債券投資論文精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇債券投資論文范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

摘要：可轉換債券的價值主要來源于純債券價值和期權價值，對于投資價值的分析也就相應從這兩個部分展開。投資者對于可轉換債券除考慮風險外，最感興趣的是未來不確定性最多，上漲空間最大的期權價值部分，只有這一部分能給投資帶來豐厚的收益，而純債券價值只能給投資帶來保底的收益。因此期權價值的投資分析成為成投資價值分析的重點。

一、可轉換債券在證券投資市場的表現

可轉換債券作為一種低風險的投資品種，近年來日益受到投資者的關注。從1999年12月至2004年10月，可轉債表現良好，整體走勢強于股票，體現出了大盤上漲時隨之上漲，下跌時抗跌的特點。可轉換債券的波動率低于股票，用2000年至2004年10月的日收盤數據計算，上證綜指的年波動率為0.21，轉債指數的波動率為0.127.

可轉債在美國證券投資市場也有良好表現。M晨星公司的相關統計數據顯示，可轉債基金最近10年年平均收益率為9.29%，接近同期美國國內股票基金9.46%的收益率水平；而最近5年和3年的平均收益（約為5%）均要高出同期美國國內股票基金4個百分點以上，這期間正是美國股市較為低迷時期，體現了可轉債基金在弱市中較強的抗跌性；而2003年美國股市逐步由熊市向牛市轉變，可轉債基金年收益率高達25.31%，體現其在牛市中與股市基本同步上漲的特性。

二、投資價值分析

可轉換債券的價值主要來源于純債券價值和期權價值，對于投資價值的分析也就相應從這兩個部分展開。投資者對于可轉換債券除考慮風險外，最感興趣的是未來不確定性最多，上漲空間最大的期權價值部分，只有這一部分能給投資帶來豐厚的收益，而純債券價值只能給投資帶來保底的收益。因此期權價值的投資分析成為成投資價值分析的重點。

（一）純債券價值的投資分析

純債券價值作為投資者的收益底線，其未來的波動主要來自于市場利率的變化及到期年限的縮短。在預期進入加息周期的情況下，國債和企業債券價格有下跌的趨勢，市場利率上升，純債券價值下降。到期年限的縮短，減少了折現的時間，純債券價值上升。對于不同的企業可轉債來說，是否采用浮動利率，以及不同的票面利率、利率補償率都會對純債券價值的衡量產生影響。浮動利率能削弱升息對債券造成的負面影響，增加價值。較高的票面利率和利率補償率能提高債券價值。2004年10月29日央行上調利率，純債券價值相應下降。而山鷹轉債因有“按人民銀行一年期存款利率變動向上調整，向下變動不調整利率”的利率調整條款，在升息之后立即上調可轉債的票面利率，有效地回避了升息所帶來的價值損失風險。

債券投資能否安全回收也是純債券價值投資分析的一個重要方面。企業穩健是公司償還債務的保證。國內目前對可轉換債券已經實行了信用評級制度，絕大多數可轉債有商業銀行等擔保機構進行擔保，且大多數可轉債在條款設計中也說明了出現償還現金不足時代為償付的機構和方式。因此，國內的可轉換債券在償還方面風險不大。從實際來看，目前沒有出現不能償還的安全。但投資者，尤其是可轉換債券中長線投資者，對上市公司財務結構、收入和現金流、償債能力等方面的分析仍不能忽視。這些方面除影響企業的償付能力外，也對企業未來的股價產生影響，進而影響可轉債的投資價值。

（二）期權價值的投資分析

股票價格是影響期權價值的重要因素。股價的上漲使期權價值增加，進而推動可轉換債券價格隨之上漲，特別是在超過轉股價格之后，距離轉股價格越遠，則可轉債越表現出股性，波動率也越接近于股票。對于股票價格未來趨勢的判斷是一個極其困難的問題。有效市場假設理論認為股價已經充分反映了現有的信息，因此根據現有的信息不可能對股價做出預測。B-S理論也是建立在股價是隨機波動假設的基礎之上，股價未來的波動是隨機的。但也有很多理論努力嘗試尋找股價的運行規律，如屬于技術分析的道氏理論、波浪理論等，這些理論對于股票價格未來價格走勢的判斷起到輔助作用。值得注意的是，可轉換債券不屬于短期品種，特別是對于新發行的可轉債至少在半年之后才進入轉換期，應當從中長期來把握股價的預期?；久娣治鐾ㄟ^評估股票的內在價值，將未來現金流用合適的折現率折為現值，以判斷當前的股價是高估還是低估?；久娣治鲎⒅毓墒羞\行的宏觀經濟環境、資金供求、行業狀況、及前景、公司財務狀況等基礎性因素，揭示這些因素對股市的綜合作用及對中長期趨勢的影響，適合于可轉換債券價值的分析?；久鎯炐愕墓?，未來存在更多的發展機遇，能夠保持業績的增長，獲得投資人的青睞，從而增加可轉換債券的投資價值?；久娣治鰞热莘倍?，不是本文的論述重點，具體內容參見相關的文章和論著，本文僅以行業為例來做簡要分析。遵循價值投資的理念，上市公司行業景氣度的提升能帶動上市公司業績的增長，進而拉動上市公司股價的上漲，推動轉債價格上揚。由于銅行業的景氣，需求量大增，帶動了銅價的大幅上漲，以銅為主業的銅都銅業獲得了發展良機，業績大增，股價上揚，其可轉換債券價格達到了140以上的高位，較發行價上漲超過40%.從這一角度出發，目前，鋼鐵行業今年達到了景氣的高點，后市預期再度走高的可能性不大，股價上揚機會不多。

對于股價波動率的考察可以參照歷史的波動率，結合公司基本面分析和市場熱點，來推斷未來股價可能波動率。歷史上波動率高的公司，得到較多投資人的關注，未來可能持續這一趨勢，因而歷史波動率可作為參考。若公司未來存在較多的利好消息，而且很有可能成為市場熱點，則股價正的波動性就大，這將提高可轉債的期權價值。另外，從市場經驗看，小盤股和低價股具有相對較大的波動率，也就存在更多的機會。

到期年限較長的公司，股價有較多的上漲機會。近幾年國內證券市場波動較大，每年都會上漲的行情。選擇到期年限在1年以上的可轉換債券能獲得更多的機會，對于1年以下，例如陽光轉債只有0.54年，由于未來股價上漲的機會相對不多，一般不必考慮。

