為科學,并更好地指導實踐。

二、研究設計

(一)樣本選擇

由于我國證券投資基金成立較晚,因此,必須在樣本的數量和時間序列的長度上有所權衡。一方面如果樣本數選擇太多,會使基金收益時間序列太短,不具說服力;另一方面如果基金時間序列過長,則可納入研究范圍的基金數目就會減少很多,這同樣會降低研究結果的可信度。本文考察2005年1月1日―2008年3月31日共161周的情況??紤]到基金的建倉期,本文選擇2004年10月1日前成立的133只基金,其中包括1只保本型基金、2只消極配置開放式基金、12只普通債券型基金、31只股票封閉式基金、10只貨幣市場型基金、33只積極配置開放式基金、5只混合型基金和39只股票開放式基金。本研究所涉及到的基礎數據來源于Wind和ccer。

(二)計算方法

1. 計算基金i在樣本期內的各周收益率。

,其中,如果基金為封閉式基金,則為基金在第周的收盤價;如果基金為開放式基金,則為基金在第 周的單位凈值;為基金

在第周的分紅?;鹪?周內的平均收益率是:

;基金在 周內的標準差是:

2. 簡單隨機等權基金組合的對數差分收益率及標準差的計量方法?;鸾M合在第周的平均收益率是:

,其中N為組合中含有基金的個數,即組合的規模;T 周內基金組合的平均收益率是:

;T周內基金組合的標準差是:

3. 組合的Sharpe指數的計算方法。Sharpe指數用來測度對總風險的業績回報。包含只基金的組合的Sharpe指數為:,其中表示無風險資產的平均收益率 , 為基金的組合收益率。

4. 組合的風格豐富化指標計算方法。綜合規模因素N和風格種類K兩大因素,我們設計基金組合風格豐富化指標 。該基金組合風格豐富化指標的具體涵義是基金組合內部單只基金所承載的風格豐富化水平,充分考察了同等組合規模不同風格類型數目的基金組合以及同種風格類型數目不同組合規模的基金組合,客觀全面地體現出基金組合內部基金風格豐富化狀況。

(三)組合的構造方法

本文根據基金風格將所有樣本基金分為普通債券型、積極配置型開放式、消極配置型開放式、保本型、貨幣市場型、股票型開放式、股票型封閉式、混合型共8種不同風格的證券投資基金。

基金風格分類的標準為:各風格基金互斥,一只基金只屬于一種風格類別;不同風格具有不同的風險收益特征;這些風格基金都是完備的。

以161周整體樣本期為研究區間,從可選的133只基金中,依照非回置式的抽樣方法。

1. 研究基金組合規模N時的抽樣方法:從133只基金中隨機抽取1只基金,計算標準差和Sharpe指數;從剩下的132只基金中隨機抽取另1只基金,與剛才的基金構成2只基金的投資組合,計算組合標準差和Sharpe指數;按此類方法一直計算下去,直到基金組合規模達到100只為止;將上述過程重復5000次,以減少隨機抽樣帶來的誤差,使結果具有穩健性,最后計算每種規模基金組合的平均標準差、平均Sharpe指數。

2. 研究基金組合風格類型K時的抽樣方法為:首先隨機選擇 種風格,在其中各選1只基金,確保該基金組合內部基金風格數為K;然后將這K類風格的其他基金混合,進行非回置性等權隨機抽樣并計算平均標準差和平均Sharpe指數;最后,將上述過程重復5000次以減少隨機抽樣帶來的誤差。

3. 研究基金組合風格豐富化指標Sm時的抽樣方法為:在上述抽樣基礎上,在風格類型K 抽樣時納入組合規模N,分別計算不同Sm值時的平均標準差和平均Sharpe指數,同樣將該抽樣過程重復5000次減少隨機抽樣帶來的誤差。

三、實證結果及分析

依照非回置式的抽樣方法,從8種風格共133只基金中抽取基金構建基金組合,首先研究基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;然后探析基金組合內部基金風格狀況即風格類型數目K與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;接著結合基金組合規模N與基金組合風格類型K兩種因素,研究基金組合風格豐富化程度指標Sm與平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;最后在上述研究基礎上推斷出平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的兩個模型。

(一)基金組合最優規模的確定

我們來觀察基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系。按照以往研究中關于研究資產組合規模的思路,得出關于基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系圖,如圖1和圖2所示。

從圖1和圖2可以看出,隨著基金組合規模的擴大,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增大。當組合內基金數量由1只增加到30只時,基金組合平均標準差減小幅度很大(下降了10.55%),平均Sharpe指數上升幅度也很大(上升了3.78%);此后組合規模再增加,組合風險和績效的變動幅度越來越小,特別是組合規模達到40只基金之后,無論是平均標準差還是平均Sharpe指數都基本趨于穩定,基金組合的系統風險約為0.0252。這就一定程度上印證了已有國內外研究所得出的存在基金最優組合規模的結論??紤]到隨著組合規模的擴大所帶來的管理成本的提高,就本文的研究樣本和時期內,可以初步得出基金最優組合規模在30-40只基金左右。

(二)基金組合最優風格類型的確定

由圖3可以看出,從總體趨勢來看,隨著基金組合內部風格類型數目K的增加,基金組合的平均標準差呈現下降趨勢,這反映出組合內部風格增加會帶來組合風險的降低;從變化幅度來看,當風格類型唯一時,基金組合風險最大(為0.0184),風格類型數目由1種增加到2種時,基金組合平均標準差減少幅度最大(下降了13.04%),風格類型數目由2種增加到4種時,基金組合平均標準差減小幅度較大(下降了9.38%),風格類型數目再增加時,比如增加到5種之后,要么組合風險不變,要么其風險的下降已經微乎其微,由此我們可以推斷,從風險分散化的角度看,基金組合的最優風格類型數目為4到5種。

由圖4可以看出,從總體趨勢而言,隨著基金組合內部基金風格類型數目K的增加,基金組合的平均Sharpe指數隨之增加,這反映了組合內部風格增加會帶來基金組合績效的增加;從變化幅度而言,當基金組合內風格類型唯一時,其平均Sharpe指數最低(為0.1403),風格類型由1種增加到3時,組合平均Sharpe指數的增加幅度最大(上升了9.76%),當風格類型大于3種時,組合平均Sharpe指數的變化則比較平緩,甚至在風格類型為5種的時候,Sharpe指數還出現了較明顯的下降,由此我們可以得出,從績效角度而言,在我們的研究樣本和時期內,基金組合的最優風格類型數目為3到4種。

(三)規模與風格的結合:基金組合風格豐富化指標Sm與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系

由圖5可以看出,總體而言,基金組合風險隨著組合風格豐富化程度的增加而不斷減小,且在基金組合風格豐富化指標Sm在(0,0.2]時,組合風險分散效果最為明顯,而超過0.2時組合風險分散幅度則趨于平緩。

由圖6可知,總體上看,基金組合平均Sharpe指數隨著基金組合風格豐富化程度增加而不斷上升,表明在構建基金組合時增加組合內部基金風格豐富化程度將有利于組合績效的提高;局部而言,平均Sharpe指數最大值出現在基金組合風格豐富化指標Sm為0.15處,我們可以推斷在構建組合規模為N的基金組合時,如果使其內部基金風格數K為0.15N,將使得基金組合績效達到最優。

(四)基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系模型

本文在研究基金組合的風格因素進行簡單隨機等權抽樣時,擬合出基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系模型,見圖3和圖5曲線。結果如下表1所示。

從表1的兩個模型可以看出,基金組合的風險

與基金組合內風格類型K呈反比例關系,即風格類型越多,基金組合的風險分散效果越好,而在綜合考察組合規模N與風格類型K時,基金組合規模因素與組合標準差成正比,這與Evans和Archer(1968)、Latane和Young(1969)、Markowitz(1979)單一考慮規模因素與組合標準差關系時所得規模因素N與組合標準差成反比例的結論不同。這就說明,基金組合的規模并非越大越好,且在構建最優投資組合時,規模并非是唯一考慮因素,換言之,在構建基金組合時,我們要同時考慮組合規模因素N和基金風格因素K。

(五)基金“雙優”組合的確定

綜合以上的結論,我們可以嘗試建立同時具備最優規模和最優風格豐富程度的“雙優”基金組合。按照0.15N的結論,如果N=30的話,則最優風格類型為4種左右,當N=40時,最優風格類型為6種,這樣,按照各角度的結果互相支持的原則,我們即可得到基金組合的最優規模為30只基金、組合中的最優風格類型為4種,從而滿足了0.15N時基金組合績效最大化的狀態。