三、價格特征分析

可轉債作為兼具股性和債性的金融衍生產品，其價值主要由純債券價值和期權價值兩部分有機地構成，所以轉債的固定收益部分（包括票面利息、利息補償以及無條件回售價格）和股票的走勢對轉債的市場價格具有決定性的作用。如果以轉股價格為分水嶺，當股價遠低于轉股價格時，轉債價格主要體現的是轉債的債性，純債券價值對轉債的價格起到了很好的支撐作用；當股價遠高于轉股價格時（不考慮贖回），此時轉債價格主要體現的是轉債的股性，即轉換期權價值；當股價處于轉股價格附近時，則債性和股性綜合體現。不同的股價下對應的市場價格特征如下圖所示。其中：轉換價值=股票價格×（債券面值÷轉股價格）。

因此，在股價低于轉股價格時，由于純債券價值的保底作用，可轉債顯示出了很強的抗跌性。在高于轉股價格較多時，則轉債的市場價值略高于轉換價值，跟隨股票的上漲而上漲，收益與股票相似。

四、套利分析

可轉換債券的波動通常比股票的波動慢，如果股價下跌，轉債的下跌會有一定的滯后，而且跌幅更小。如果股價上漲，可轉債的上漲也會滯后，漲幅也不如股票，此時可能出現轉換價值超過市場價值的情形，折算轉換價格（定義見下面公式）小于股價，這一價差的出現形成套利機會。例如銅都銅業在2004年9月17日股價上漲7.45%，收盤價為9.81，而可轉債價格僅上漲4.91%，以收盤價計算的轉換價值為144.26，超過了可轉換債券的收盤價139.94.折算轉股價格為9.51，差價為0.3元，出現套利機會。反之，由于普通股并不能轉換為可轉換債券，所以在折算轉換價格高于普通股的市價時，套利行為是不可行的。因此，對可轉換債券的套利只能是單向的。

套利策略為：套利者首先必須有一定數量的股票和現金（股票也可以由轉債轉換而來），當市場出現套利機會時，套利者賣出股票，同時買入相應數量的轉債并申請轉股，第二個交易日套利者的持倉變化為：股票數量不變，現金增加?，F金增加部分即為套利收益，但由于沒有賣空機制，套利者必須承擔持股風險，這是單邊市場套利所不可避免的。為了發現套利機會，定義如下指標：

折算轉換價格=可轉債市價/（100/轉股價格）

每股轉換溢價=股價-折算轉換價格

每股轉換溢價率=每股轉換溢價×（100/轉股價格）/可轉債市價

每股轉換溢價率也稱為套利空間，如果套利空間為負，則不存在套利機會；反之，若套利空間為正，且大于所有的交易成本費用率，則存在套利機會。操作時賣出股票和買入轉債同時進行，所以組合中股票市值和現金資產的比例大致應為1：1.

一次套利操作需要同時賣出股票和買入轉債兩次交易才能完成，賣出股票的交易費用率按0.5%計算，買入轉債的交易費用率按0.1%計算，則一次套利操作總的費用率以0.6%計算。當套利空間大于0.6%時，則存在套利機會，否則不存在。資金量不同，對套利空間的要求不同，實際操作時對套利空間的需求按投資者的資金量大小而定。

套利機會的存在不僅使投資者多了一種獲利的方式，同時也直接促進了轉債的轉股效率。由于目前轉債的市場規模較小，流動性不足，所以不適宜大資金進行套利操作。如果轉債市場得到進一步的發展，對機構投資者來說，套利是值得關注的。

五、投資策略

可轉換債券作為一種進可攻、退可守投資工具，其風險收益的特點適合于厭惡風險，卻又想獲得較高收益的投資者。以承受低利率的代價得到股份未來上漲時的獲利機會。當然如果是在二級市場買入，則可能要付出更多的代價才能得到轉換權。綜合上述可轉換債券定價的討論和投資的分析，可以考慮從以下角度來把握可轉換債券的投資。

（一）選擇策略

第一，選取可轉債實際值與理論價值比值較低的品種。盡管目前市場表現尚未認同理論估值，但建立在有效市場假設下的理論估值對于評估可轉換債券的價值仍具有參考意義?？赊D債實際價值與理論估值相比較低的品種，可以認為是市場更多地低估了其價值，因而相對風險較低。從規避風險的角度出發，對于此類品種，可以進行重點關注。這些可轉債有復星轉債、西鋼轉債、營港轉債、華菱轉債、首鋼轉債、山鷹轉債。

第二，從公司基本面選取重點關注品種?；久鏇Q定了股票的內在價值，是股票價格的有力支撐。成長性良好的上市公司能為未來股價的上揚提供強勁動力，進而促進可轉債價格上漲。從行業角度考慮，鋼鐵行業達到景氣高點，股價未來大幅上漲機會不多，減少關注。民生轉債、云天轉債和歌華轉債所處的銀行、化肥、有線電視行業未來成長性好，而且公司基本面不錯，值得重點關注。

第三，選取歷史波動率大的品種。對可轉換債券的期權價值產生影響的是其期權有效期內的波動率，但歷史會重演這句話在很多時候都會顯示其正確性，因而在計算期權價值時，用歷史波動率來進行估計。有理由相信歷史波動率大的品種在未來股價上漲的機會更多一些。另外，小盤股和低價股相對有更多的表現機會。

第四，選擇純債券價值高，有利率調整條款的品種。此類轉債給投資提供了較高的保底收益，調整條款的存在使投資者回避了利率變動的風險，鎖定收益。在市場低迷時，選擇此類轉債較為有利。

第五，關注滿足向下修正條款的可轉債。對于股票價格位于修正條款所規定修正價格區域的轉債品種，股價值一般較低。轉債價格受到純債券價值的支撐，表現出強烈的抗跌性，而且由于存在轉股價格向下調整而增加可轉債的價值。如華西轉債。

第六，到期年限在1年以內的可轉債一般不必考慮。

第七，可轉換債券價格已高的一般不必考慮。當股價遠離轉股價格，可轉換債券價格一般過高，此時的可轉債表現出股性，與股票已十分近似，承受與股票相似的風險，則投資可轉債與投資股票并無本質差別。因此，考慮進行可轉債的投資，已無必要。如銅都轉債，價格達140元，與股票無實質差別。同時，如果股價已高于贖回價，則此類轉債的投資價值受贖回條款制約：一方面，約定的贖回價格一般都遠小于可轉債的市場價格，因此若接受贖回，將產生較大的損失風險；另一方面，由于接受贖回將產生較大損失，因此絕大多數可轉債的持有人采取的策略是在贖回期前將可轉債轉為股票，然后再出售股票，這就可能使投資者面臨在贖回期前可轉債集中轉股、集中出售對股票價格造成沖擊而產生的風險。

（二）操作策略

第一，認購可轉換債券。目前，可轉換債券的發行都是以面值發行，相對于理論價值有更大折價，而且由于可轉換債券的價值已逐步等到市場的認同，近期新上市的轉債多在面值之上，特別是基本面為市場所看好的轉債其上市價格更高。轉債的一級市場提供了很好的投資機會。

第二，在股市行情低迷或未來不確定因素很多的情況下投資。可轉換債券在行情低迷或未來極不確定時，有效地控制了風險，把可能的損失限定在可控范圍之內，卻又不會失去行情轉好的機會。但在股市處于牛市當中時，可轉換債券的收益明顯低于股票上漲的收益，而且可轉換債券流通性較差，還受到贖回價格的制約。因此，可以把轉債視為防御性品種來進行投資。

第三，納入投資組合。根據美國市場的研究表明，把可轉換債券納入投資組合，組合有效邊界明顯上推，在維持風險不變的情況下能提高收益率，或者在收益率不變的情況下降低風險。

第四，在套利機會出而又滿足條件時，適當進行套利?？赊D換債券作為一種上不封頂、下有保底的投資工具，在風云變幻，整體收益不佳的A股市場上獨具魅力，尤其在國內證券市場體制不健全，未來存在較多的政策不確定性的今天，更顯現出其吸引力。國內可轉換債券正處于發展初期，為吸引更多的投資者，發行人設計了較為優厚的轉債條款，為轉債投資提供了良好條件。同時，由于投資者不熟悉以及國內沒有賣空機制，轉債的價值被低估。總體而言，可轉換債券的投資面臨良好機遇。

投資可轉換債券，除了保底的純債券價值外，投資者把更多的目光集中在了期權價值之上，作為買入期權，最終收益的大小取決于標的股票價格上漲的多少。因此標的股票價值的分析成為關鍵，而基本面分析在股票價值的分析中起到至關重要的作用?；久娣治鲆簿统闪嗽诳赊D換債券投資中取得好成績的必修課。

六、結論

本文通過可轉換債券價值進行投資分析，得出如下結論：

第一，可轉換債券是一種在規定條件下可轉換為普通股的企業債券。它具有在獲得債券保底收益的同時，分享企業增長成果的特點，成為一種“進可攻、退可守”的投資工具。

第二，純債券價值和期權價值構成了可轉換債券價值的主要部分，對于這兩部分價值影響因素的深入了解成為理解可轉換債券價值的重要內容，可轉換債券的條款對轉債價值的影響也不可忽視。其中，期權價值顯得尤為重要。

第三，在可轉換債券價值構成的基礎上，得出計算模型：可轉換債券的價值=純債券價值+期權價值，期權的價值的計算以B-S模型為核心。

篇(2)

關鍵詞：公司債券定價；企業社會責任；信用利差

一、 引言

公司債券定價是經典的金融學研究問題，企業社會責任問題正受到越來越多的社會關注。那么，在公司債券詢價過程中，機構投資者關注哪些影響因素了？企業社會責任影響公司債券定價嗎？進一步，企業社會責任是提高還是降低了公司債券的定價水平了？這些都是值得深入研究與探討的學術問題。

本文結合2007年～2012年間我國公司債券發行的相關數據，通過構建企業社會責任履行相關指標并運用多元回歸分析、有序多重Logistic回歸等方法，基于利益相關者理論視角，來考察企業社會責任對我國公司債券發行定價的影響。研究發現：在控制其他變量的情況下，企業社會責任能夠顯著的降低公司債券信用利差，企業社會責任得分高的公司其公司債券信用評級更高，企業社會責任能夠提高公司債券的市場定價。

二、 理論分析與假設提出

公司債券及其他類似債務工具的信用利差代表著對投資者承擔額外風險的補償，實證研究發現信用風險，流動性風險和系統風險是風險溢價的主要構成部分（Nelles & Menz，2007），然而幾乎所有關于信用工具的研究顯示信用風險，流動性風險和系統風險等并不能完全解釋實際的信用利差（Amato & Remolona，2003），也就是說還存在其他影響公司債券風險溢價的因素。本文采用信用利差來衡量公司債券定價水平，并將研究視角定位于公司債券的發行市場，重點考察企業社會責任對公司債券發行定價的影響。

相關利益者理論認為企業通過履行社會責任來顯示企業的特點，并為自身進行道德著色，如果關于公司特點的這一認知受到社會的信任與認可，那么企業履行社會責任將顯著的增強自身的競爭優勢（Jones，1995）。因此，企業積極地從事對社會負責的活動，環境保護等，這將提高顧客的忠誠度，增強企業的吸引力、產品的回頭率，獲得更多政府的稅收優惠，相對于其他不太關心自身社會形象的企業，更容易籌集資金。Jensen&Meckling（1976）理論認為股東與債權人之間存在嚴重的問題，企業管理者由于不稱職或者是出于自身利益考慮，可能會做出違背企業價值最大化的決定，而企業在經營活動中履行社會責任會增強企業利益相關者對管理層的信任，使他們相信管理層是有能力的，稱職的，因而降低了由問題所產生的道德風險，降低了企業的股權，債權成本。具體說來，企業在經營中履行社會責任能夠避免或者降低自身的經營風險、市場風險、流動性風險和違約風險發生的可能性，獲取長期持續性的競爭優勢。企業履行社會責任能夠增強企業可持續發展能力，獲取競爭優勢，降低企業特有風險，股東與債權人間的沖突問題，因此本文提出以下假設：

假設1：在其他條件不變的情況下，企業社會責任履行水平與公司債券信用利差負相關；

假設2：在其他條件不變的情況下，企業社會責任履行水平與公司債券信用評級正相關。

三、 研究設計

1. 樣本選擇和數據來源。本文選取從2007年到2013年8月31日在滬、深證券交易所發行的公司債券作為研究樣本，具體篩選過程如下：（1）剔除其中境外上市公司發行的34只公司債；（2）剔除證券公司發行的公司債券，共28只；（3）剔除其中采用累進利率與浮動利率計息的226只公司債券；（4）剔除12只包含回售特殊條款的公司債券；（5）對于模型中的社會責任指標及其他相關變量需要用到公司上一年的財務數據和其他披露信息，剔除上一年相關財務數據和其他披露信息缺失的公司，最終我們的樣本涉及2007年～2013年8月間的99只公司債券。