四、結論與啟示

本文將投資組合思想應用于證券投資基金這一迅猛發展的投資工具來構建基金組合,在對已有文獻比較關注的組合規模N的研究基礎上,本文著重考察了基金組合內部風格類型K對基金組合構建的影響,并實證分析了規模因素和風格因素相結合即基金組合風格豐富化指標Sm對基金組合構建的影響。本文的研究結論與啟示如下。

(一)從基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系來看:隨著基金組合規模的擴大,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增大,且組合規模增加之初,其分散風險、增加績效的效果最為明顯,而達到一定規模時(本文得到的最優規模大致在30-40只基金左右),組合內基金數量再增加,組合風險和績效基本趨于穩定。這進一步印證和說明了組合規模并非越大越好,構建基金組合時必然存在最優規模。

(二)從基金組合風格類型數目K與平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系來看:隨著基金組合內部風格類型數目K的增加,基金組合的平均標準差呈現下降趨勢,平均Sharpe指數隨之增加,且基金組合風格類型數目超過4時,組合風險和績效變動甚微。這說明組合內部風格類型K的增加會帶來組合風險的降低和組合投資績效的提高,換言之,構建最優基金組合不能忽視基金的風格類型因素。

(三)從基金組合風格豐富化指標Sm與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系來看:隨著組合風格豐富化程度的增加,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增加,這說明基金組合內部基金風格越豐富,將越有利于組合風險分散和組合績效的提高。另外,由基金組合風格豐富化指標Sm等于0.15時基金組合績效達到最優可知,如果在構建組合規模為N的基金組合時將其內部基金風格類型數目K定為0.15N,將使得基金組合績效達到最優。

(四)從基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系式來看:一方面,基金組合風格類型K與組合平均標準差成反比例關系;另一方面,與以往研究存在差別的是,基金組合規模N與組合風險呈正比例關系,這是因為在該模型中綜合考慮了風格類型K的因素,使得規模的增加反而會提高組合風險,這進一步說明并啟示我們,在構建基金組合時,單一考慮規模因素可能結果適得其反,我們要得到最優基金組合就必須綜合考慮規模因素和風格因素。

注:

①FOF(Fund of Fund)發源于20世紀90年代的美國,主要集中在歐美發達國家,它是指以基金為資產標的進行集合投資,在一個委托賬戶下持有多只基金,分散投資降低風險,更好地發揮專家集合理財的優勢。

參考文獻:

[1]Markowitz,Harry M.,Portfolio Selection[J].Journal of Finance,1952,Vol. 7,77―91.

[2]Sharpe,W. F.,A Simplified Model for Portfolio Analysis[J].Management Science,1963,Vol. 9,277-293.

[3]Lintner J.,The Valuation of Risk Asset and the Selection of Risky Investment in Stock Portfolios and Capital Budgets[J].Review of Economics and Statistics,1965,Vol.47,13-47.

[4]Evans J F,Archer S H.,Diversification and the reduction of dispersion:an empirical analysis[J].Journal of Finance,1968,23(5),761-767.

篇(3)

[論文關鍵詞]廣西 新農保基金 監管

一、新農?;鸨O管機制的理論基礎

(一)公共產品理論

公共產品(public goods)是與私人產品(private goods)相對的,公共產品在消費或使用上具有非競爭性(non-rivalness),在受益上具有非排他性(non-excludability)。20世紀初,國外一些知名學者通過將邊際效用價值論運用到財政學科的研究上,形成了公共產品理論(Public Goods Theories)。1919 年,瑞典經濟學家林達爾( Lindahl equilibrium )提出了著名的公共產品理論成果之——林達爾均衡模型,該模型認為公共產品的價格是由公民的購買意愿決定,而不是由某些政治選擇機制和強制性稅收來決定。1954年,學者薩繆爾森提出了著名的“公共支出的純粹理論”,該理論認為公共產品的消費不受任何他人對這種產品消費的影響。1956年,學者蒂鮑特(C.M.tiebout)發表了 “一個地方支出的純理論”。1965年,學者布坎南在其“俱樂部的經濟理論”中首次對準公共產品進行了討論,認為只要是集體或社會團體決定,為了某種原因通過集體組織提供繁榮物品或服務,便是公共產品,公共產品的概念得以拓寬。1973 年,學者桑得莫從消費技術角度研究了準公共產品,從此公共產品理論的發展主要集中在如何設計機制以保證提供公共產品的效率上。

根據公共產品的相關定義及理論,新型農村養老保險(以下簡稱“新農?!保┗鹁褪且环N準公共產品,具有非排他性和不充分的非競爭性。對于全國的農民來說,農民甲在享受新農保時,并不排斥農民乙參保。但是,隨著全國參保人數的不斷增加,地方和中央的財政面臨的壓力也隨之增大,成本增加,故增加邊際人數的參保成本并不為零,因而新農保在非競爭性上表現不充分。新農保的這種特性決定了必須由廣西各級地方政府這只“看得見的手”進行合理干預和調節,不斷健全和完善廣西新農保相關制度。

(二)博弈論

博弈論(Game Theory),又名“賽局理論”、“ 對策論”,是經濟學的標準分析工具之一,博弈論認為一個主體(個人或組織)的選擇會與其它主體選擇的產生相互影響,研究具有競爭性質現象的數學理論和方法。中國古代的《孫子兵法》算是最早的一部關于博弈論的著作,近代對于博弈論的研究始于馮·諾伊曼(von Neumann)。1928年,學者馮·諾伊曼(von Neumann)證明了博弈論的基本原理。1944年,馮·諾依曼和摩根斯坦將二人博弈上升到多人博弈,并將博弈論系統應用到經濟領域。1951年,約翰·福布斯·納什(John Forbes Nash Jr)利用不動點定理證明了均衡點的存在,提出了納什均衡的概念和均衡存在定理。此外,塞爾頓、哈桑尼等學者的研究也對博弈論發展起到了很好的推動作用。本文通過借鑒納什均衡(Nash equilibrium)對廣西新農?;鸬氖袌龌\作中農民、政府部門和第三方機構等的多方博弈進行分析,提出完善廣西新農?;鸨O管機制的措施。

二、廣西新農?;鸨O管機制的構成

截止2011年5月底,廣西壯族自治區新農保參??側藬颠_到352.5萬人,占全區農業人口的8.56%,2012年年內將提前半年實現新農保制度全區覆蓋。各政府相關部門充分發揮職能作用,通過完善新農?;鸸芾眢w系,逐步健全內控外監制度,構筑廣西新農保基金監管的長效體系。

(一)新農?;鸸芾眢w系

根據《國務院關于開展新型農村社會養老保險試點的指導意見》(國發[2009]32 號)和《廣西壯族自治區新型農村社會養老保險試點的指導意見》(桂政辦發[2010]3號)(以下簡稱《指導意見》),新農?;饘嵭锌h級管理,納入縣級社會保障基金財政專戶,實行收支兩條線管理,單獨記賬和核算,按有關規定實現保值增值。并建立全區統一的新農保信息管理系統,將新農保的登記、繳費、核算、查詢等項目全部納入信息管理系統,逐步實現廣西新農保管理信息化、規范化。

廣西壯族自治區的新農保基金管理體系由縣、鄉、村三級構成,并實行屬地化管理。根據《廣西壯族自治區新型農村社會養老保險經辦規程》(試行),自治區級和地級市社保機構負責組織指導轄區內各級社保機構開展新農保經辦管理服務工作,協調財政及時劃撥新農?;穑粎⑴c制定本地區新農保管理辦法、財務管理細則;制定本地區新農保內控和稽核制度;規范保險費的收繳、養老金的社會化發放和管理工作;參與新農保信息化建設和管理工作;編制、匯總、上報本級新農?;鹭攧?、會計和統計報表;組織開展人員培訓等工作??h(市、區)級社保機構負責新農保的參保登記、保險費收繳、基金管理、個人賬戶建立與管理、待遇核定與發放、保險關系轉移接續、檔案管理、統計管理、受理咨詢、查詢和舉報等工作,并對鄉鎮事務所的業務經辦情況進行指導。鄉鎮事務所負責對參保人員的參保資格、基本信息、待遇領取資格及關系轉移資格等進行初審,錄入有關信息,并負責受理咨詢、查詢和舉報、政策宣傳、情況公示等工作。村協辦員具體負責新農保參保登記、繳費檔次選定、待遇領取、關系轉移接續等業務環節所需材料的收集與上報,負責向參保人員發放有關材料,提醒參保人員按時繳費,通知參保人員辦理待遇領取手續,并協助做好政策宣傳與解釋、待遇領取資格認證、摸底調查、農村居民基本信息采集、情況公示等工作。并對新農保經辦流程做出了明確的規定。