公司債券發行數據和公司財務數據均來自萬得和CSMAR數據庫。公司罰款支出、捐贈支出、環保支出等信息則是通過閱讀上市公司2006年～2012年公司年度財務報告進行手工搜集、整理得出。我們認為上市公司發行公司債券時，機構投資者對公司債券定價主要基于上市公司前期的相關財務信息，因此我們采取滯后一期的方法進行多元回歸分析。

2. 關鍵變量定義。

（1）信用利差（Spread）代表著對債券投資者承擔額外風險的補償，反映債券本身的投資價值，本文用債券票面利率與同期國債收益率之間的百分點差額來代表信用利差；（2）公司債券評級（Rscore），借鑒國外學者的通常做法，我們將公司債券發行信用評級分別賦值如下：AAA=4，AA+=3，AA=2，AA-=1，數值越高表明評級越高，發行公司債券的公司違約風險越??；（3）企業社會責任（CSR），本文從相關利益者理論出發，從7個維度來定義企業社會責任，分別是股東、債權人、顧客、供應商、員工、政府、社會；（4）產權性質（State），本文根據上市公司最終控制人或實際控制人的性質來劃分公司產權性質。如果上市公司終極控制人是中央政府或者地方政府的則取值為1，否則取值為0；（5）發行規模（Amount）指的是企業發行公司債券的規模，在本文中我們對發行金額取自然對數，用來控制規模因素對債券信用利差的影響；（6）擔保條款（Mortgage）表示公司債券發行時募集說明書上是否約定為公司債券提供擔保增信的啞變量。當公司債券發行人在債券募集說明書中約定擔保條款，取值為1，否則為0；（7）公司規模（Size）是一個控制變量，一般說來大公司面臨的經營風險和財務風險較低，因此公司規模越大，公司債券的評級越高，公司債券的信用利差越低，我們對公司總資產取自然對數來作為公司規模的變量；（8）行業特征（Indi）我們按照證監會2001版上市公司行業分類指引的規定對公司所處行業進行分類，一共涉及房地產、制造業、電力、交通基礎設施等十個行業。行業因素影響公司債券定價。我們以房地產業為參照，在模型中加入其它行業變量，即Indi（i=1，2，…，9），當樣本屬于某一行業時，其取值為1否則為0。

結合以上理論分析，我們構建如下兩個回歸模型來分別估計公司債券的信用利差和信用評級：

Spread=？茁0+？茁1CSRt-1+？茁2State+？茁3Amount+？茁4Mortgage+？茁5Size+？茁6-14Indi+？著

Rscore=？茁0+？茁1CSRt-1+？茁2State+？茁3Amount+？茁4Mortgage+？茁5Size+？茁6-14Indi+？著

四、 實證檢驗結果與分析

1. 描述性統計。各變量的描述性統計分析，包括各因變量，自變量的均值、標準差、最小值、最大值。企業社會責任（CSR）的平均分值為3.337 9，標準差為0.865，極小值為0.326 7，極大值為13.611 7，說明不同上市公司之間，履行社會責任的程度存在著很大的差別，樣本間有著較大的變異性。產權性質變量（State）的均值為0.70表明樣本中約70%的公司為國有上市公司。擔保變量的均值為0.69表明發行公司債券的上市公司中約69%的公司為公司債券發行提供了擔保增信。信用利差（Spread）的均值為2.65%，標準差為1.04%，說明不同公司間的信用利差差別較大。公司債券評級（Rscore）的均值為3.13，標準差為0.865，表明樣本中絕大多數公司的債券評級在AA+及以上。不同行業間的信用利差存在著明顯差別，同時對于不同行業之間，債券評級也存在著明顯的差別，隨著公司債券評級的升高，債券的信用利差則逐漸下降，這點符合我們一般的經濟常識。

2. 相關性分析。Pearson相關分析結果表明：解釋變量CSR與Spread在5%水平上顯著負相關，與Rscore在10%水平上顯著正相關，這與我們的預期一致，也初步印證了我們的假設，即企業社會責任與公司債券信用利差負相關，與公司債券評級正相關。控制變量State，Amount， Size分別與公司債券信用利差負相關，與公司債券評級正相關，并且顯著性都在1%水平以上，初步表明相對于非國有上市公司，國有上市公司發行公司債券的信用利差較低，債券評級較高；相對于資產規模小的公司，資產規模大的公司發行公司債券的信用利差較低，債券評級較高。此外，如多元回歸分析表中所示，各變量方差膨脹因子（VIF）的最大值為7.76，表明變量間不存在嚴重的多重共線性問題。

3. 多元回歸分析。從表一可見，在控制行業因素條件下，企業社會責任（CSR）與公司債券信用利差顯著負相關，其顯著性程度在1%以上。這說明在其他條件相同的條件下，積極履行社會責任的企業風險更低，公司債券市場定價更高，假設1得到驗證。企業社會責任（CSR）的系數為-0.12%，也就是說企業社會責任履行程度每提高1個單位，其公司債券信用利差降低0.12個百分點。公司規模變量（Size）與公司債券信用利差（Spread）在1%的水平上顯著負相關，這與我們的預期一致，說明資產規模越大的公司其風險越小，公司債券市場定價更高，債券的信用利差越低。產權性質變量（State）、擔保變量（Mortgage）、發行規模變量（Amount）與公司債券信用利差負相關，但都未通過顯著性水平測試。

我們還分別對國有上市公司和非國有上市公司兩個子樣本進行多元回歸分析?；貧w結果表明公司規模變量（Size）無論在國有上市公司組還是非國有上市公司組都顯著的與公司債券信用利差負相關，其顯著性程度在1%以上，而公司社會責任變量（CSR）在國有上市公司組中與公司債券信用利差顯著負相關，但在非國有上市公司中卻不存在顯著性的影響，其原因可能是：從統計學角度來看，用來估計模型的樣本太少會降低模型的自由度。本文中非國有上市公司組的觀測為30個，為了控制行業因素我們引入了9個行業變量，加上其他控制變量，模型中有十幾個變量，因此很大程度上犧牲了模型的自由度。此外，我們還對非國有上市公司組進行了皮爾遜相關性分析，結果表明公司社會責任變量（CSR）與公司債券信用利差（Spread）在5%的水平上顯著負相關，其相關系數為-0.408 6，P值為0.025。我們采用序列多重logistic回歸檢驗公司債券信用評級（Rscore）與公司社會責任變量（CSR）間的關系。公司社會責任變量（CSR）于公司債券信用評級（Rscore）的相關系數為0.433，兩者在1%的水平上顯著正相關，說明公司履行社會責任越好，公司債券被市場評為較高信用級別的概率越高。公司規模變量（Size）與公司債券信用評級（Rscore）在1%的水平上顯著正相關，表明公司資產規模越大，公司債券被市場評為較高信用級別的概率越高。擔保變量（Mortgage）與公司債券信用評級（Rscore）在1%的水平上顯著正相關，說明同等條件下，相對于未提供擔保的公司，提供了擔保的公司其公司債券被市場評為較高信用級別的概率更高?？傮w上來看，所有模型整體的擬合程度較好，解釋力也比較強。

五、 結論與啟示

本文結合2007年～2012年間我國公司債券發行的相關數據，從利益相關者角度來考察公司社會責任對我國公司債券發行定價的影響。研究發現：在控制其他影響變量的情況下，公司履行社會責任能夠顯著的降低公司債券信用利差，企業社會責任履行得分高的企業其公司債券市場評級更高；上市公司產權性質對公司債券的市場定價沒有顯著影響。

本文的研究對公司管理層和債券投資者具有很好的借鑒意義。從公司債券的定價機制上來看，我國公司債券的發行市場基本上反映了機構投資者所關注的風險因素和債券特征，非國有產權性質的公司債券并未受到市場的歧視，一定程度上體現了我國債券市場定價機制的效率，說明我國公司債券定價基本合理。同時，公司管理層也應該認識到公司社會責任會影響公司債券的評級，公司債券的市場定價。公司積極履行社會責任，維護各利益相關者的利益能夠給公司在債券市場融資帶來便利，節約債務融資成本。公司履行社會責任不是公司的負擔，也不僅僅是公司單方面的投入，他是一種有價值的行為，是公司債券市場定價的重要影響因素之一。我們的研究為固定投資者投資提供了參考，有助于幫助債券投資者識別出那些同等收益情況下，風險較低的債券，從而獲取更高的投資收益。

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基金項目：國家自然科學基金面上項目“全球經濟波動背景下R&D投資決策行為心理效應與政策誘導”（項目號：70972112）。

篇(3)

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。論文隨著收入的增加和金融市場發展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩定發展和工薪階層資產的增值都有較大的現實意義。

一、工薪階層證券投資的經濟條件

(一)工薪階層的收入現狀

隨著社會經濟的發展，工薪階層的收入逐年增加。據統計，2005年我國城鎮居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數的10．5％?！肮ば诫A層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。

(二)工薪階層的理財現狀

2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財的主要方式，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩定，變現能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業，中國開始出現股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系?，F階段的中國股市還不規范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當的閑置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩定的特點，適合于想獲得穩定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財的各個渠道也具有風險，醫學論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。

2．利率風險。利率是經濟發展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現實利率，導致相當的損失。

3．流動性風險。流動性指資產的變現能力。債券、定期存款的變現能力很強，利息損失很小；股票的變現比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現的損失也不確定，但一般變現的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現損失。4．經濟環境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財的收入歸根結底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現時收入和長期收入預期很高，而且

還有相當的一筆閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現時收入和長期收入都比較穩定，沒有多少閑錢，節余的錢主要用于后段的子女教育和養老醫療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩定的投資項目。

3．合理規劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據不同的變現情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現能力。這可借鑒傳統的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。

(三)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現金投資為有價證券時。通?？偸前凑疹A定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(四)按需而變，時間分散化策略

根據投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養老費用的損失。

(五)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(六)理性審視。風險轉移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。工作總結如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。

篇(4)

 

[關鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

 

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。隨著收入的增加和金融市場發展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩定發展和工薪階層資產的增值都有較大的現實意義。

一、工薪階層證券投資的經濟條件

(一)工薪階層的收入現狀

隨著社會經濟的發展，工薪階層的收入逐年增加。據統計，2005年我國城鎮居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。

(二)工薪階層的理財現狀

2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財的主要方式，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業論文 目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩定，變現能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業，中國開始出現股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系?，F階段的中國股市還不規范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當的閑置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文 投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩定的特點，適合于想獲得穩定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財的各個渠道也具有風險，醫學論文 只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數股民損失慘重。

2．利率風險。利率是經濟發展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現實利率，導致相當的損失。

3．流動性風險。流動性指資產的變現能力。債券、定期存款的變現能力很強，利息損失很??；股票的變現比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現的損失也不確定，但一般變現的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現損失。

4．經濟環境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

 

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財的收入歸根結底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現時收入和長期收入預期很高，而且還有相當的一筆閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現時收入和長期收入都比較穩定，沒有多少閑錢，節余的錢主要用于后段的子女教育和養老醫療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩定的投資項目。

3．合理規劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文 每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據不同的變現情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現能力。這可借鑒傳統的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。

(三)深入研究。領先一步策略

個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現金投資為有價證券時。通?？偸前凑疹A定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(五)按需而變，時間分散化策略

根據投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養老費用的損失。

(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風險轉移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。工作總結 如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。

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[6]中國金融年鑒縞輯部．中國金融統計年鑒(2003)[z]．北京：中國金融出版社，2004．

篇(5)

    論文摘要:由美國次貸危機引發的國際金融危機對我國經濟的負面影響日益加深。為實現中國經濟穩定增長目標,2009年,我國實施積極的財政政策,通過發行國債較大規模增加政府公共投資。為調動各方面積極性、減緩中央財政負擔,我國決定在4月份首次公開發行地方政府證券。

    一、 我國發行地方政府債券的現狀

    地方政府債券,是指以地方政府為發行主題的債券,一般用于交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方性公共設施的建設。地方政府債券在西方發達國家已有已將近200年的歷史,其中美國和日本的地方政府債券無論在發行規模還是發行模式上都最具代表性。

    在我國,地方政府債券一直受到抑制。在20世紀80年代末至90年代初,出現過短暫的地方政府債券,當時許多地方政府發行債券是為了籌集資金修路建橋。但到了1993年,這一行為被國務院制止了,而且在1995年頒布的《中華人民共和國預算法》明確規定“除法律和國務院另有規定外,地方政府不得發行地方政府債券”。原因是地方政府承兌能力差、債務管理能力欠缺。地方政府債券的禁令一直保持到2009年。