(二)廣西新農?;鸨O督體系

根據廣西壯族自治區《指導意見》第二十三條規定:“各級人力資源和社會保障部門要切實履行新農?;鸬谋O管職責,制定完善新型農村社會養老保險各項業務管理規章制度,規范業務程序,建立健全內控制度和基金稽核制度,對基金的籌集、上解、劃撥、發放進行監控和定期檢查,并定期披露新型農村社會養老保險基金籌集和支付信息,做到公開透明,加強社會監督。各級財政、監察、審計部門按各自職責實施監督,嚴禁擠占挪用,確?;鸢踩??!钡诙臈l規定:“新農保經辦機構和村民委員會每年在行政村范圍內對村內參保人繳費和待遇領取資格進行公示,接受群眾監督。”通過對新農?;鸬膶徲嫳O督、內部監督和社會監督等途徑,保證廣西新農?;鸬氖罩Х蠂曳?、法規和內部規章制度,確保新農?;鹪谶\行過程中不受損失,提高新農?;鸬墓芾硇б?。

三、廣西新農?;鸨O管機制的現狀分析

近年來,盡管廣西各級地方政府不斷加大新農保基金管理制度建設的步伐,完善基金監管機制。但隨著廣西經濟社會的快速發展,農民參保的訴求日益強烈,新農保業務呈急劇增長的態勢,但也存在一些不足。

(一)監管力度有待加強

目前,針對新農保基金的監管主要來自各級勞動和社會保障部門自身的內部監督,以行政監督為核心,而缺乏應作為主要監督力量的審計監督和社會監督外部的有力監督。同時,國際上通行的做法是通過分離社?;鸬恼骼U、管理和使用,來保障養老保險基金的安全性、流動性與收益性(即保值增值)。而我國目前采取的是“收支兩條線”的管理辦法,雖然增加了財政部門和銀行的審核,但是針對新農?;鸬幕I集、發放等需加強監管力度。

(二)法制建設滯后

廣西已經相繼出臺了《廣西壯族自治區新型農村社會養老保險試點的指導意見》、《廣西壯族自治區新型農村社會養老保險經辦規程》等制度規范,但對新農?;鸬墓芾碓诜ɡ砩线€存在真空,有關新農?;鸨O管的法規建設亟須加強。

(三)信息化程度不高

隨著國家“金保工程”的逐步開展,新農?;鸬恼骼U、支付和管理也逐步走向規范化、制度化,有效減少了業務經辦過程當中的人為干擾,提高了新農?;疬\轉的透明度,在一定程度上減少了冒領、錯領新農?;瓞F象的發生。但是,廣西新農?;鸨O管的信息化建設還比較落后,普遍存在“重硬件投入、輕軟件建設”的現象依然存在,須提高信息建設力度。

(四)風險預警監督機制不成熟

人口老齡化加快、金融危機和通貨膨脹等問題都會直接或間接地加大新農保基金運營的風險。因此,預警基金風險,保障基金保值增值顯得尤其重要。但目前廣西的新農?;痫L險預警監督機制還不成熟,尚處于完善階段。

四、完善廣西新農?;鸨O管機制的設想

(一)健全機構,完善制度

健全的機構是廣西新農?;鸨O管的基礎,廣西政協李達球副主席的《促進廣西建立新型農村社會養老保險制度專題報告》認為有必要在自治區、市、縣的“人力資源和社會保障”部門中調配編制,專門成立“農村社會保險處”(科、股)來對新農?;疬M行監管。完善的制度是廣西新農?;鸨O管的前提,監管機構要從廣西新農?;鸨O管的實際出發,在基金登記、繳費和支付等各個環節上,都制定完善的監督檢查辦法,形成專項監督檢查長效機制。比如建立相關政府職能部門的聯席監督檢查機制、群眾舉報制度和信息披露制度。

(二)加強立法,嚴格執法

法律是新農保基金監管的依據。廣西各地方政府作為“新農?!边@一公共產品的提供者和管理者,應根據廣西農村地區養老的復雜性和特殊性,充分體現中國農村養老“公平與效率兼顧、權利與義務和諧”的立法價值選擇,研究并制定涵蓋包括基金經辦、基金運營、基金保值增值、管理機構等的地方法規和部門規章,比如盡快出臺《廣西農村養老保險法》等,保障廣西新農?;鸨O管有法可依、有章可循。通過立法規范基金經辦,打擊基金違規運營和多領、冒領基金等違法行為,促進廣西新農?;鸸芾碇鸩竭~向法制化軌道。

(三)強化預警,防范風險

新農保基金的市場化運營不可避免地存在風險,安全是基金管理的基本,增值是基金管理的延伸,應在確保基金安全的基礎上實現增值。除了通過多元化投資組合分散基金市場化運營風險,還要通過構建的風險預警機制來保障新農?;鸬陌踩?。比如建立新農?;鹜顿Y運營的監督指標體系、成立專業投資機構和制定市場進出標準等。

(四)多管齊下,全面監督

篇(4)

關鍵詞:海資產配置;基金系;QDII;收益

中圖分類號:F832.5 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2008)10-0046-05

一、引言

作為我國外匯投資戰略產物的QDII(Qualified Domestic Institutional Investors,合格境內機構投資者)基金是一種新型的基金投資形式,具有國內證券投資基金所沒有的一些特點。無論其在現實中的投資回報如何,該基金在金融創新方面具有巨大的借鑒意義,為外匯投資戰略提出了新課題。然而,對于QDII基金投資策略的研究,目前國內還很少涉及到。根據已有的開放式基金績效衡量標準,基金績效的考量主要從以下方面進行:未考慮風險的業績衡量方法;以CAPM模型為基礎的風險調整績效衡量方法,如夏普指數、詹森指數、特雷諾指數;選股能力與擇時能力分析、基金績效持續性分析。并且,在衡量開放式基金績效時,都以國內的上證指數、深圳指數作為基準。很顯然,QDII基金由于投資于海外證券市場,因此在其績效衡量時除了要考慮通常的資產配置指標外,還需要把投資地域分布包括在內。

基于上述原因,本文通過研究QDII基金的資產配置策略,尋找其中各指標對基金收益的影響,使得QDII基金能更好地回報投資者,也使投資者對于這一基金形式產生更理性的認識。

二、模型變量與數據統計

(一)數據選取與指標確定

基于彼此在資產配置上具有一定相似度,并且是在同樣的國內經濟背景下成立的外匯投資基金,本文選取在2007年9月―10月相繼發行的基金系QDII,即華夏全球精選、嘉實海外、上投亞太優勢、南方全球精選四支基金作為研究樣本,以2007年第四季度和2008年一、二季度為觀察區間。本文中有關QDII基金數據均直接引用自各基金公司公布的季度報告。本文為QDII基金的資產配置選擇了6個指標,分別是股票集中度、行業集中度、前十大重倉股占比、投資區域集中度、夏普指數。[1]

1.股票集中度。股票集中度通過統計基金前10名重倉股的持有比例占全部股票投資的比例,分析股票投資集中度,衡量基金投資的分散性程度。股票集中度越高,基金收益越容易受到大市波動的影響,風險也越大。

2.行業集中度。通過統計基金前3名行業投資占全部股票投資的比例,分析行業投資集中度,衡量基金投資的分散性程度。行業集中度越高,基金收益越容易受到行業景氣的影響,風險也越大。

3.前十大重倉股占比。通過統計基金前10名重倉股占基金凈值的比例,分析股票投資的集中度,衡量基金投資的分散性程度。前十大重倉股占比越高,基金收益越容易受到重倉股票價格波動的影響,風險也越大。

4.投資區域集中度??疾霶DII基金的投資區域分散性。許多文獻已經證明,近年來香港與內地股票市場出現越來越緊密的聯動關系,收益間的相關性不斷升高,導致過高的投資于香港市場的比例無法有效分散國內的系統性風險。因此,區域集中度越高,基金風險越大。

5.夏普指數。以標準差作為基金風險的度量,給出了基金份額標準差的超額收益率。用公式可表示為:

式中,Sp為夏普指數;Rp為基金的平均收益率;Rf為基金與無風險利率;σp為基金的標準差。夏普指數越大,績效越好。

(二)QDII基金經營情況

樣本的四支QDII基金均成立于2007年9-10月間,首次募集份額各為300億份。其單位基金資產凈值和期末基金份額如表1所示。

由表1可知,自4只QDII基金發行成立以來,凈值出現大幅縮水情況,總體虧損嚴重。而且由于基金收益與預期差距很大,投資者信心受挫,基金份額除上投亞太外均有減少,出現了小幅的凈贖回量。基金的份額走勢如圖1。

對QDII基金分別計算在樣本區間內3個季度各基金每季度的股票投資集中度,可以得到每個基金的季平均股票投資集中度以及全部基金每季度的平均股票投資集中度。如表2所示。

從表2可以看出,在樣本3個季度的考察中,全部基金的季平均持股集中度均超過30%,最高接近40%。這說明從整體上看,基金的股票集中度較高。因此可以認為,“集中投資”是QDII基金所普遍采用的策略。

對QDII基金分別計算在樣本區間內3個季度各基金每季度的行業投資集中度,可以得到每個基金的季平均行業投資集中度以及全部基金每個季度的平均行業投資集中度。如表3所示。

從表3可以看出,全部基金每季平均行業集中度均超過了股票投資比例40%,兩支基金的前三位行業上的投資比例超過了股票投資比例的65%。說明從整體上看,行業投資上同樣表現出了“集中投資”的特點。

根據季報對QDII基金分別計算在樣本區間內3個季度各基金每季度的前十大重倉股占比,可以得到每個基金的季平均值以及全部基金各季度平均值。此外,筆者還計算了前十大重倉股中所屬香港市場的平均比例。結果如表4所示。

表4給出了QDII基金前十大重倉股占比情況??梢园l現,全部基金各季度平均值接近30%,而每支基金季度平均值有兩支超過30%,只有南方全球偏低,僅15.97%。港股平均占比顯示,在三個季度基金前十大重倉股中,只有上投亞太明顯不是以香港市場作為主要投資區域,比例僅為9.97%,而其余三支QDII基金的前十大重倉股幾乎都來自香港股市。下面表5也從另一個角度證明了這一推論。

表5直接給出了投資于香港股市的資金所占基金資產凈值的比例??梢钥闯觯腥Щ鸺径绕骄^了40%,嘉實海外甚至超過80%,投資區域集中度過高。

表2、3、4、5都在一定程度上證明QDII基金在股票配置、行業配置上都非常集中。尤其以華夏全球、嘉實海外最為嚴重,比例偏高。南方全球采用少部分直接購買海外市場上股票,并購買國外各大成熟與新興股市的ETF作為分散風險的舉措,因此該指標在四只QDII基金中表現最佳。

筆者以樣本區間三個季度的月度凈值增長率作為計算的基礎。此外,在無風險收益率的選取上,采用了銀行月均活期存款利率。QDII基金夏普指數如表6所示。

表6指出QDII基金月夏普比率均為負值,說明基金的投資表現無法超過無風險利率。以標準差作為衡量基金風險大小的標準,華夏全球、南方全球的凈值波動性較低,風險較??;嘉實海外、上投亞太凈值波動性較高高,風險偏大。

4只基金的月平均凈值增長率與標準差的斯皮爾曼等級相關系數均為負數,基金的收益與風險呈現出較強的負相關關系,即風險越大,基金的凈值增長率越低。這一關系有背于正常的風險收益關系,說明QDII基金平均而言并不是有效投資組合,組合效率較差。

三、QDII基金投資反思

QDII基金的是中國證券業“走出去”戰略的一次嘗試,它的表現對未來具有深遠的影響和豐富的借鑒意義。從QDII基金設立到現在的業績表現來看,很難令廣大投資者滿意。筆者認為其中有以下幾點方面值得反思。

(一)成立時機選擇

4只QDII基金在2007年9、10月間相繼成立,并立刻開始著手在亞太股市大規模建倉,大約在11月完成配置,這樣的時機選擇失當。

圖2清楚顯示,香港股市從2007年開始穩步上漲,9月之后漲勢加速,11月份正是香港股市的最高點。在此時QDII基金大舉逢高建倉。11月后香港股市開始下跌,跌勢持續至今,已經從最高的30000點下跌到22000附近,跌幅達25%左右。由于前文所述QDII基金在資產配置上大量投資于香港市場,比例明顯不合理,故使投資者遭受巨大虧損。

同樣,從圖2可以發現美國道瓊斯工業指數也呈現相同趨勢,在2007年11月后出現大幅下跌的情況。這其中有次貸危機的影響因素,國際金融市場聯系日趨密切,全球成熟資本市場受到互相影響。因此,QDII在這個時期發行運作,時機選擇上欠妥。

(二)基金資產配置

1.投資區域??傮w來講,基金系QDII在股票投資配置上并沒有起到充分的分散國內股市系統風險的宗旨。四支基金中香港市場的投資占股票投資比重均為最高,倉位配置不太合理。近幾年來香港與大陸股市之間的聯動性越來越強。一方面是中資企業在香港市場所占的比重不斷提高,中國的宏觀經濟環境和經濟政策不但直接影響滬深股市的1400多家上市公司,也影響到占香港股市三分之一市值的中資企業的表現,這是兩地市場聯動性增強的微觀基礎;另一方面,QFII等政策加深了內地和香港的經貿與金融聯系,不少香港和國際機構投資者涉足內地股市,使得投資資金在兩地股市同時發力同向操作的可能性大增。[6]前文所述基金系QDII業績走勢與內地、香港股市相關度分析,由此可以認為QDII基金在地區投資配置上沒有能夠體現出分散國內系統性風險、尋求資產保值增值的目的。

2.擇股能力。在選擇股票上,QDII基金也基本沒有達到分散國內風險的目的。從表4中數據得出,全部QDII基金前十名的重倉股占基金凈值比例各季度平均值接近30%,而每支基金季度平均值有兩支超過30%,只有南方全球偏低。值得注意的是,季度報告顯示,南方全球在資產中配置了近一半的巴克萊國際投資管理公司(BGI)旗下ETF基金,這些基金的跟蹤指數分布全球各個地區,覆蓋成熟市場和新興市場,故其能將系統風險最大限度地分散,從而降低風險。

(三)外匯投資戰略

目前國內金融市場兩大難題,一是銀行體系的流動性泛濫,二是國家外匯儲備增長過快。至2008年6月末我國外匯儲備余額達18088億美元。同時,美元對人民幣匯率中間價從匯改之初的1:8.2765到2008年6月30日的1:6.8610,升值幅度近20%。人民幣升值使得我國巨額外匯遭受巨大損失。為了化解這兩大難題,央行采取了不少辦法。其中最為重要的是QDII,即允許符合條件的銀行、基金公司、保險機構可采取各自方式,按照規定集合境內資金或購匯進行相關境外理財投資。

外匯投資必須要有明確的戰略目標,這是首先需要考慮的問題。目前我國的外匯投資戰略基本上以金融投資為主,如參股國外金融機構,QDII基金等形式。[7]但外匯投資的目標不應該僅限于此。最重要的還應該有如下三方面:(1)保證國家金融體系、貨幣體系安全運行;(2)保證國家經濟運行中重要的戰略物資供應安全;(3)保障人民幣成功成為國際支付、儲備貨幣。[8]

長期以來,我國外匯儲備主要用于買美國國債,不僅使其因美元貶值而不斷縮水,還因此而喪失了以低成本建立大規模緊缺的黃金、石油等儲備巨大的經濟和戰略利益,并產生出進出口嚴重失衡而帶來的人民幣升值壓力和通脹因素。QDII基金等新型外匯投資方式也依然主要投資股票類資產,在外部環境存在巨大不確定性因素的情況下并非最佳選擇。所以我國的外匯投資戰略亟待調整,具體有以下兩點:

1.把外匯投資方向集中于關乎國家未來命運的戰略資源。因供應量有限的黃金必然要取代具有長期貶值趨勢的美元而重回世界貨幣寶座,升值空間十分巨大。其它大宗戰略資源如石油、天然氣、有色金屬等也必須作為戰略資源提前儲備。

2.積極將外匯儲備用于符合國家利益及基本經營原則之其它用途。禁止國外資本暗中購買我國重要行業企業股份,借以達到控制我國關鍵戰略領域的目的。重新購買重要戰略行業中已被外資收購的企業,以及進口必要的武器及有利于我自主創新的技術裝備等。

(四)投資者風險意識

在QDII基金發行過程中,眾多投資者只關注其能分散國內風險,而忽略隱藏的投資風險。在基金的招募說明書中明確說明QDII基金面臨利率風險、匯率風險、政治風險、技術風險等眾多風險,其中最大的不確定因素是匯率變動??紤]到目前的通貨膨脹等因素,QDII基金的年收益率至少要在15%以上,才具有投資價值,否則每年匯率損失就無法補償。這對于任何投資者而言,都是一個必須權衡的問題。