    但伴隨著經濟形式、體制因素的不斷變化和地方自制、財政分權改革的深入,學界對地方政府債券發行的討論越來越多,要求地方政府發行債券的呼聲越發強烈。由美國次貸引起的金融危機,使中國經濟受到巨大影響,為應對金融危機,中國出臺了很多政策,其中為了減緩中央政府的財政負擔,國家出臺發行地方政府債券。2009年首次發行的地方政府債券,是指經國務院批準同意,以省、自治區、直轄市和計劃單列市政府為發行和償還主體,由財政部發行并代辦還本付息和支付發行費的可流通記賬式債券。

    二、 我國發行地方政府債券的必要性

    (一)、拉動內需,實現經濟穩定增長

    當前,由美國次貸危機引發的國際金融危機尚未見底,2009年將是我國經濟發展非常困難的一年。為擴大內需,2009年我國實施積極的財政政策,通過發行國債較大規模增加政府公共投資。國債資金主要用于公路鐵路等基礎設施、民生工程、環境保護、結構調整和技術改造、汶川大地震災后重建等。大規模的國債投資短時間內對經濟有巨大的拉動作用,但長期這種拉動作用是有限的,此時就應該充分發揮地方政府債券的作用。地方政府配合中央政府,采取積極的財政政策,充分調動資金,加快資金使用效率,帶動地區經濟增長,從而推動整個國家的經濟穩定增長。

    (二)、減少中央財政壓力,完善地方政府財政職能

    1994年以來,我國實行分稅制,明確中央與地方的事權。對于中央政府來說,一方面要承擔國家機關運行、外交、科研,宏觀調控支出及國家直屬事業單位發展;另一方面,還要協調地方發展,財政壓力相當大。為調動各方面積極性,減緩中央財政壓力,地方政府應相應安排配套資金,根據實際情況擴大本級政府投資,政府投資資金來源其中之一就是地方政府證券。分稅制的實施中,存在著地方稅體系不完善、缺乏主體稅種、有稅種無稅收或征收成本偏高及地方稅的立法和管理權限過于集中等問題 。多數地方財政入不敷出,沒有能力通過政府投資和擴大財政支出實現地方財政配置資源實現經濟增長的能力。因此,應該適當賦予地方發行職權的權利。

    (三)、增加地方融資渠道,促進地方經濟增長

    目前,國家加大對基礎設施的建設和投資,基礎設施的不斷完善一方面可以改善地區的投資環境,引進投資,促進經濟增長;同時可以改善居民生活環境,有利于社會穩定。對基礎設施的投資資金來源,既有中央財政撥款,又得依靠地方政府財政支持。而地方政府面對巨大的投資資金,以地方財政收入是無法滿足的,要依靠發行地方政府債券,擴大資金來源。

    (四)、發展我國資本市場,增加投資渠道

    目前我國債券市場的運作還不夠規范,金融產品結構欠合理 ,形成了以國債為主,金融債和企業債比重較小的債券市場結構,這導致廣大居民的投資渠道過窄。在這種情況下,以政府信用為保證發行地方政府債券,不僅能擴大直接融資規模,還為廣大投資者提供了更廣闊的投資渠道。

    三、 我國發行地方政府債券的制度安排

    在發行地方政府債券時,應該遵循償債能力原則、效益原則、對地方公債適用范圍限定的原則和以促進發展為目標,而不是以援助貧困為目標的原則。并應

    制定相應的制度安排:

    (1)完善分稅制,明確中央與地方政府的事權。為了避免發行地方政府發債所造成的債券市場紊亂,應該繼續深化分稅制的改革,實現中央和地方兩級政府的事權與財權獨立。

    (2)建立和完善地方政府債券監管體制,保持安全性。地方政府債券比起國債,信用度相對缺乏,安全性不高,為保護投資者利益、避免地方政府濫用資金,建立地方政府債券監管體制非常必要。可由國家計劃部門和財政部門及證監會共同負責我國地方債券的管理,保證其穩定發展。計劃部門根據國民經濟發展計劃和經濟結構調整的要求,把握資金的使用方向;財政部門則根據宏觀經濟政策的要求,確定地方債券發行總規模;證監會主要對地方債券的發行、流通和償還進行監管。

    (3)完善債券信用評級制度,以市場約束地方政府發行債券。根據發行地區的稅收能力和項目收益能力,堅持“公開、公平、公正”的原則,對其進行科學、嚴謹、動態的信用評估。同時地方政府應該進行信息披露,包括發行規模、資金使用方向、資金使用情況、財政收入狀況及項目收益性。這樣有利于投資者做出正確的投資選擇,并對其進行監督,約束地方政府,達到資金有效使用。 

    參考文獻

    【1】郭忠孝 周欣 劉鐘欽. 中國發行地方政府證券的必要性、可行性及對策. 沈陽農業大學學報 (社會科學版 ).2004-12

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【關鍵詞】地方債務；債市風暴；違約風險

受2008年全球性金融危機的影響，我國的經濟發展飽嘗了增速放緩的苦果。在我國經濟發展方式轉型以及國內市場需求尚未完全釋放，外需疲軟雪上加霜、全球經濟放緩的大背景下，經濟形勢嚴重低于預期，市場對“穩增長”呼聲不斷高漲。消費對經濟的刺激如杯水車薪，微乎其微。政府宏觀經濟調控向鼓勵地方政府信心方面做出了傾斜，這直接引發地方政府投資熱情的高漲。然而我國地方政府過分依賴投資的拉動效應，采用傳統的發展思路大量舉債。據審計署的報告，2012年末政府債務余額為15萬億，較2010年增加38%。今年4月中旬惠譽和穆迪先后降低了我國的信用評級，這暗示了我國債券市場發展問題的嚴峻性，本文主要就地方債違約風險作出分析。

一、地方債概述

長期以來，我國的法律明文規定除了法律和國務院另有規定以外，其他地方政府不得舉借債務。1994年旨在增強中央財政實力的分稅制改革，使地方財政收入在全國財政收入中的占比不斷下降，而地方政府進行基礎設施建設導致了財政支出的不斷增加，地方政府財政狀急劇惡化，資金缺口不斷拉大。2008年11月為應對突如其來的全球性金融危機，國務院出臺了4萬億“救市”計劃，其中1.18萬億由中央投資，其余部分全部由地方配資，這直接導致了地方財政狀況雪上加霜的尷尬境地。因此，為充實地方政府的財政實力，國務院提出了發行地方債的新舉措。地方政府為彌補財政資金的缺口，通過發行市政債券、政府信譽抵押債擔保貸款、與國外金融機構合作等形式舉借大量債務，這就直接導致了地方政府債務規模激增。審計結果表明，地方政府債務從2008年以來增加了5萬多億，甚至超過了刺激政策總的規模。