許多投資者盲目信任國外股市,認為海外市場風險低,QDII有高收益,這些都是對全球股市認識不全面造成的后果。實際上,QDII的風險取決于投資標的市場。一些亞洲新興市場,如越南、印度等,其投資風險不見得比國內市場低。另外,基金的高收益只是曇花一現。即使是新興市場基金,都只能把收益維持在某個合理的回報范圍內。QDII基金的低凈贖回率恰好是投資者先前盲目投資的證明。

四、結論

本文通過對樣本基金的指標分析,可以得出如下結論。

第一,QDII基金成立以來單位凈值出現大幅縮水,但基金的份額只出現了小幅下降,投資者在遭到巨大虧損后被動選擇一直持有。

第二,4只樣本基金中所有基金的夏普指數均為負值,說明QDII基金的收益率低于無風險收益率。計算得到的月平均凈值增長率與標準差的相關系數均為負值,基金的收益與風險呈現出較強的負相關關系,即風險越大,基金的凈值增長率反而越低。這證明QDII基金資產組合并非有效,效率較差。

第三,在股票投資集中度、前十大重倉股占比、行業集中度、投資區域集中度等指標中,QDII基金在分散化投資策略上沒有能較好地實現預期,“集中投資”現象十分明顯。

第四,通過歷史數據分析,QDII基金在股市高點建倉,時機選擇上欠妥。在投資區域上過度依賴香港市場,沒有能較好地分散國內市場系統風險。在外匯投資戰略上,更應該注重重要的戰略資源與國家經濟安全。

作為我國外匯投資產物的QDII基金是一次有益的嘗試。但實踐表明其成立時機、資產配置和外匯投資戰略思想都存在值得商榷之處。對國際市場走勢的判斷失誤和投資風險過于集中都導致基金系QDII業績不佳。學術界應加大對此類投資方式的研究,慎重應對國際市場的挑戰。

參考資料:

[1]張欣秋.我國開放式基金績效衡量研究[C].天津商學院碩士論文,2006,4.

[2]華夏基金管理有限公司.華夏全球2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度報告[R],2008.

[3]嘉實基金管理有限公司.嘉實海外2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度報告[R],2008.

[4]南方基金管理有限公司.南方全球2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度報告[R],2008.

[5]上投摩根基金管理有限公司.上投亞太2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度報告[R]2008.

[6]宋紅雨.內地與香港股票市場聯動性分析[J].集團經濟研究,2006,(12).

[7]蔡定創.我國組建國家外匯投資公司問題思考[J].上海金融,2007,(6).

[8]楊芳洲. 岌岌可危的重要經濟實力外匯儲備[DB/OL]..

Analysis on Assets Arrangement and Return of QDII Affiliated With Funds

WU Kai

(School of Economics and Management,Harbin Engineering University,Harbin,Heilongjiang Province,150001)

Abstract:This paper studies the relation between asset allocation and gains of QDII funds by means of setting up ratios like stock concentration,industrial concentration,regional investment concentration and Sharps index. The statistical data show that too centralized asset allocation poses negative effect on gains of QDII funds. In addition,it is quite controversial about the timing of establishment of QDII funds,asset allocation and foreign exchange investment strategy. From this perspective it requires diversified asset distribution to minimize systematic risks,so that QDII funds can really have their unique advantages over domestic open funds.

篇(5)

分析高校的財務風險應首先了解高等教育投入體制。從經濟學角度分析,高等教育投入既是消費性支出(這部分非補償性支出需政府公共財政投入),又是生產性投資(這部分投資補償主要來源于接受高等教育的個人或社會助學)。教育部《2003-2007年教育振興行動計劃》提出非義務教育的辦學經費,以政府投入為主渠道,由政府、受教育者和社會共同分擔。論文百事通而實際情況是1999年全國教育工作會議后,大規模的擴招對高校進一步擴大基礎建設、本科評估對內涵建設質量和速度都提出了新的要求,高校的基礎設施和辦學條件明顯跟不上需求,建設資金需求不足的矛盾日漸凸顯。至2003年末,教育部18所高校債務總額高達72.75億元,較上年增長45%,其中基本建設形成的債務占82%。另據廈門大學鄔大光教授的調研,目前全國公辦高校的貸款規模達2000至2500億元。這種擴張性內需和教育撥款投入不足的矛盾,是形成當前高校債務風險的動因。另外,《高等教育法》明確規定,“高等學校依法自主辦學,依法享有民事權利,承擔民事責任”。正是由于這種自負盈虧的主體意識,也使得高校有一種擴大投資的內在沖動。

一、文獻回顧

對高校債務風險的研究已取得以下研究成果。有根據現金負債比等建立高校貸款風險綜合監控模型預警線;有以總經費年增長率等建立的高校恰當舉債數學模型;有將多個具有相關性的變量如生均總收入、收支比等變量綜合評價的因子分析方法;有設計以高校各會計要素的現金保證率為中心的財務風險預警指標。這些成果基本建立在以《高等學校會計制度》為基礎的財務框架之上來分析研究,但相對于目前高校資金來源的多元化,尤其是高額的銀行貸款負債,以《高等學校會計制度》為框架設計的現有高校財務報告來反映高校資金的受托責任將受到相當程度的限制,加上會計制度由于本身存在公共領域又為相關的會計尋租提供了便利,使得現有財務報告不能有效地衡量受托者資金風險。在沒有新制度出臺前,筆者以設計新的高校財務報告為突破口,在不改變原有核算模式的前提下探索一種新的評價方式。

二、財務報告轉換規則

財務報告的列報是通過列報的原則和依據以及列報的形式和內容這兩個層次來實現的,現行高校財務報告是基于事業單位會計制度及收付實現制的基礎上設計的,但資產負債表的設計存在嚴重缺陷,完全違反會計核算基本原理和規范要求;收支表只是簡單羅列收支項目,無法提供信息含量更豐富、項目間更具關聯性的綜合收益表,更不能利用現有成熟的企業財務綜合分析模型來進行有效的財務風險分析??紤]到高校是以收付實現制為核算基礎,收支與現金流量的同步性,所以不需設計現金流量表。

說明:在以下報表中,“等于”前和后分別是新舊報表項目。

(一)資產負債表

資產類:1.貨幣資金(含財政應返還額度)、其他應收款、存貨、長期股權投資、長期債權投資、無形資產核算口徑與企業基本相似;2.固定資產原價等于固定資產,高校固定資產不計提折舊;3.在建工程等于借出款,一般高校事業財務和基本建設財務是分開核算的,是事實上的一個法人兩個會計主體,但基建不能直接獲取銀行貸款,所以基本建設工程項目貸款是通過事業財務作為借出款借給基建,待項目完工交付并確定有資金來源時沖減借出款,列入結轉自籌基建,如非上述方式核算,應作相應處理。特別說明:(1)高校財務不執行權責發生制,加上近年助學貸款力度較大,欠費率已處于很低水準,所以應收賬款未列示應收學生欠費;(2)存貨及相關資產不計提減值準備。

負債類:1.短期借款等于借入款(短期借入款),一般高校如需借助流動資金貸款來維持日常運轉,則屬于典型的不良貸款;2.應交稅金等于應交稅金,主要是個人所得稅;3.其他應交款等于應繳財政專戶;4.其他應付款等于代管款項、應付及暫存款之和;5.長期負債等于借入款(長期借入款),主要是項目貸款,即基建借款,是債務風險最關注的指標。

凈資產類:1.股本等于事業基金(投資基金)和固定基金之和,從高校會計制度的設計和核算體系上來看,高校的凈資產是不實的,以其賬務處理來分析:(1)事業基金(一般基金),是年終結賬后形成的高校當年未分配的非限定用途的結余(相當于企業的未分配利潤)。(2)事業基金(投資基金),當對外投資時,實際上是將非限定用途的一般事業基金轉入限定用途的投資基金,這部分可看作是國家對高校的資本投入,列入轉換后的股本。(3)固定基金,購置時,借記事業支出,貸記銀行存款,同時借記固定資產,貸記固定基金,可見固定資產在實際購置時已列入當年成本,并在當年收入中得到了補償,但考慮到其單位價值較大且受益期較長,所以賬務處理時又同時增記資產類和凈資產類賬戶,是已經費用化的成本又當作凈資產,同時固定基金中又包含未計提折舊部分,所以高校凈資產是不實的。但在報表轉換設計時,可視同國家用高校當年財政補助收入和非稅收入購置了固定資產對高校直接進行的投資,而固定資產減少則反映為已歸還投資,作為股本的減項。2.盈余公積等于專用基金,其來源是按一定比例從成本中計提或結余分配中形成的,屬依規計提和有專門用途,在含義和經濟內容上與盈余公積(法定公益金)類似。3.未分配利潤等于事業基金(一般基金),雖然事業基金(一般基金)受制度限制包含有限定用途的未完項目結余,但就高校全局而言,這種結余也是當年收支沖減后的凈額。但從另一個側面也反映出只有事業基金(一般基金)和專用基金是屬于嚴格意義上收支相抵后的凈資產,是高校還貸能力的主要考察指標。(4)資本公積,高校普遍成立了類似教育基金會法人社團性質的機構,捐贈等都在基金會核算。

(二)利潤表

主營收入部分:1.主營業務收入等于財政補助收入和非稅收入之和,就高等院校而言,國家財政撥款和有收費許可的非稅收入仍是高校正常穩定的收入。2.主營業務成本等于事業支出減事業支出(招生、就業指導、財務費用、成教業務、離退休、捐贈),是高校維持其日常運轉的各項支出,但必須將用于招生和就業指導的費用剔除,這兩項費用相當于高校為獲得產品(學生)和推銷產品而發生的費用,應屬于營業費用范疇;財務費用應單獨反映;成教業務屬其他業務支出;對外捐助捐贈支出應列入營業外支出。3.高校是全額撥款事業單位,沒有所得稅問題。

主營業務利潤部分:1.其他業務利潤等于教育事業收入(成教收入、培訓等其他收入)、科研事業收入、其他收入(房租收入)之和減事業支出(成教業務)、科研事業支出和結轉自籌基建,以上項目是從屬于高校的輔助業務,其形成的收入應歸于其他業務收入。自籌基建不屬于高校的基本業務,應從其他業務利潤中扣除。2.營業費用等于招生費、就業指導費之和。3.管理費用等于事業支出(離退休)。由于歷史原因,離退休人員費用已占據高校人員成本的相當大部分,而這部分與高校正常運轉業務無直接關系的成本應列在管理費用。同時考慮到近年來高教體制和后勤社會化改革,高校行政管理人員、后勤成本也未列入。4.財務費用等于事業支出(利息支出)減其他收入(利息收入),這部分費用是反映高校未資本化的銀行貸款資金成本,是高校負債重點分析部位。

營業利潤部分:1.投資收益等于附屬單位上繳款、其他收入(對校辦產業投資收益)和其他收入(其他投資收益)之和。2.補貼收入等于財政補助收入(教育附加或其他專項),屬一次性財政補助,應列入補貼收入欄。

凈利潤部分:1.年初未分配利潤等于事業基金(一般基金)的年初數。2.其他轉入等于當年直接計提進入事業基金(一般基金)中的期間發生額。3.提取法定盈余公積等于專用基金當年計提數。

三、案例分析

本文采用某高校2004-2006年度實際財務決算數據來進行案例分析,受篇幅限制,轉換后的財務報告全部省略。

(一)償債能力分析

由表1可知,該校的流動比率、速動比率、現金流動負債比率、營運資本逐期上升,說明該校短期償債能力增強,主要原因是該校通過調整銀行信貸結構而使流動性資產增多(將2005年短期銀行信貸1.1億元調整為0.3億元短期和0.8億元長期貸款);2006年凈增0.5億元長期信貸后,資產負債率上升;已獲利息倍數逐期下降,一是該高校結余逐期減弱;二是該高校銀行貸款結構調整(長期負債利率較高)和貸款總額增長所致。如果不注意長期負債內部還貸時間結構和有效地組織還貸資金,則該高校長期還貸風險增大。

(二)Z計分模型分析

由表2可知,該校有二年Z<2>(非上市公司)計分值均大于2.99,而2004年值小于1.81且為負值,說明該校2004年由于流動負債較大,面臨較大的短期還款壓力,短期財務風險很大;2005年由于調整了債務結構,使得該高校2005年短期和長期財務風險都處在一個相對平衡的水平;2006年新增長期貸款0.5億元,使得財務風險增高。三年橫截面數據的基本態勢表明該校債務風險已逐步處于可控范圍內。

(三)巴薩利模型分析

由表3可知,2005年運營狀況較2004年有明顯改善,2006年較2005年,模型值減幅為6.85%,顯示學校實力有進一步減弱的趨勢,分析結果與Z計分模型相印證。三年巴薩利模型值橫截面數據的基本態勢分析表明該校債務風險仍處于可控范圍內。

篇(6)

內容摘要:我國房地產行業發展迅速,但隨著一系列政策法規的出臺,傳統融資渠道縮緊,資金需求方面存在缺口,融資渠道的多樣化成為房地產企業面臨的重要問題。本文運用現代金融理論對房地產投資基金這一全新融資方式的概念做了界定,通過比較了國內外的房地產投資基金運作方式,認為可借鑒西方先進的經驗,并在此基礎上提出了發展房地產投資基金的現實意義及對策。

關鍵詞:產業投資基金房地產投資基金REITs公司型

我國在經歷了一系列土地、貸款政策變動后,傳統金融渠道緊縮,房地產開發商資金普遍吃緊,前期資金運作面臨著極大的考驗,尋求新的融資渠道成為房地產業亟待解決的問題。而房地產投資基金作為一項有效的間接金融工具對目前的房地產金融市場的完善是條好出路。

房地產投資基金概述

基金是由基金發起人以發行受益債券或股票形式匯集相當數量且有共同投資目的的投資者的資金,委托由投資專家組成的專門投資機構進行分散的投資組合,投資者按出資比例分享投資收益并承擔相應的風險。

房地產投資基金是以房地產業為投資對象,通過發行受益憑證或基金份額將投資者的資金匯集,交由房地產業投資專家進行專業投資的一種集合投資制度。房地產投資基金屬于產業投資基金的一種。

由于房地產開發投資規模大、周期長等原因,使房地產開發、投資所需資金巨大,普通投資者難以承付。因此需要建立房地產基金,由專業的房地產運作機構發起,將社會上一些閑散資金集中起來,利用這種專業的運作模式,不但可以給投資者帶來較高的回報,還可以有效的回避風險。

國內外房地產投資基金的比較分析

美國的房地產投資信托。美國的房地產投資信托,是指由房地產投資信托(REITs)機構負責對外發行受益憑證,向投資者募集資金,并將所募集資金委托一家房地產開發公司負責投資標的開發、管理及未來的出售,所獲利潤由受益憑證持有人分享。其中,信托機構、房地產公司、投資者是美國房地產投資信托的三大主體。

在美國,房地產投資基金一般采用的組織形式是公司型和合伙型。在資金的募集方面,一般采用的是私募的方式,對象是少數特定的投資者。在形式上,由于基金投資的資產流動性有限,應采用封閉式,即規定在基金成立后一段時間內不允許贖回。

日本信托式房地產的發展。日本的信托制度是從美國引進的。1902年,日本興業銀行成立后首次開辦了信托業務。1923年,日本頒布了《信托法》、《信托業發》,這兩個法律使日本信托業步入了新時期。日本以金錢信托為主,不動產信托雖然比重不大,但發展最快。日本的房地產信托是指土地及地面固定物的信托,它是以管理和出賣土地、房屋為目的的信托。日本信托式房地產證券化的一個最為顯著的特點是,作為委托人的業主可以不放棄土地所有權,而且不必直接準備工程費用就能達到有效利用土地的目的,并以信托分紅的形式得到長期而穩定的收益。

我國的房地產投資基金。目前我國房地產投資基金主要表現為兩種形態:一是以精瑞基金、偉業資產、歐尚信托等為主,參照國外房地產投資基金中的權益型融資模式,采用投資公司形式設立并對其資產進行房地產股權組合投資。由于缺少產業基金法律規范和保障,多采用承受風險能力較強的私幕形式,最終以股權溢價回購方式實現投資者資金的增值。另一種是北國投、重慶國投、中煤信托廣泛采用的房地產信托基金,其運作上有“一法兩規”(信托法,信托資金管理辦法,信托投資管理辦法)約束,資金主要投向房地產開發中的“過橋”貸款和制定房地產項目的開發建設。由于投資中趨于對抗風險能力的考慮,對資金起點要求較高,期限多在1-3年,不是嚴格意義上的房地產投資基金,更多的表現為一種集合資金信托計劃。