市場上各種政策的提出都是以參與者作為“理性人”為前提的。但是由于我國的市場還不是強勢有效的市場，信息不對稱現象的存在直接導致了市場上大部分的參與者羊群行為的發生，會跟隨著其他一些理性參與者作出非理性的跟從行為。我國的經濟發展受政策導向的影響相當明顯，地方政府巨額負債的背后是過度開支和過度投資的沖動。如我國的地方政府債務在產生的過程中表現出了債務期限長、償債率高；債務規模大，或有負債多；隱蔽性強，缺乏統一口徑；缺乏統一管理，違約率較高的特點。始于美國的次貸危機，給全球經濟發展帶來了災難性的影響。為了最小化輸入性危機的負面影響，將經濟總量的蛋糕做大。各級政府加大了財政支出，逐漸地步入了財政收支不平衡的窘境，使地方債發行的違約風險不斷被暴露，成為制約地方乃至整體經濟可持續發展的瓶頸。

二、地方債規模、債務違約率的實證研究

（一）基于結構模型的違約概率模型

違約概率模型是20世紀90年代以后迅速發展起來的以運用市場數據計算出確定的違約率為重要特征的現代信用風險度量方法。該模型因可同時用于傳統的貸款、債券以及金融衍生品的信用風險度量而成為了信用風險度量的主要方法。KMV模型的核心思路是計算出違約距離（distance to default）而非違約概率本身。違約距離表示為公司資產波動率調整后的公司資產價值期望與違約邊界K之間的距離。為了合理性的需要，文中K指t時刻公司長期債券價值的一半與全部短期債券價值的總和，并且兩個公司之間違約的相關性取決于兩家公司資產的隨機波動過程的相關性。

為了實證研究的需要，本文對KMV模型中的變量做了一定的替換。用地方政府預期當年財政收入減去預期特殊償債條款占用的財政收入后的余額作為政府預期可支配財政收入，其中假設特殊償債條款占財政收入的5%。又因為地方政府的財政收入不可能全部用來償還到期債務，文中又以其一定比例（假設為50%）作為到期時政府可擔保的財政收入E來代替公司資產的市值。為簡便起見，使用政府發行債務的簡單加總作為到期日地方政府有效發債額來取代相應的公司債務值K。利用原模型中的推導方式，基于期權的定價策略推導違約距離，進而推導其預期違約概率。由于地方政府違約主要是指地方政府現時的財政收入不能滿足基礎設施及其他方面投資支出的需要。因此該模型假定，地方財政收入服從標準正態分布N（0，1）。當地方債券到期時（時間為T），如果地方政府的可擔保財政收入E小于地方政府有效債券發行額，則表明地方政務存在違約風險，此時的有效債券發行額為違約點DPT。假設P為違約的概率，則有為發債規模，令DD=，DD為違約距離，則有P=N（-DD）；DD=；其中，為地方政府預期可支配財政收入，為財政收入波動率。

（二）實證研究

三、地方債研究展望

財政收入的真實分布與理論分布有一定差異，影響了模型的預測精度，但由于理論界尚無法對其進行精確的描述，因此在應用模型時，應采取定性分析和定量分析相結合的方法綜合做出預測與判斷。市政債券在我國資本市場尚屬新生事物，投資者的認可、市場的培育需要有一定的過程。但不可否認的是，市政債券必將在促進地方經濟繁榮發展方面起到積極的推動作用。從規范地方政府性債務管理的角度考慮，必須研究建立一套包括規?？刂啤L險預警、債務預算、債務審批在內的基本制度框架，以合理評估發債申請地區的償債能力，嚴格加強市政債券的管理，科學引導市政債券市場健康發展，服務地方經濟建設。

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篇(7)

關鍵詞：資產證券化；住宅抵押貸款證券化；信托收益憑證；特設機構SPV

證券化是一項綜合性非常強的系統工程，論文證券化中交易結構的嚴謹有效性需要由相應的法律予以保障，而且資產證券化涉及的市場主體較多，它們之間權利義務的確定也需要以相應的法律為標準，必然需要法律上的協調。我國雖然沒有系統地出臺資產證券化法律，但《證券法》、《公司法》、《信托法》等等相關法律已經很完善，證券法和其他法律文件為證券化留下足夠的發展空間，從歷次金融領域重大舉措來看，在立法上通常都是由國務院頒布有關條例，然后由最高人民法院配套司法解釋，最后由監管部門制訂行政規章，2005年4月中國人民銀行出臺了《信貸資產證券化試點管理辦法》，為即將在中國建設銀行和國家開發銀行即將實行抵押貸款證券化提供了暫行條例，使得我國對資產證券化的監管法律更加完善，完全有能力對資產證券化的各個環節進行監管。以美國為例，該國也沒有一部專門針對證券化監管的法律，但以《證券法》、《證券交易法》、《統一商法》等構成的美國資產證券化法律體系足以保證資產證券化的順利實行。中國建設銀行和國家開發銀行即將實行抵押貸款證券化，那么我國對證券化應如何監管、適用哪一部法律，要回答這個問題首先則必須明確界定證券的法律性質。

證券的法律性質不僅直接決定著發起人、發行人、和投資者之間的權利義務關系和風險分配，還決定著該證券究竟適用哪部法律規范，如果證券性質是債券，則應當適用《公司法》、《企業債券管理條例》、和有關金融債券的規定；如果性質為所有權憑證，則應當符合有關部門債券轉讓和買斷法律規定；如果為信托收益憑證，則應當符合《信托法》規定。因此在發行證券之前，必須明確定證券的法律性質。