我國發展房地產投資基金的意義

完善房地產金融市場,解決房地產資金供給問題。房地產開發具有投資大、周期長的特點,加之目前政策限制了部分銀行信貸,國內金融體制造成了融資困難。房地產企業可通過獲得房地產投資基金的投資,拓寬融資渠道,減少對銀行貸款的依賴,降低銀行金融風險并預防和化解經營風險。

整合提升房地產行業,促進優勝劣汰,實現資源的優化配置。房地產投資基金的投資機制能促成房地產投資的理性化發展,只有那些運作規范、市場前景好的房地產項目才能得到房地產投資基金的資金支持,因此,發展房地產投資基金在客觀上促進了房地產行業內部的結構調整,實現了資源的優化配置。

為投資者提供多元化的投資渠道,滿足大眾資本的投資需求。我國金融市場中,社會大眾資本因為投資渠道狹窄而沒有得到有效運用,而房地產開發投資規模大,周期長和專業性等特點,使大眾投資者難以直接進入。房地產投資基金這類新型投資工具的出現為社會大眾資本的介入房地產業提供了有利條件。

我國房地產投資基金的障礙

現行政策法規的障礙。自從《投資基金法》將非證券化的投資基金內容從中剔除后,變成了《證券投資基金法》,此外私募基金合法化的問題,給房地產投資基金的規范和系統發起帶來了不確定性。同時還要面對資金的進入和退出通道、投入和產出的方式、時間標準等問題,這些都需要法律和法規的配套支持。

專業人才匱乏。由于房地產業發展中涉及規劃、投融資、建設、經營、管理、評估、經紀等眾多的專業性和對區域性知識領域,而我國在這些專業復合型人才缺乏。市場上的人才欠缺增加了房地產業投資中的風險,限制了房地產資金鏈的擴展和投資基金發展模式的多樣化創新。

投資者的自身缺陷。盡管資本市場和貨幣市場外囤積了大量場外資金,但投資者卻不敢貿然進入房地產市場。我國房地產行業會計制度的嚴重不透明和信息披露的嚴重不對稱,還有短期收益模式以及嚴重依賴銀行貸款的單一融資方式和高負債率,都使房地產業在與基金尤其是海外基金這一高度化和專業化的創新金融方式接軌方面缺乏系統性的準備和接口。

我國發展房地產投資基金的對策

健全與完善有關房地產投資基金的有關法規體系。目前,國內房地產投資基金具有系統性、復雜性、綜合性的特點,涉及國民經濟多個領域,需要制定和完善相應的房地產投資基金法規或產業投資基金法規,對房地產業投資基金的公司設立、融資規模、財務審核、資產運作、稅收機制、監管法則等方面做出細化法律規定,使房地產投資基金的建立和發展有法可依。

改革基金管理制度方面的問題。我國為了降低投資基金風險,保護中小投資者利益,在1997年頒布的《證券投資基金管理條例》中規定“投資于股票、債券的比例,不低于該基金資產總值的80%,投資國家債券的比例,不低于該基金資產凈值的20%”,還特別規定“禁止將基金資產進行房產投資”。但從長遠看,這些規定限制較多,必然會束縛基金的發展,也制約了房地產業的發展。

篇(7)

[關鍵詞] 保險資金運用;風險管理;信用評級

截止2006年6月末,我國保險資金運用余額為15 808億元,較2005年底增長12.17%。其中銀行存款為5 667億元,較年初增長9.71%,占比35.85%,較年初下降0.8個百分點。債券投資8 657億元,較年初增長16.67%,占比 54.77%,較年初上升2.11個百分點。證券投資基金782億元,較年初下降29.30%,占比4.95%,較年初下降2.9個百分點。股票投資434億元,較年初增長173.62%,占比 2.75%,較年初上升1.62個百分點?!痹谫Y金運用余額快速增加、投資壓力和資產配置難度加大的情況下,如何在資金運用過程中,既能保持資金的快速增值,又能確保有效的風險管理,是擺在保險業面前的一個重要課題。

一、我國保險資金運用的風險管理現狀及問題

保險資金運用的風險管理是保險企業經營的重中之重。根據美國保險業1996年至2000年的測算,保險公司面臨的主要風險為:保險風險20%,信用風險1%,利率風險11%,商業風險4%,保險分支機構投資風險23%,保險資金投資風險41%??梢哉f保險資金運用風險是保險公司最大的風險源。

從保險資金運用的風險情況看,運用的方向不同,其面臨的主要風險并不完全一致。銀行存款主要風險總體上有兩類:信用風險和利率風險。在我國,由于我國存款市場利率還未放開,而且保險公司通常與銀行達成大額存款協議來確定存款利率,因而其面臨的利率風險也是比較小的。對于國債投資,其面臨的主要風險是利率風險,信用風險基本不用考慮,而公司債券投資,則既面臨利率風險,也面臨公司的信用風險,特別一些競爭性行業的公司債券,其信用風險相對較高。對于股票投資,不僅面臨非系統性的利率風險、信用風險等,也面臨系統性的風險,因而股票市場整體的波動對保險資金股票投資造成的市場風險相當大。

從我國保險資金運用的情況來看,-目前存在以下幾方面的問題:

1.保險資金運用結構不盡合理,不能保證資金運用的安全性和收益性的統一,使保險投資難以成為保險公司與保險業務并重的主導業務

從發達國家的情況來看,保險公司主要依靠投資組合實現保險資金的保值增值,彌補承保虧損,取得經營利潤,其投資業務已成為與保險業務并重的兩大主導業務之一。比如在美國,壽險資產于1997年的分布情況大體是政府債券占 15.8%,公司債券占41.1%,股票占23.2%,其它20.6%。在英國,1996年保險資金運用情況大體是股票54%,債券19.8%,共同基金6.8%,其它19.4%。在我國,保險公司的資金運用過多集中于銀行存款,盡管近兩年我國對保險資金運用渠道有了新的規定,但整體資金運用結構仍不能起到保險資金資源優化配置作用,也難以得到令人滿意的收益(見表1)。

2.與保險資金運用相匹配的資產負債風險管理體系還需進一步完善

保險資金在運用過程中,能否確保資金的安全性,在實現投資收益的同時,滿足保險業務經營過程中對資金的需求與使用,是保險公司能否穩健經營的關鍵。資產負債風險管理則是基于保險業務的負債與保險資金運用的資產合理匹配的風險管理方式。

資產負債管理主要起源于利率自由化之后利率波動所引發利率風險的問題。在上世紀90年代初,美國、日本等發達國家都發生了數家大型保險公司因為沒有適當的利率風險管理而導致破產的情況。為了反映承保利率所產生的風險,監管機構開始要求保險公司提供基本的年度分析,以檢驗其利率風險管理。同時,保險業也開始整合利率風險以外的問題,包括承保問題、市場風險問題等等,從而使資產負債風險管理作為衡量產品相關風險與公司整體風險的一種重要管理工具,為保險公司所廣泛采用。

從我國保險業情況看,保險資金運用的資產與保險業務的負債之間結合得并不是很緊密,一般僅是從產險、壽險公司內部資金來源不同,強調產險公司資金運用的相對短期性和壽險公司資金運用的相對長期性,但對于保險公司內部由于各保險產品性質的不同,賠付速度的差異,未到期責任準備金比例的不同,而對保險資金運用過程的更細致的資產結構要求并未給予足夠的重視,資產負債風險管理仍需進一步完善。

3.保險企業信用評級機制仍末完善,未能對保險資金運用風險管理進行有效約束,影響保險資金風險管理水平的進一步提升

信用評級指對特定企業按一定要求進行從高到低的評級排列,一般都有專門的簡單對應符號,如穆迪投資者服務公司采用aaa到c的代號來表示企業的評級水平,而另一家全球性信用評級機構標準普爾公司則采用aaa到d的代號來表示。我國目前信用評級采用的代號基本類似,如目前我國最大的評級機構之一——中國誠信評估有限公司就采取了aaa到d的代號來表示。

通過保險企業信用評級,保險企業將會承擔一定壓力,因為它們需要一個較高級別的評級結果,這樣不僅可以提高公司形象,而且可以以更低的成本籌集到所需的資金。如果保險公司對其保險資金運用的風險管理不到位,或存在嚴重缺陷,則在評級過程中自然會反映出來,其評級結果就會較低,從而破壞保險公司在市場上的形象,影響其長遠發展。