①作為債券的證券的法律性質及效果。在我國成立公司型SPV還有一定的法律障礙，中國的行業和公司管制十分嚴格，根據我國目前有關民商法律，注冊資本制度限制、銀行和證券分業經營制度的限制、證券發行的資格限制使得我國目前無法成立公司型SPV，必須頒布特別法進行規范。雖然采用債券的形式實施證券化在目前還不可行，但在國際上抵押貸款證券化中采用債券的形式發行證券的方式最常見，既然該資產證券的法律屬性是債的性質，那末就必然受到關于債券的法律規定的監管和制約，這些法律監管和制約表現在以下幾個方面：

a．證券化資產的權屬上，資產的所有權仍然歸屬于發行人，畢業論文不能絕對排除發行人的其他債權人對該資產的追索權，尤其是在發行人破產的情況下。

b．追索權上，投資者在不能完全通過資產或處置抵押品所產生的現金流獲得償付的情況下，有權直接向發行人追索，直至參加發行人的破產清算，因此資產的收益風險仍然由發行人負擔。

c．對于發行人挪用資產所產生的現金流(即無處分權)的，依據我國法律，投資者不能對抗善意第三人，即無物權上的排他追及權。

d．在證券的發行上，應當適用《公司法》和《企業債券管理條例》等法規，如果不作修改，則根據這些法規，SPV作為發起主體幾乎沒有可能。

采用債券的形式發行證券，SPV與發起人之間一般是買賣法律關系，即通常所說的“真實銷售”。通過“真實銷售”，SPV對基礎資產享有了完全的所有權，在發起人破產時，基礎資產不能作為其破產資產，也能使證券化資產與發起人的破產風險相隔離；而SPV與投資者的關系就是債的法律關系，受合同法約束，即投資者為債權入，SPV為債務人。投資者享有按期收回債券本金利息的權利，享有轉讓投資、了解發行人財務經營狀況的權利和法律規定的有關債券人的其他相關權利。SPV作為債務人負有按期支付債券本金、利息的無限責任。

②作為票據的證券的法律性質及效果。發行人不僅可以在資本市場上實行資產證券化，還可以在貨幣市場上實行證券化，通常證券化工具是票據，例如，票據雖然本質上是一種債，應當受到債的法律關系的調整(在這方面與債券相同)，但由于票據在商業活動中已經形成了獨特的規范體系，因此在法律性質上體現出許多與債券不同的地方，主要體現在法律適用上，票據主要受票據法調整，一般不適用債券的法律法規；在追索權上，票據法規定票據的持有人可以向其前手無條件追索，直至票據簽發人(即發行人)，而債券持有人只能向發行人追償；在發行上，票據的發行條件比債券簡單，發行程序也比較便利，法律上的限制少，監管起來也更簡單。

a．在法律適用上，票據主要受到票據法調整。

b．在運用目的上，我國法律排出了票據的融資功能，僅把票據作為支付工具使用，碩士論文即票據的簽發必須有真實的交易關系作為基礎，而債券則是一種融資工具，并非支付工具。在我國現行的法律制度下，資產證券化無法以票據作為工具，這實際上意味著我國的資產證券化不能用于短期融資。

c．在追索權上，票據的持有人可以向其前手無條件追索，一直到票據簽發人即發行人，而債券持有人只能向發行人追償，因此我國法律對票據持有人的保護更嚴格。

d．在發行上，票據的發行條件比債券簡單，門檻低發行程序也比較便利。

③作為信托收益憑證的證券的法律性質及效果。在抵押貸款證券化的交易過程中，發行人SPV作為委托人的發起人(即銀行)取得抵押款組合，并作為信托資產。隨后將信托財產分割成單位，將本屬于委托人的受益權出售給投資者，投資者取得收益憑證，并因此作為受益人擁有信托財產的收益權，收益范圍為包括一切因管理或處置信托財產而產生的收益。根據信托法規定，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財產獨立于委托人的其他財產。因此，在信托收益權部分轉讓給投資者后，信托財產具備獨立性，不作為委托人的遺產和清算財產。由于我國已經頒布了信托法，所以，以信托收益憑證的方式實現抵押貸款證券化在法律監管上具備了可行性。但信托收益憑證還將會受到以下的法律制約：

a．法律性質上，信托收益憑證能否作為證券對待。我國立法雖然對于信托收益憑證是否可以作為證券尚未有明確法律規定。根據我國《證券法》規定，一種憑證是否作為證券對待，應當有法律或行政法規予以確定。在信托收益憑證沒有被法律或行政法規確立為證券前，不能作為證券對待。雖然我國已經發行了許多信托計劃，但這些信托計劃不過只是合同而已。與證券比，這些合同在流動性、無因性、規范性等法律保護方面顯得十分弱小，不能實現規?；蜆藴驶l展。

b．在資產權屬上，信托財產的名義所有人是受托人。所謂“名義所有人”是指受托人只有受托之名，而無所有人之實，醫學論文不承擔貸款的違約風險，委托人也不承擔違約風險；違約風險的實際承擔者是投資者，但與所有權憑證不同，投資者不是資產的所有人只有權分享因信托財產而產生的收益，這意味著受益人在法律上無權直接追索貸款關系中的債務人，而如果是所有權憑證，則有權追索。

c．在追索權上，信托受益憑證對委托人和受托人的追索隔離最徹底，受益人只能自行承擔因貸款無法償還而產生的風險。作為對等條件，破產隔離也最徹底。

d．現金流權屬上，現金流名義上屬于受托人，但由于現金流被要求注入到一個獨立的受托管理帳戶上，并由托管人監督資金的劃撥，因此，被受托人挪用的可能性很小。如果被挪用，受益人不能直接向資金接受方追索，但可以向受托人和托管人追償，因為他們違反了信托義務。

e．在發行條件上，由于信托受益憑證不同于債券，因此不必適用有關公司法或其他發債法規的相關規定。

采用信托收益憑證的形式發行，SPV與發起人之間的法律關系。是信托法律關系，即發起人將基礎資產(住宅抵押貸款)轉讓給SPV，成立信托關系，由SPV作為證券的發起人，在此信托關系中委托人為發起人，受托人為SPV，信托財產為證券化資產組合，受益人則為信托收益證書的持有人(即投資者)，根據信托的法律關系，發起人將基礎資產信托于SPV以后，這一資產的所有權就屬于SPV，發起人的債權人就不能對這部分資產主張權利，從而實現了證券化資產與發起人破產隔離的要求；SPV與投資者之間的法律關系則為信托法律關系，受信托法的約束，信托文件詳細記載了雙方之間的權利義務關系。SPV作為受托人，應當遵守信托文件的規定，履行誠實、信用、謹慎、有效管理的義務，為受益人的最大利益處理信托事物，但不對財產管理產生的虧損承擔法律責任，除非證明有過錯行為。受益人則根據信托文件享有信托財產及其衍生權益，但不得干涉受托人的財產管理事物。

此外，我國還可以采用巴塞爾新資本協議對資產證券化的監管要求，巴塞爾新資本協議對資產證券化框架下的信用風險作了明確的界定，并且規定了資產證券化項下處理信用風險的標準化方法，以此來對證券化的資產和信用風險進行內部評級，使風險的控制有一個量化的標準。在未來的證券化實施過程中這些標準都可以逐步實行。

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