目前,全球50家最大的商業保險公司中,已正式評級的有35家,進行公開信息評級的有12家,未進行評級的只有3家。而目前我國保險公司還沒有進行信用評級。

我國保險企業普遍對信用評級不重視,同時由于信息公開程度不夠,也很難對其進行真實的評級。此外,從信用評級機構角度看,目前我國信用評級機構缺乏足夠的獨立性,這主要是由于我國的信用評級機構大都和政府及金融監管機構有著密切關系,在這種情況下,信用評級機構的評級結果并不能完全為市場所認可。

4.保險公司資金運用內部風險管理體制仍需進一步完善

從保險業資金運用的管理模式看,主要有三種方式,一是采用外部委托投資的方式,即保險公司自己不直接從事投資運作,而將全部的保險資金委托外部的專業投資公司管理;二是采用公司內設投資部門的方式,即保險公司內部設立專門的投資管理部門,并在投資部門內按分工和投資業務的不同,分成多個分部或小組,具體負責本公司的保險資金投資活動;三是設立專業化保險資產管理機構的方式,即在保險公司之下設專門的保險資產管理公司,由其對保險資金進行專業化、規范化運作。

從國際上看,目前世界500強企業中的34家股份制保險公司中有80%以上的公司是采取專業化保險資產管理機構的模式對其保險資金進行運用管理。國際保險業發展經驗表明,采取完全依靠外部委托管理保險資產的管理模式很難有效控制保險資金的投資風險,而采取內設部門的管理模式則對保險資產管理的專業化水準和市場競爭能力的提高構成了較大的限制,相形之下,專業化的保險資產管理模式比較有效地增強了保險資產的經營管理能力,提高了保險資金的運用效率。

從理論上講,一個有效的公司內部風險管理體制應該形成決策系統、執行系統、考核監控系統三個方面有機統一的保險資金運用分權制衡系統,這是保險公司內部極為重要的風險管理環節。近幾年來,我國一些大型保險公司,如中國人壽、中國人保、中國平安等已建立了專門的資產管理公司,為保險資金運用風險管理打下了較好的基礎。但是,目前仍有很大一部分保險公司未建立專門資產管理公司,而且即使是已經成立專門管理公司的保險公司,在公司內部其相互制衡約束的風險管控仍顯不足,決策、執行、監控之間的有效協調仍有待進一步提高。

二、優化保險資金運用風險管理體制的路徑選擇

2006年6月26日,國務院頒布了《國務院關于保險業改革發展的若干意見》,其中就加快保險產品開發、拓寬保險資金運用范圍等進行了明確,這是保險業加快發展的重大政策利好,為保險業跨躍式發展打下了基礎。但與此同時,我們必須看到,目前保險資金運用風險管理方面仍然存在著不足,可能會對保險業發展造成不利影響。為此,必須針對目前我國保險業資金運用風險管理存在的問題,優化保險資金運用風險管理體制。

對保險資金運用的風險管理,應考慮建立多層級的風險管理體制,即建立由宏觀風險管理機制、中觀風險管理機制、微觀風險管理機制三個層面構成的整體風險管理體制。宏觀層面以政府監管機構為主體,從法律法規入手,輔之以行政手段方式進行;中觀層面則是以社會角度,包括信用評級機構、行業協會等社會機構,約束規范保險業資金運用;微觀層面則從保險公司內部風險防范與控制角度入手,加強保險資金運用風險管理。具體來說,合理的路徑選擇包括以下方面:

1.從宏觀層面上加強保險資金的風險管理體制,確保整個保險業的健康發展

宏觀層面的風險管理更多是從政府監管機構角度進行的。當前,金融混業經營已是金融業發展的趨勢,銀監會、證監會和保監會三大金融監管部門應密切合作,依法監管,研究保險資金風險管理情況,協調立場,共同筑起防范風險、保障資金運用安全的防線。

從保險監管來看,保險監管可參照國外先進有效的監管手段,建立起以償付能力監管為核心的監管方式,包括通過制定綜合性比率、盈利性比率、流動性比率、準備金比率、資金運用結構等具體定量分析指標,為償付能力監管提供科學依據。同時,可從政府層面規定資產負債比例管理政策,研究如何確定保費儲備金,如何將投資資金與保費收入在政策上把握相當的比例,以確保保險公司未來的償付能力。

從證券監管來看,由于保險資金運用很大一部分是用于證券市場,包括股票、企業債券等,因此加強證券市場監管,完善證券市場對加強保險資金運用的風險管理是相當重要的。當前,我國資本市場仍存在許多不完善的地方,如何對資本市場實施風險監管也是理論界和監管機構重點研究的課題。證券監管部門可以利用保險公司進入資本市場之契機,加強資本市場監管,完善資本市場的公司治理機制,提高上市公司的外部治理功能,為保險資金運用風險管理提供一個良好的外部環境。

2.從中觀層面上發揮信用評級等社會機構力量,加強保險公司風險管理監督能力

要確保信用評級在保險資金運用方面的作用,首先是要完善我國目前的信用評級制度,并將之運用于保險企業。目前,我國在信用評級制度方面可以從以下幾個方面著手:一是要解決信用評級機構與政府及金融監管機構方面的關系,使信用評級機構的人員及資金方面與政府及金融監管機構脫離開來,從而實現信用評級機構的真正獨立性。只有實現信用評級機構的獨立性,才可考慮信用評級機構評級過程的公正性、中立性;二是在信用評級市場準人方面,必須嚴格信用評級機構的數量,防止過度競爭,以利于信用評級機構的聲譽的建立和維護。從世界各國的評級市場來看,全球性的評級機構有三家,即穆迪公司、標準普爾公司和惠譽國際公司(其總部均在美國)。我國目前有九家許可準入的信用評級機構,但我國評級市場非常小,很難容納這么多的評級機構生存。為樹立評級業的聲譽,從而被社會所認可,有必要嚴格市場準入,將評級機構數量限制在幾家之內,然后由這幾家機構進行市場競爭:三是由于信用評級在保險資金風險管理中的重要作用,有必要考慮信用評級在各個法律法規中的銜接問題,逐步完善保險企業信用評級業立法。由于保險企業評級主要面向社會大眾,因而保險企業信用評級可以中國保監會為主對保險企業信用評級機構予以監管。

此外,要利用保險行業協會的力量,制定一系列的保險同業公約,規范入市資金的運用和日常操作,以規范其成員的風險約束。行業協會雖然不具備法律力量,但它從道德和公司聲譽出發去約束其成員的投資行為,可以減少敗德行為和暗箱操作。另外,借助于信息系統和網絡系統,使保險行業協會及時獲得其成員的各種交易信息,使同業監管更為方便,及時發揮行業監督的作用。

3.從微觀層面上優化保險資金風險管控,使保險公司內部資金運用的風險管理得到進一步加強與優化

首先,在保險公司層面上要進一步加強保險資金運用的專業化運作。盡管目前已有部分大型保險公司專門成立了資產管理公司,但仍有相當部分保險公司仍處于內設部門或外部委托方式進行管理,這從長期來看不利于投資效率的提升及風險的管控。因此,要進一步加快專業化保險資產管理公司的規范建立工作,新設立的保險資產管理公司可在保險公司現有的資金運用部、投資管理中心等內設職能部門的基礎上形成,但必須按照現代企業制度建立科學的法人治理結構。

其次,在保險公司內部要構建投資決策、業務運作與風險控制三位一體的資金運用風險管理體系。一是要樹立健康的投資理念并貫穿于資金運用戰略決策過程,通過組成投資決策委員會,根據公司經營發展總體規劃,制定公司中長期投資政策,對保險資產進行戰略性分配。

投資決策委員會可以下設投資決策支持部門或小組,分別負責對若干專項投資決策前的重新分析、論證,并對已決策的資金運用項目進行追蹤。二是加強保險資金運用的執行系統,即由投資公司根據投資決策委員會決策進行具體操作;三是要建立資金運用的考核監控系統,設立資金運用績效評估和風險控制部門,監控資金運用執行部門的行為,及時發現與控制資金運用風險,考核執行系統的業績,并將各種結果反饋至投資決策委員會。通過這三個子系統的相互聯系,相互制約,形成保險資金運用風險管理體系,保證資金運用的科學性、準確性,保證資金運用的安全性、流動性和效益性。

第三,要加強保險公司資產負債管理工作。保險公司在加強資產負債管理過程中,一是要在負債管理上,實行理性的產品定價,要求根據資本市場的長期預期,合理進行產品定價;二是在資產管理上,要求投資組合的證券選擇和期限結構必須符合負債的特點。此外,資產負債管理可以通過資金流動性和償付能力控制、持續期管理、總風險限額控制等手段的運用而加強提升。

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